2018年08月15日 上午05:05 (香港時間)

【港股解碼】市盈率平就值得買?明顯是思考盲點

2018年01月03日 下午03:03

今日仍是新一年的年初,基本上基金經理或機構投資者目前仍未全面歸位,所以暫時香港股市交投未見特別暢旺。新年伊始,不如先跟講者們談談估值這一個看似老生常談,但是在投資時絕不能忽略的問題。因為在作出投資決定時,總要尋找一個理據,參考估值高低便是其中一個作出投資決定的指定動作。可是應該參考哪一個指標,才是最合適?

一般而言,投資者不時聽到的估值參考指標分別為市盈率及市賬率。市盈率即以股價被每股盈利去除。假設目前A公司股價為1元,而每股盈利為0.5元,市盈率便是2倍,若明年盈利增加一倍至1元,假設股價維持在1元,屆時A公司市盈率將由2倍降至1倍。其實市盈率為可以用這樣的方式來解釋,即投資者在買入某一間公司後,預料按每股盈利計算,何時可以收回投入成本。當然先設是某公司決定將每年所賺取的稅後利潤,悉數向股東派發。

市場是否有公司會向股東派發所有利潤?

當然有,甚至有個別公司董事局決定派發的股息高於該年度取得的利潤。有關公司派息率超過100%。不過派息率超過100%難作常態,上市公司始終需要保留適度現金作儲備,以滿足日後業務發展之用。回說市盈率,投資者在作出投資決定前定會以某公司的同業市盈率作參考。假設A公司目前市盈率為5倍,而其同業市盈率為8倍,自然會認為A公司估值更低,值得投資。可是兩間公司原來規模不同,其同業規模較A公司大3倍。一般而言規模較大的公司,在估值上可以享有溢價,即較高的市盈率。那麼投資者又應該如何作出比較?選擇市盈率較低的A公司?或是其同業才合適?

另一個常用的參考指標為市賬率

市盈率以上市公司盈利作參考,市賬率則以上市的淨資產作計算。計算方式與市盈率相若,以股價被每股資產淨值去除。假設B公司股價為1元,而每股資產淨值為0.5元,即市脹率為2倍,概念就等同以每投資1元來買入上市公司的每股淨資產。一般而言投資者當然希望其投資的對象,市盈率愈低愈好,可是市賬率是否愈高愈好?假設B公司市賬率為3倍,而C公司市賬率為2倍,理論上對投資者而言,B公司更為吸引。但是B公司與C公司分別持有哪些資產?B公司原來手上持有個別上市公司股票,C公司則持有若干房地產資產,究竟哪些資產值得享有較高估值?若弄不清楚,市賬率作為參考指標的效力自然大減。

既然不論是運用市盈率或是市賬率均有令人產生不少疑問,為何投資者仍要使用相關指標作投資參考?因為這兩個項指標為投資市場最慣常使用的參數,同時亦有一定指標作用,方可以在過去數十年成為投資者常用指標。若不運用市盈率或是市賬率,根本無法反映出上市公司的價值高低。誤差確實存在,可是參考市盈率等指標,根本難以說服自己及別人,作出相關的投資決定。更何況在過去數十年,不少投資者均以相關指標作參考,反映出不論是市盈率或市賬率均有其存在價值。

「煙屁股亦有價值」

同時有經驗的投資者在收集到有關數據後,自然會加以分析及思考,會考慮為何D公司市盈率可以較其他同業為高。是否在規模上有不同,或是業務營運上擁有領先地位,所以投資者會願意給予D公司更高估值。又或者E公司市盈率偏低,是因為投資者忽略了E公司在業務發展上的潛力,又或者F公司的市賬率偏值,原來與投資者低估了F公司資產值有關。若出現相關情況,便會引起具經驗的投資者重新審視相關公司的業務表現及資產價值,往往取得意思不到的成果。資深投資者畢菲特不是有一句名言,大言為「煙屁股亦有價值」。如何發掘出投資對象的價值,是一名稱職的投資者的日常工作。

股市泡沫的不解之謎

股票是一張由公司發行予股東的憑據,透過在交易所掛牌其他投資者得以買賣有關股票。為何上市公司將股票在交易所掛牌買賣,就是希望可以吸引更多股東參與其中,可以集得更資金來發展業務。上市後,有投資者便利用市盈率等指標來決定是否買入或沽出有關股票。本是科學化的方法,為何其後個別公司估值到達了天價,甚至所謂泡沫的程度?這是古今中外多次泡沫發生及爆發後的不解之迷。

目前上海及香港兩地股市估值介乎16.6倍至18.4倍,與2007年時的高峰期的動軏20至30倍市盈率相比,肯定難指出目前股市已處於泡沫階段。更何況近年香港股市更銳意吸納具有科技背景的上市公司,不論是生物科技又或者是金融科技公司,其市盈率肯定高於地產等被視為舊經濟行業。看看去年第三及第四季掛牌的眾安線上(06060-HK)及閱文集團(00772-HK),前者在2017年根本並無錄得盈利,哪有市盈率作參考?結果眾安股價不是曾觸及100元大關嗎?所以在未來一段時間,香港及上海股市的市盈率會有再上升空間,至於雲集多間科技公司掛牌的深圳股市,其市盈率只會更高。

可是這一種被視為「範式轉移」的投資理念,真的可以容許股市市盈率高達數十倍?不是說股市要到了數十倍市盈率,才會有發生股災的一日,只要投資者對個別上市公司估值看法有變,又或者出現資金緊絀,導致投資者無法應付所需的資金調動時,股災便有機會發生。投資者不可以過份看輕市盈率的參考價值,但是在使用此參考指標前,投資者請小心審視相關公司的質素及大環境變化。

作者:張偉倫

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