财华聚焦|大消费能否王者归来？食品饮料何时再度“雄起”？

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“民以食为天”。食品饮料作为与“吃货”深度绑定的行业，曾孕育了无数的大牛股，也是公认的近年来收益率最好的行业。

食品饮料在消费行业里收益率最好，何以见得？2016年以来，消费行业经历了2016-2017年、2019-2020年两轮结构牛市，其中，2016-2017年涨得最好的是食品饮料和家用电器行业，分别涨80%、60%；2019-2020年涨的最好的为食品饮料、休闲服务、家用电器，分别涨285%、256%、110%。从收益率曲线来看，近5年多时间，食品饮料是消费行业中表现最好的行业（见下图，食品饮料的收益率曲线远远超过其他）。

然而2021年消费行业遭遇“暴击”，表现不佳，看上图收益率曲线也能看到今年消费行业在高位震荡，市场目前更多的把注意力放到了新能源产业上，但近期部分重仓新能源股票的基金经理接受券商中国记者采访时直言，消费龙头可能是目前最具吸引力的潜在配置机会。

目前，2021年中报业绩都已公布，一些有代表性的食品饮料上市公司中报业绩表现如何？哪些公司是细分行业龙头？机构的动向又是如何的？

食品饮料行业整体梳理

根据申万行业（2021版标准）分类（下同，不再重复说明），查询choice数据发现，食品饮料行业113家上市公司中，总营收和归母净利润增速排在前20名的，有很多我们熟悉的名字。

具体来看，包括白酒（比如“茅五洋泸”）、啤酒（比如青岛啤酒）、乳品（比如伊利股份）等，其中还混杂了像三只松鼠（300783.SZ）这样的休闲食品等其他细分领域。食品饮料里，从前20名的行业分类上可以看出，酒类股基本占了“半壁江山”（见下表）。

酒类股里，白酒又是最为重要的组成部分，所以我们先说白酒。

白酒

若单看白酒行业，据2021年中报，贵州茅台、五粮液、洋河股份在营业收入和净利润排名上稳居前三。其中，白酒龙头的贵州茅台营收、净利润双双第一，依旧稳坐白酒“头把交椅”，而五粮液排名第二，洋河股份次之，排名第三。从第四名开始，营业收入和净利润两栏就开始有所分化。营业收入排名第四的为山西汾酒，而净利润排名第四的为泸州老窖。

有意思的是，今年5月成功“摘帽”，自2020年9月至今年最高点股价涨幅约7倍的舍得酒业，（笔者按：查询choice数据发现，按周线统计，舍得酒业在2020年09月30日当周至今年最高点07月23日当周，涨幅为728.14%）在营业收入和净利润表现上，排名皆是白酒行业里的中档位置。

虽然白酒行业整体表现优异，但仍有两家酒企亏损。我们看净利润的最后两名，呈现出负值的公司分别是皇台酒业和金种子酒。其中，皇台酒业今年上半年营收2524.94万元，同比下滑35.82%，归母净利润亏损1207.39万元，同比下滑500%；金种子酒归母净利润亏损9745.39万元，同比下滑约80%。

皇台酒业在半年报中对于亏损原因解释道，今年上半年经销与直销销售收入与去年同期基本持平，但是团购收入较去年同期大幅减少，同时销售费用和管理费用较去年同期增加，使得公司上半年主营业务收入和毛利润下滑，经营业绩出现亏损。

金种子酒在9月08日公告称将举办业绩说明会，时间为2021年9月22日（星期三）下午15:00-16:00，地点为上海证券交易所“上证e互动”平台的“上证e访谈”栏目。

对于业绩亏损原因，金种子酒并未在半年报中说明。笔者查询财务数据发现，营业成本上升或为利润不佳的主要原因。据公司半年报，营业成本今年上半年同比增加39.58%，比营业收入的同比增速要更大（笔者按：成本同比增39.58%，收入同比增32.98%）。其中销售费用同比增加5.59%，研发费用同比增加256.71%。

对于一家白酒企业，为何研发费用同比增长如此之高（研发费用同比增加256.71%），笔者非常不解，遂查询了半年报关于研发费用的分项构成，发现委托外部研发费用、直接材料费这两项金额在研发费用中较高（见下图）。但与上期发生额对比发现，结构上似乎不太一样。上期是直接人工费和委托外部研发费用较高。笔者并未在半年报中找到具体的研发事项。公司在研发费用这一块似乎是个有意思的点。

对于白酒行业的整体情况，据统计局公布数据，2021年1-6月，全国白酒行业规模以上企业总产量385.05万千升。在金种子酒半年报中，企业对于白酒行业的判断如下：当前，我国经济长期向好的基本面没有改变，白酒行业仍处于结构性繁荣的长週期内，随着消费需求持续升级，白酒行业发展将更加注重质量和效益，并不断向优势品牌、企业和产区集中。

对于白酒后期的业绩趋势，德邦证券研报认为，高端白酒增长有确定性，在居民可支配收入提升、供需紧平衡的双重作用下，预计高端白酒价格增速维持在5%左右，我国高净值人群稳定增长，预计销量也将维持10%左右增长，行业整体规模有望维持15%左右增速。预计到2025年，我国高端白酒市场总规模达3000亿元以上，有1500亿元扩容空间，总销量有望达到12万吨，有4.5万吨扩容空间。

啤酒

有句笑谈，酒类里只分为白酒和非白酒。有意思的是，按申万行业分类标准，也确实是这么分的。其中在非白酒里，啤酒是重要的组成部分。财华社曾在近两月重点梳理了啤酒行业的现状和投资逻辑，其中既有A股也有港股。本文结合今年中报只对A股情况进行梳理。

从营业收入和净利润整体情况来看，和白酒一样，前三名特别的稳。分别是青岛啤酒第一，重庆啤酒第二，燕京啤酒第三。据上表数据，我们从营业收入上看，据笔者测算，前三名营业收入的合计金额已占到啤酒行业A股上市公司整体的91.6%。而其中青岛啤酒又是其中的佼佼者，他一家公司的营业收入比第二名和第三名加起来都多。

啤酒与白酒的不同之处在于，除了前三名外，后面的排名在营业收入和净利润上是完全一样的，从数据比例上看，这并不是巧合，利润第四名的珠江啤酒和第五名比，就会发现第五名惠泉啤酒，短时间内很难超越第四名。而兰州黄河在净利润上又是啤酒行业里唯一的亏损企业（净利润为负），如无意外，短时间内他是行业里稳稳的“差等生”了。

据财华社此前的系列文章报道，在国内这个全球最大的啤酒市场，啤酒生产其实处于产能过剩状态。

而在销售端来看，地方色彩颇为浓厚，啤酒企业在总部所在地的销售市场占据优势。例如，青岛啤酒畅销海内外，但总部山东地区依然是贡献最大的市场，2021年上半年的收入占比达到60.93%，其次为华北地区，占比达到17.76%。啤酒企业如何走出大本营的舒适圈，从地区走向全国，是啤酒企业急需思考的问题，这是啤酒行业和白酒行业最大的不同。

与此同时，啤酒企业也在思考转型。港股上市公司华润啤酒在8月底宣布进军白酒业。8月26日，华润啤酒在港交所公告，公司拟通过投资山东景芝白酒有限公司(华润啤酒的公告中简称“目标公司”)进军白酒业务，确切的投资金额将在对目标公司进行估值后确定。此前，*ST亚星拟收购景芝酒业，收获6个涨停，重组终止后又连续遭遇9个跌停。此次华润啤酒进军白酒产业，是否意味着白酒行业也将迎来变局？未来啤酒和白酒是否会互相搅动行业格局呢？答案只能交给时间。

乳品

除了酒类企业，乳品也是食品饮料里重要的组成部分。除了龙头伊利股份外，笔者通过财报发现，行业还有一些其他亮点。上半年乳製品行业共有18家企业公布半年报。其中，净利润排名前五的企业为伊利股份、光明乳业、新乳业、妙可蓝多、三元股份。

从上表的营业收入数据来看，前两名伊利股份和光明乳业二者合计的营业收入占全行业比例较大，而在乳品中游，第3名新乳业到第10名天润乳业在营业收入上的差距并不是十分悬殊。从第11名燕塘乳业开始，从营业收入的数据上看，又是另一个档次。

而在净利润方面，最后两名公司的净利润也是正值，如此来看，乳品行业在各企业利润分布上，比酒类企业要好一些（笔者按：见上文统计，白酒企业净利润有2个负值，啤酒企业净利润有1个负值）。

中泰证券点评乳品龙头伊利股份中报业绩：原奶成本上涨+高基数背景下，公司以产品结构升级+收缩费用对冲影响。渠道调研反馈7月常温白奶保持10-15%增长。奶粉奶酪等新业务保持良好增长势头。根据历史经验，奶价稳定或稍下降后，公司龙头优势凸显，盈利能力将有更为明显的提升。

对于乳品行业整体情况，2020年上半年，乳品企业受新冠肺炎疫情冲击较大，不少乳企业绩下滑明显、亏损面高，财报基数较低，导致2021年上半年部分乳企净利增幅较大。今年上半年疫情防控形势较好，对乳製品产销的不利影响减轻，一部分企业摆脱亏损。

乳品行业里，奶酪已成为乳业中增长最快的细分赛道。“我国奶酪产业进入黄金期。”在2021年7月举行的中国奶酪发展高峰论坛上，全国畜牧总站研究员张书义如此评价。

在奶酪领域里，妙可蓝多是其中的佼佼者。财报显示，妙可蓝多2021年上半年奶酪业务营收为15.22亿元，同比增长91.53%。奶酪板块毛利率同比增加3.52个百分点至50.19%，带动主营业务毛利率提升至39.66%。

2015年，妙可蓝多的前身广泽乳业借壳华联矿业上市，此后又通过将妙可蓝多置入上市公司，聚焦奶酪业务，成为国内唯一一家以奶酪为核心业务的A股公司，2019年公司正式更名为“妙可蓝多”。目前，妙可蓝多已被蒙牛30亿元“拿下”。

7月13日，妙可蓝多公布非公开发行股票发行情况报告书称，公司完成向内蒙古蒙牛乳业(集团)股份有限公司(简称“内蒙蒙牛”)发行100,976,102股，发行价29.71元/股，预计募资额约30亿元。本次发行完成后，上市公司的控股股东将变更为内蒙蒙牛；内蒙蒙牛直接持股比例从11.07%增至28.46%。

其他细分领域

综上，纵观本文开头汇总的食品饮料行业营收与净利润前20名企业排序发现，白酒、啤酒、乳品三大细分领域，已基本涵盖了前20名大部分范围。剩下诸如调味品的海天味业，休闲零食的三只松鼠，软饮料领域的东鹏饮料，以及做火腿肠起家的肉食龙头双汇发展等，也是各细分领域赛道龙头。由于在前20名中上述企业数量占比较小，笔者将粗略分析。

调味品：龙头海天味业、中炬高新，对于调味品赛道，笔者在之前文章中有过连续报道。详见《这家公司仅次于海天味业：姚老板在抄底，张坤解套有望？》、《左手增持右手回购，交易所火速问询：中炬高新怎么了？》、《海天味业跌停，基金也被套，酱油还“香”吗？》。

休闲零食：龙头三只松鼠。三只松鼠被誉为“互联网零食第一股”。但主业增长近年基本停滞。8月17日，三只松鼠发布半年报。数据显示，2021年上半年公司营业收入与上年同期基本持平，但扣非之后，净利润增长额并不高。若对比近年同期数据就会发现，作为“互联网零食第一股”的三只松鼠，是在吃同期基数低的老本。

数据显示，2020年上半年，三只松鼠的扣非净利润为1.53亿元，比2019年同期的2.62亿元，减少41%。2021年上半年，三只松鼠的扣非净利润为2.64亿元。按时间顺序，归纳下连续三年的上半年扣非净利润，进行对比：2019年上半年，2.62亿元；2020年上半年，1.53亿元；2021年上半年，2.64亿元。如此来看，近年来，三只松鼠的主业增长似乎停滞不前。若看扣非净利润的单季情况，停滞现象则更为明显（见下图）。

三只松鼠主业增长基本停滞，究其原因，或与费用增长有关。数据显示，三只松鼠的推广费及平台服务费连年增长。2017年-2019年，对应的费用分别为2.87亿元、3.93亿元、6.60亿元，同比分别增长36.93%、67.94%。众所周知，推广费主要是用于产品营销、市场推广的费用，平台服务费是入主电商平台支付的费用。对此，据金融投资报援引业内分析人士观点称：以互联网销售起家的三只松鼠，已开始饱尝不断攀高的买量成本之苦。

软饮料：龙头东鹏饮料。据东鹏饮料9月06日公告，公司在8月共接待223家机构调研。根据机构提问内容来看，机构主要对公司今年上半年业绩情况以及公司下半年发展规划进行了询问。值得一提的是，东鹏饮料在最近的接待机构调研中，包括了一众顶流基金经理，包括朱少醒、胡昕炜等多位管理资金超过百亿的明星基金经理，其中朱少醒管理的资金更是超过400亿。市场人士认为，这可能是消费股重新回到机构主流配置的信号之一。

纵观2021年上半年的数据，公司的销售规模和效益保持高速增长，主营业务收入达到36.82亿元，同比增长49.11%，主要原因是二季度是软饮料的销售旺季，公司通过深耕广东市场，加速拓展全国市场，提升了产品的整体铺市率和覆盖广度；第二季度，公司实现营业收入19.71亿元，同比增长28.30%。2021年上半年，归母净利润6.76亿元，同比增长53.14%；第二季度，归母净利润3.34亿元，同比增加16.09%。

中国银河对公司半年报点评道：未来，国内的能量饮料品牌将异军突起，大有可为。该机构看好公司在市场拓展方向的实力，在控制好成本的前提下，提高投入产出比。公司的畅销产品东鹏特饮的销售收入占能量饮料比例超过98%，公司继续加大对能量饮料的投入，提高能量饮料产量，同时开发不同品类、风味及饮用场景的“能量+”产品，加深了品牌能量饮料的定位，也满足消费者多元化的需求。

肉食：龙头双汇发展。前段时间双汇发展与万洲国际的事情闹得沸沸扬扬，上演了一些引人注目的桥段，让我等吃瓜群众十分惊叹。（笔者按：万洲国际（00288.HK）旗下有众多知名品牌，而亚洲最大的肉製品加工企业双汇发展(000895.SZ)和美国最大的猪肉食品企业史密斯菲尔德食品公司是最核心的资产。）财华社在8月中旬也有过报道，详见文章《“瓜”比“肉”香，万洲国际的权位之争尘埃落定？》。双方争论至今仍存在争议。

说实话，据2021年半年报来看，双汇发展的主要财务数据并不好，同比情况均为负值（见下图）。当时公司与万州国际争论的焦点之一，就在于公司的未来战略和发展方向上双方产生了分歧。从财务数据来看，至少目前是没有看到公司的闪光点的。

在盈利预测上，机构对于公司EPS（每股收益）预测情况，自今年年初以来给出的预期趋势大幅下滑（见下图）。但在投资评级上，据choice数据显示，机构对于公司总体看法还是“强烈看涨”。

总结下，从财务上看，除白酒、啤酒、乳品外，以上这几大细分领域里，只有软饮料里的东鹏饮料业绩尚可，其他细分龙头都各有困扰，投资者需要警惕。

机构动向：怎么看消费领域？

梳理完消费领域里的食品饮料行业基本面情况，我们再来看看机构对于消费行业的倾向。

今年消费股整体表现疲弱，但已有好转迹象，据券商中国采访一些市场人士，他们认为现在的新能源基金很可能就像年初的消费主题基金，而当下的消费主题基金很可能正在回血的路上。

长城基金公司首席经济学家向威达认为，就大消费板块而言，春节以来三大名酒已经连续震荡调整了半年左右，而其ROE（净资产收益率）大都处于25-30%左右；同时根据机构预测，其接下来几年的业绩增速基本上都处于15%左右，个别甚至达到20%以上，明年动态估值在28-33倍的区间范围。根据龙头白酒股的基本面和盈利能力，其当前的估值不过分。

深圳一位管理资金超过30亿的基金经理接受券商中国记者采访时也直言，就当下市场的布局而言，对消费和医药的配置兴趣会更大一点，尽管他当前管理的基金持仓结构中，有相当比例配置在新能源股票上。

这一信息意味着，即便今年依靠重仓新能源获利的基金经理，在新能源大幅上涨后也更多的希望在最后一个季度的配置上，能够突出消费股的配置。这位基金经理认为，因为消费品从今年1月份到现在，估值收缩非常明显，这里面大概率有错杀的公司，这些被错杀的股票可能在明年有非常好的表现机会，尽管短期表现可能不会非常强烈，但就下一阶段而言已很有吸引力。

公募基金里，谁更擅长消费领域？

既然消费领域已开始引起一些机构投资人的目光，那么哪位公募基金经理对消费领域更为擅长呢？

格上理财通过数据分析总结，发现有四位基金经理均专注于消费行业，分别是：张坤、萧楠、刘彦春、胡昕炜。他们长期重仓投资于食品饮料、家用电器行业，食品饮料行业以投资白酒为主，家用电器以投资空调为主。

其中，萧楠持仓最为极致，行业和个股都非常集中、持有週期长、换手率极低、胜率较高，但业绩的进攻性和波动性也来源于此；刘彦春比萧楠、胡昕炜能力圈更广泛，在农林牧渔、轻工制造行业的投资也很成功；张坤投资进化能力非常强，食品饮料行业的投资由分散到集中，医药生物领域投资逐渐转向自己擅长的领域；胡昕炜对细分领域的投资机会把握比较准确，比如调味发酵品和啤酒的投资。下表是经整理的四位基金经理的投资特点以及胜率情况，供读者参考。

小结

今年以来消费行业整体表现不佳，六千余字的本文在消费行业下的食品饮料领域进行了非常详尽的梳理，于白酒、啤酒、乳品以及其他细分赛道进行了业绩分析与行业特点汇总。本文的写作初衷，是由于笔者观察到，自7月以来，关于茅指数和宁组合的争论就已开始，笔者曾在7月19日就写过文章《冰与火之歌：宁组合异军突起，茅指数还有救吗？》，探讨过市场风格的两极分化。今年新能源领域的火热，以及消费领域的持续下跌，二者形成了强烈对比。在三季度末临近年底的时间段，机构资金调仓换股可能到哪个方向，市场风格将如何切换，都是当下需要我们共同思考的问题，希望本文能给读者带来一定的投资思考。鉴于笔者水平有限，希望读者察纳雅言，若有不周之处，请不吝斧正。

作者：许螣垚