券商评级：三大指数震荡 九股迎来掘金良机

　　森马服饰(002563)：业绩显著改善 静待龙头长期成长

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：汲肖飞/李媛媛 日期：2021-09-11

　　事件：公司发布 2021 年中报，实现收入65.16 亿元，同增13.65%，归母净利6.65 亿元，同增2980.24%，扣非净利6.13 亿元，同增1219.34%，EPS 为0.25 元。2021Q2 公司收入32.06 亿元，同增7.01%，归母净利3.13亿元，同增7499.66%，扣非净利2.78 亿元，同增1061.42%。疫情影响持续改善、亏损业务剥离，公司盈利能力显著修复。

　　点评：

　　休闲装恢复较快增长，童装表现持续亮眼。1)2021H1 公司休闲服饰收入23.48 亿元、同增28.71%，期末门店3128 家、较年初增加1.20%，公司受疫情影响改善，产品持续升级，收入同比快速增长；2)2021H1公司儿童服饰收入41.08 亿元、同增6.88%，期末门店5605 家、较年初下降1.50%，主要由于Kidiliz 品牌剥离影响，可比口径下公司童装收入同增约36%，业务复苏力度较强，收入表现持续亮眼。3)分渠道来看，21H1 公司线上、直营、加盟、联营收入为26.92 亿元、6.78 亿元、27.62 亿元、3.24 亿元，同增24.01%、-21.04%、9.23%、196.30%，剔除Kidiliz 影响公司直营、加盟收入同增21.51%、25.53%。

　　毛利率同比增长、费用率下降，库存同比减少。1)2021H1 公司毛利率同增0.92PCT 至44.18%，其中休闲服饰、儿童服饰毛利率为43.55%、44.48%，同增8.54PCT、-2.53PCT，疫情影响改善、折扣率提升推动毛利率增长，剥离高毛利率Kidliz 导致童装毛利率下降。2)2021H1 公司销售、管理、研发、财务费用率为21.54%、4.18%、1.84%、-1.12%，同增-5.87PCT、-3.13PCT、-0.30PCT、-0.13PCT。公司剥离Kidliz 品牌减少费用、收入恢复增长，规模效应下费用率均显著改善。3)2021年6 月底公司存货27.11 亿元，同比减少31.48%，21H1 存货周转率为1.40，同比增加0.35。公司2020 年以前、2020 年季节、2021 年季节货品库存占比为10%、32%、58%，库龄结构较为健康。

　　休闲装提升品牌影响力，童装强化龙头优势。1)休闲装方面，公司与知名咨询公司合作完成消费者调研，继续加大品牌全域营销投入，加强年轻群体影响力，联合头部供应链打造功能休闲服心智，并通过柔性供应链提升终端运营效率，实现线上线下整合采购。2)童装方面，巴拉巴拉品牌获得天猫母婴亲子超级品牌营销奖，加强线上、会员营销投入，重视直播电商渠道，2021H1 抖音直播GMV 突破2 亿、同比增长12倍，在线下开设快闪店模式，提升品牌影响力。

　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2021-2023 年归母净利预测为16.24/20.63/24.26 亿元，目前股价对应21 年19.4 倍PE，估值相对于业绩增速处于较低水平。公司不断提升品牌影响力，有望进一步扩张市场份额，童装领先优势明显、长期成长空间较大，休闲装有望保持增长，维持“买入”评级。

　　风险因素：疫情影响超预期风险，市场竞争加剧风险，存货减值风险等。

　　光大银行(601818)：盈利改善 存款优化

　　类别：公司 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：林媛媛/林颖颖 日期：2021-09-11

　　光大银行2 季度经营业绩改善，上半年营收、净利润同比增速均较1 季度提升，资产质量改善。公司致力于打造一流财富银行，理财业务收入保持快增，我们认为具备集团协同优势以及多牌照的光大银行，财富管理业务发展值得期待。维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　营收增速向好，拨备释放业绩

　　光大银行上半年营收同比增速较1 季度提升3.11 个百分点至6.83%，营收增速提升幅度优于行业平均。其中，上半年利息净收入同比增2.3%，在息差同比收窄情况下，增速较1 季度(2.7%)小幅放缓；手续费净收入同比增6.2%银行卡、理财业务收入分别同比增5.3%、34.0%。除了营收增速的提升，拨备计提压力的减轻对业绩带来正向贡献，带动上半年净利润同比增速较1 季度明显提升约16 个百分点至22.2%。

　　存款优化持续，资产端拖累息差收窄

　　光大银行上半年息差(2.20%)较2020 年(2.29%)收窄，主因资产端收益率下行。上半年负债端成本率(2.34%)较2020 年(2.39%)改善，源自存款的优化，上半年存款成本率(2.20%)较2020 年(2.30%)下行。从负债结构来看，2 季末存款较年初增6.08%，企业存款/个人存款较年初增6.61%/4.45%，且企业活期存款占比进一步提升。资产端来看，贷款占比的提升难以完全对冲贷款收益率以及口宽流动性环境下信贷类资产收益率的下降，上半年贷款收益率(5.16%)较2020 年(5.37%)下行。从贷款结构来看，企业贷款、贴现占贷款比重较2020 年末提升0.37、0.19 个百分点至55.44%、2.48%。

　　不良率环比下行，拨备覆盖率持平

　　光大银行2 季末不良率环比1 季末下降1BP 至1.36%；关注类贷款占比较2020年末下降25BP 至1.90%；逾期贷款率比2020 年末下降10BP 至2.05%。不良认定总体严格，2 季末逾期90 天以上贷款比不良为85.6%。根据我们测算，公司2 季度期初期末口径的年化不良生成率为1.74%，同比下行15BP。公司2 季末拨备覆盖率环比基本持平为184%，拨贷比环比小幅下行1BP 至2.51%。

　　估值

　　我们维持公司2021/2022 年EPS 为0.78/0.86 元的预测，目前股价对应2021/2022 年PB 为0.48x/0.45x，公司估值水平明显低于可比同业，估值安全边际高，且盈利能力改善，维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　经济下行导致资产质量恶化超预期；监管管控超预期。

　　闻泰科技(600745)：产能产品双升级 ODM迎拐点

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：方竞/童秋涛 日期：2021-09-11

　　事件：8月27日 ，闻泰科技发布半年报，上半年实现营收247.69亿元，同比增长3.91%；归母净利12.32 亿元，同比下降27.56%；扣非净利11.82 亿元，同比下降18.04%。

　　点评：

　　上半年经营承压，ODM 业务将迎拐点。上半年公司实现营收247.69 亿元，同比增长3.91%；归母净利12.32 亿元，同比下降27.56%；扣非净利11.82 亿元，同比下降18.04%。单二季度来看，公司实现营收127.78 亿元，同比持平，环比增长6.56%；归母净利5.81 亿元，同比下降45.52%，环比下降10.89%。

　　分业务表现，半导体业务实现营收67.73 亿元，同比增长53.25%，毛利率为35.06%，实现净利润13.10 亿元，同比增长234.52%。凭借IDM 自有产能优势，公司充分受益缺芯涨价潮，且通过优化产品结构，盈利达历史最高水平。ODM 业务实现营收180.10 亿元，同比下降7.25%，毛利率9.02%，实现净利润0.75 亿元。主要因上游原材料价格上涨，挤压公司利润表现。

　　展望后期，随着ODM 上游原材料涨价趋缓，叠加半导体下游汽车等持续景气，公司盈利水平将逐步改善。

　　半导体业务：产品结构升级&产能爬坡，受益新能源汽车景气持续。安世半导体业务下游中汽车占比达45%。新能源汽车渗透率持续提升，且相比于传统燃油车，单车功率半导体价值量增长近5 倍，EV 将给安世未来带来更大的产品市场空间提升。

　　为迎接为新能源汽车浪潮，一方面，公司持续推进产品结构升级，目前进一步加强中高压Mosfet、化合物半导体产品SiC 和GaN 产品、以及模拟类产品的研发投入。通过完成收购英国Newport，可获得车规级IGBT 工艺能力。同时，公司亦在推进化合物半导体产品研发，目前氮化镓已推出硅基氮化镓功率器件，已通过AEQC 认证测试并实现量产，碳化硅技术研发也进展顺利，碳化硅二极管产品已经出样。

　　另一方面，公司不断扩充产能补给，收购英国Newport 可获得超3.5 万片/月的产能补给，且公司控股股东闻天下投资的上海临港12 寸车规级晶圆项目也已经全面开工建设，年产能可达40 万片，将为后续车规级产品放量提供充足产能支持。

　　产品集成业务：业绩迎边际改善，布局平板、笔电等非手机市场夯实基础。自20 年四季度以来由于上游芯片原材料涨价，严重挤压公司利润表现，不过公司仍加大了对新客户、新产品、新技术的投入力度，上半年研发投入约为10.69 亿元。当下，公司上游原材料成本压力明显放缓，业绩正迎边际改善。

　　且长期看，公司正由ODM 服务公司向产品公司转变，在平板、笔电、IoT、服务器、汽车电子等非手机品类领域持续推出新品，如平板方面目前与联想等客户建立合作。公司预估2023 年非手机业务营收比重提升至30%，将大大平滑因单一手机下游而带来的景气波动影响，为长期竞争力夯实基础。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2021/22/23 年归母净利润分别为31.24/45.91/60.79 亿元，对应当前PE 分别为48/32/24 倍。展望后期，ODM 业务有望迎来拐点，而随着NWF 晶圆代工优质资产注入，同时车规级半导体需求强劲将助力安世持续壮大。维持对公司的“买入”评级。

　　风险因素：新客户开发不及预期，新产品研发进展不及预期的风险。

　　伊利股份(600887)公司信息更新报告：业绩超预期 份额持续提升 领先地位稳固

　　类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：张宇光/叶松霖 日期：2021-09-11

　　业绩超预期，维持“买入”评级

　　公司2021H1 总营收565.1 亿元，同比增18.9%；净利53.2 亿元，同比增42.5%。

　　2021Q2 总营收291.4 亿元，同比增8.4%；净利24.9 亿元，同比降3.9%。由于行业竞争格局趋缓，我们上调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利为86.6(+2.8)、100.6(+3.6)、116.1(+0.8)亿元，EPS 分别1.42、1.65、1.91 元，当前股价对应PE 为23.3、20.0、17.4 倍，公司份额持续提升，维持“买入”评级。

　　2021Q2 产品动销良好，乳制品稳步增长

　　2021Q2 液态奶、奶粉、冷饮业务分别增7.3%、7.0%、13.8%，营收增长主因：

　　(1)乳制品需求较好，基础白奶需求旺盛，金典、安慕希稳步增长；(2)渠道进一步精耕，2021 年6 月常温奶渗透率增1.5pct 至85.7%；(3)线上及社群营销等新零售渠道表现较好，2021H1 电商业务同比增21.8%。展望全年，产品持续创新、多品类、多渠道齐发力下，预计公司全年收入增速约12%。

　　2021Q2 净利率下降主因毛利率下滑

　　2021Q2 净利率降1.1pct 至8.6%，主因毛利率降1.5pct 至37.3%。毛利率下滑主因：(1)原奶成本大幅上涨；(2)2020Q1 公司处理大日期产品，2020Q2 买赠力度减弱，毛利率基数较高。预计2021H2 原奶价格维持高位，毛利率继续承压；行业竞争趋缓下费率或持平略降，预计公司全年净利增速约22%。

　　份额持续提升，领先地位稳固，多业务发展助力公司持续增长公司多业务份额持续提升，领先地位稳固：液体乳份额同比提升0.7pct，为行业第一；婴配粉份额同比增0.9pct；奶酪终端份额同比增6.7pct；线上常温液态奶份额第一。伊利股份未来仍坚守多业务发展策略：(1)液体乳业务上不断进行产品结构升级、渠道下沉，提升市场份额；(2)布局高增长业务，2021H1 奶酪、矿泉水、配方奶粉等均快速增长；(3)开拓国际业务。长期看，多业务发展战略可助公司持续稳步增长。

　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等

　　康辰药业(603590)公司简评报告：KC1036临床I期进展顺利 良好开局奠定未来前景

　　类别：公司 机构：首创证券股份有限公司 研究员：李志新 日期：2021-09-11

　　事件：公司发布《自愿披露关于KC1036 临床试验数据的公告》，研究结果显示，KC1036 单药具有良好的安全性及耐受性，在晚期实体瘤患者中显示了较突出的抗肿瘤活性。

　　点评：

　　KC1036 在实体瘤患者中剂量递增结果良好。公司在研创新药KC1036属于世界首例(first-in-class)AXL/VEGFR2/FLT3 全新结构小分子靶向抗肿瘤药物。KC1036 首次入组23 例实体瘤患者，已完成设计最高剂量组80mg 的第三例病人的剂量限制性毒性(DLT)观察，尚未观察到剂量限制性毒性(DLT)反应，在13 例受试者/5 个剂量水平中，未观察到剂量限制性毒性(DLT)事件。因为抗肿瘤药物往往伴随着较大毒性反应,为避免健康受试者遭受不必要的损害,同时为了真实反映药物在患者中的安全有效性,一般选择肿瘤患者进行首次人体研究。肿瘤患者通常已经接受过其他治疗，身体状况较健康人群差，KC1036 在已有肿瘤患者中的剂量爬坡试验，尚未观察到剂量限制性毒性(DLT)，体现出较好的药物安全性和耐受性，为下一步临床试验奠定良好基础。

　　KC1036 I 期试验已经展现出较突出的抗肿瘤活性。在KC1036 疗效评估中，有15 例受试者至少完成了1 次肿瘤评估，其中2 例(1 例肺腺癌和1 例食管癌的受试者)最佳疗效为部分缓解(PR)，10 例受试者的最佳疗效为疾病稳定(SD)，3 例受试者因疾病进展(PD)而出组；客观缓解率(ORR)为13.3%，疾病控制率(DCR)为80%；2 例部分缓解(PR)受试者目前仍处于持续缓解状态，持续缓解时间已达到3 个月。鉴于在临床中的优秀数据，有望成为食管癌适应症上小分子靶向治疗药物，在其他适应症上也有望为肿瘤患者带来一种新的治疗选择，在疗效显著的情况下可以进一步拓展与其他药物的联用。

　　盈利预测：我们预计2021-2023 年，公司营收分别为10.8/12.7/14.5 亿元，分别同比增长33.5%/17.5%/14.7%，归母净利润分别为2.22/2.66/3.03 亿元，分别同比增长21.3%/19.7%/13.7%。当前收盘价(34.27 元)对应PE(2021E)约为24 倍。估值合理偏低，维持“买入”评级。

　　风险提示： 集采等政策风险；产品相对单一风险；研发不及预期。

　　中联重科(000157)：拳头产品持续发力 潜力业务取得突破

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：罗政/刘崇武 日期：2021-09-11

　　事件：公司 发布2021年半年报，2021 年上半年公司实现营收424.49 亿元，同比增长47.25%；实现归母净利润48.50 亿元，同比增长20.7%；实现扣非后归母净利润45.42 亿元，同比增长29.57%。

　　点评：

　　拳头产品持续发力，潜力业务取得突破。2021 年上半年公司实现营收424.49 亿元，同比增长47.25%；分产品看，混凝土机械实现收入114.74亿元，同比增长32.85%；起重机械实现收入226.76 亿元，同比增长47.84%；土方机械实现收入20.03 亿元，同比增长75.65%；高空作业机械是现实收入17.36 亿元，同比大幅增长397.95%。农业机械实现收入16.08 亿元，同比增长52.43%。同时，公司干混砂浆新材料生产线已建成试产，后续有望发力。此外，上半年公司持续开拓海外业务，出口同比增长超过52.28%。

　　原材料上涨，毛利率短期承压。2021 年上半年，公司毛利率为25.01%，同比下降4.35pct；我们预计上半年公司毛利率下降主要是由于原材料价格上涨；分产品看，混凝土机械毛利率为24.94%，同比下降2.77pct；起重机械毛利率为25.75%，同比下降5.48pct；土方机械毛利率为18.21%，同比提升6.19pct；农业机械毛利率为13.03%，同比提升0.74pct。上半年净利率为11.59%，同比下降2.49pct；净利率下降幅度低于毛利率，主要是由于上半年规模效应凸显，费用率有所下降，上半年合计费用率为11.55%，同比下降1.66pct。

　　应收账款控制良好，经营活动现金流净额显著增长。截至2021 年二季度，公司应收账款为446.06 亿元，同比增长56.10%，应收账款增速略高收入增速，应收账款控制在合理范围，说明公司依旧在严格控制购机的首付款条件。截至2021 年二季度，存货为166.73 亿元，同比增长25.55%；合同负债为30.94 亿元，同比增长28.43%。上半年公司现金流控制良好，实现经验活动现金流净额为41.30%，同比增长179.2%。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2021 年至2023 年净利润分别为91.83 亿元、113.9 亿元和134.1 亿元，相对应的EPS 分别为1.06 元/股、1.31 元/股和1.55 元/股，对应当前股价PE 分别为7 倍、6 倍和5倍。维持公司“买入”评级。

　　风险因素：基建投资不及预期，新产品拓展不及预期，行业出现恶性竞争。

　　永艺股份(603600)：Q2营收表现亮眼 利润端短期承压

　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：徐林锋/杨维维/戚志圣 日期：2021-09-11

　　事件概述

　　永艺股份发布2021年半年度报：2021H1公司实现营收24.04亿元，同比+96.86%；归母净利润为1.14亿元，同比+8.46%。其中，Q2单季度营收为13.38亿元，同比+68.97%；归母净利润为0.59亿元，同比-22.34%。Q2公司营收持续高增长，利润端受大宗原材料价格上涨、人民币升值等多种因素影响有所下滑。

　　分析判断:

　　收入端：多措并举，收入端保持高增长。 分产品看，2021H1公司办公椅、沙发、按摩椅椅身、功能座椅配件、休闲椅等产品销售额分别为17.34、5.21、2.11、0.32、0.29亿元，同比分别+87.60%、+145.11%、+75.55%、+46.51%、+70.76%。公司全系列品类同步发力，传统核心产品办公椅及沙发收入增速显著，主要得益于：1)公司持续推动大客户营销战略，公司围绕在区域市场和客户份额两个维度“数一数二”的市场目标，利用新产品研发及越南稀缺产能等差异化优势，深入实施大客户价值营销体系，市场占有率进一步提升；2)持续拓展新品类、推出新产品，围绕市场需求和客户痛点，成功开发多个系列“高端(专业)电竞座椅”以及多个系列KD(可拆卸)办公椅和沙发产品；3)加快跨境电商业务发展，围绕“护腰”产品品牌定位，通过引入明星作为形象大使、与顶级达人合作带货以及通过站外内容营销种草，品牌知名度明显提升；4)国内外产能的陆续建设及投产，其中越南基地随着产能不断提升和大客户拓展持续推进，上半年销售收入同比增长209.23%，推动公司进一步提升市场份额。

　　盈利端：期间费用管控良好，Q2盈利能力有所下滑。

　　盈利能力方面，2021H1公司毛利率、净利率分别为14.42%、4.75%，同比分别-8.60pct、-4.05pct，其中，Q2单季度毛利率、净利率分别为13.99%、4.39%，同比分别-9.98pct、-5.53pct，盈利能力有所下滑。分产品看，2021H1公司办公椅、沙发、按摩椅椅身、功能座椅配件、休闲椅产品毛利率分别为16.96%、12.93%、13.95%、10.58%、25.82%，同比分别-5.83pct、-2.73pct、-1.25pct、-9.70pct、-5.53pct。毛利率下滑主要为：1)上半年公司主要原材料价格大幅提升以及汇率波动，成本端承压，公司则通过一系列降本增效等措施，并开展远期结售汇等套期保值业务一定程度缓解以上因素带来的影响。2)新收入准则下，归属于合同履约成本的运输及保险费用0.68亿元由销售费用改为营业成本。若以原口径测算，2021H1公司毛利率为17.26%，同比-5.76pct。期间费用方面，2021H1公司期间费用率9.63%，同比-3.45pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.53%、2.73%、2.50%、0.87%，分别同比-2.13pct、-1.90pct、-0.31pct、+0.89pct；Q2单季度公司期间费用率为8.67%，同比-3.26pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.69%、2.01%、2.69%、1.28%，分别同比-2.29pct、-2.34pct、+0.28pct、+1.09pct。销售费用率下滑较为明显，主要为新收入准则影响。

　　投资建议：

　　公司坚持大客户战略，跨境电商及国内电商持续加大拓展，越南生产基地产能不断扩建及释放以及疫情加速居家办公习惯养成，预计业绩有望保持良好增长。考虑到收入高增长，但利润短期受原材料涨价以及汇率等影响影响，调整此前盈利预测，预计公司2021-2023年营收分别由41.82、48.85、54.97亿元调整至46.11、52.54、59.22亿元；归母净利润则分别由2.97、3.69、4.55亿元调整至2.74、3.47、4.31亿元，对应PE分别为14倍、11倍、9倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　原材料价格持续上涨风险；汇率波动风险；海运紧张带来部分订单确认延后风险；终端需求不及预期；跨境电商发展不及预期；越南基地产能释放不及预期；行业竞争加剧风险。

　　德赛西威(002920)：股权激励再起 智能加速兑现

　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰/刘泽晶 日期：2021-09-11

　　公司发布2021 年限制性股票激励计划(草案)：拟授予948 人绩优管理人员、绩优技术及专业骨干不超过550 万股限制性股票，占公司股本总额55,000 万股的1%。

　　分析判断:

　　股权激励再起 进一步扩大员工覆盖范围

　　公司拟授予948 人绩优管理人员、绩优技术及专业骨干不超过550 万股限制性股票，占公司股本总额55,000 万股的1%，限制性股票授予价格为48.03 元/股(相较现价88.13 元折价45.5%)，激励计划限售期分别为自限制性股票授予等级完成之日起24、36、48 个月，每期解除限售比例为1/3。

　　公司层面2022-2024 年业绩考核要求：1)营收增长率分别不低于30%、40%、50%(以2020 年为基数)；2)每股收益分别不低于1.09、1.18、1.27 元(2020 年每股收益0.94 元/股，对应2020 年增长率分别16.0%、25.5%、35.1%)，且不低于同行业平均水平或对标企业75 分位值水平；3)2022-2024 年间现金分红比例均不低于25%。

　　截至2021 年中报披露数据，公司五大员工持股平台威永德、威永杰、恒永威、威永昌和威永盛合计持有公司14.80%股权，激励对象均为公司经营管理层及核心研发团队人员。本轮股权激励计划进一步扩大员工覆盖范围(截至2020 年底，在职员工合计4,296 人，覆盖范围22.1%)，有助于公司吸引和留住优秀人才，充分调动公司中层管理人员及核心骨干人员积极性，保障公司长远发展，彰显公司智能化转型决心。

　　座舱主业智能化转型 订单充裕加速业绩释放座舱类产品为公司传统主业，范围涵盖车载信息娱乐系统、驾驶信息显示系统、显示终端、车身信息与控制系统等。

　　趋势上看，智能座舱产品凭借高性价比及易于感知特性，渗透率快速提升，大屏化、多屏融合为主要发展方向，2018 年起公司推进传统产品向智能座舱方向转型：

　　1)核心产品车载信息娱乐系统2020 年相继突破丰田(印尼)、马鲁蒂铃木(印度)等白点客户，并获得原有核心客户新项目订单；新产品多屏智能座舱现已在多家国内领先车企车型中配套供货，并获得一汽红旗、广汽乘用车、长安等新项目订单，基于Hypervisor 架构的新一代智能座舱亦于2020 年量产；

　　2)受益车载显示屏高清化大屏化，公司新兴业务显示模组及系统、液晶仪表亦获得较好发展，2020 年均实现同比100%以 上增长，液晶仪表现已配套比亚迪、广汽乘用车、吉利、长城等重点车企；智能座舱域控制器、数字化仪表等获得一汽丰田、长城汽车、吉利汽车、广汽乘用车、奇瑞汽车、比亚迪等主流车企新项目订单；

　　3)其他方面，公司已与华为签署全场景智慧出行生态解决方案合作协议，围绕HiCar 解决方案平台级合作、测试能力共建、车载生态联合创新等方面建立深度合作项目。

　　ADAS 放量在即 携手英伟达掘金智驾

　　座舱主业之外，公司战略布局智能驾驶，覆盖L2、L3 及以上级别：

　　1)高级辅助驾驶ADAS：360 环视、全自动泊车、驾驶员监测实现规模化量产，成功突破上汽通用、长城、上汽乘、蔚来等白点客户，新一代融合上述功能以及AEB、高速自动驾驶辅助、拥堵自动跟车等更多功能产品亦获得国内领军车企订单，未来将持续受益ADAS 渗透率提升；

　　2)自动驾驶域控制器：携手英伟达，基于英伟达芯片进行底层、中间层软件编写以及硬件制造，L3 级别自动驾驶域控制器IPU03 配套小鹏P7，且还将配套其他车型；基于英伟达Orin芯片的IPU04 现已与理想汽车展开合作并获得多个项目定点。

　　自动驾驶芯片赛道，英伟达凭借完备软件生态及极高开放程度，相对竞争优势明显，公司作为现阶段英伟达国内唯一合伙伙伴，深度受益高级别自动驾驶导入。

　　投资建议

　　公司作为国内汽车电子龙头，近年来持续战略布局智能座舱、ADAS 以及车联网，伴随汽车智能化、网联化浪潮推进，长期受益于智能汽车的产业空间和发展进程。维持盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为6.94/9.34/11.40 亿元，对应的EPS 为1.26/1.70/2.07 元，当前股价对应PE 为70/52/43倍，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　行业竞争加剧；产品开发及客户项目获取不及预期；芯片短缺；原材料成本上升。

　　荣盛石化(002493)深度报告：450亿炼化盈利中枢 8倍历史估值底部

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：陈淑娴/曹熠 日期：2021-09-11

　　持续打造全产业链龙头。公司控股股东为浙江荣盛控股集团有限公司。实际控制人为董事长李水荣，李水荣直接或间接持有荣盛石化43.62%股权，控股股权达到67.57%，股权集中度高。公司现有涤纶长丝产能129 万吨/年，聚酯瓶片控股和参股产能合计300 万吨/年和聚酯薄膜产能25 万吨/年，浙石化二期项目投产后，公司合计控股PX 产能960 万吨/年。公司与恒逸石化合作建设PTA 产能，目前拥有海南逸盛、逸盛大化、宁波逸盛和逸盛新材料4家参股和控股子公司，合计产能为1650 万吨/年。公司通过控股浙江石油化工有限公司，实现了石化产业链向原油加工最上游的延伸。项目一次性规划、分两期实施：两期项目建成后，公司将控股原油加工能力4000 万吨/年，PX产能800 万吨/年和乙烯产能280 万吨/年。

　　浙江石化一二期4000 万吨/年炼化项目盈利中枢450 亿元，盈利性仍有进一步提升空间。我们根据公司目前披露的原材料、产品结构和加工成本有关数据，模拟测算了浙石化一期和二期项目在2014-2020 年的市场环境下的年度、季度、月度净利润，测算结果显示：1、在2014 油价暴跌和 2020 年受新冠疫情影响的环境下，浙石化一期和二期项目年度净利润均为150 亿元左右。2、在2015-2018 年油价中枢缓慢上升的环境下，浙石化一期和二期项目年度净利润均为300 亿元左右。3、2014-2020 年过去7 年，浙石化一期和二期项目年度净利润区间为150-300 亿元，中枢为225 亿左右。4、2014-2020 年过去7 年，浙石化一期和二期项目Q1-Q4 平均季度净利润均57 亿元。 5、2014-2020 年过去7 年，浙石化一期1-12 月平均月度净利润均为19 亿元。需要强调的是，由于炼化项目产品设计可调节性较强，公司可以根据市场行情变化，积极灵活调整装置设计和产品结构，浙石化4000 万吨/年炼化项目作为目前国内最大的炼化基地，我们认为，公司具备进一步挖掘下游化工品深加工的技术条件，进一步加大化工品比例，提升项目竞争力和盈利性，开拓化工新材料领域的发展空间巨大。

　　大炼化开拓下游新材料。根据浙石化环评报告，二期规划10/30 万吨EVA/LDPE 产能。由于大炼化柔性装置特征，可以在工艺流程允许范围内调整生产装置产能结构。根据公司回答投资者提问，目前公司设计EVA 产能30万吨/年，装置正在安装调试中。2020 年下半年以来受益于全球“碳中和”，光伏装机量增长的需求驱动，EVA 光伏料需求旺盛，拉动EVA 价格持续上升。

　　截止2021 年8 月25 日，EVA 价格再次快速上涨至21,000 元/吨，较2019年最高13,000 元/吨左右的水平上涨达到61.54%。目前EVA 和0.72 单位乙烯、0.28 单位醋酸乙烯的价差达到13,021 元/吨，较2016 年-2020 年平均6,024 元/吨的利差上涨116.15%。从光伏EVA 的长期格局来看，“碳中和”的持续仍将维持光伏的高增速，光伏EVA 作为高进口依赖的化工品，在解决“卡脖子”、实现大部分自给之前，仍然会维持较为可观的利润水平。

　　下游化工产业链持续延伸。依赖于其已建成的千万吨级原油加工能力的红利，利用大炼化项目柔性装置的特点，大炼化未来在化工品领域仍有想象空间。浙石化一期项目设计苯酚产能21 万吨/年，丙酮产能14 万吨/年；二期项目设计苯酚产能8 万吨/年；两期项目均规划了26 万吨/年聚碳酸酯(PC)产能。相较于其他已投产或即将投产的民营大炼化项目，浙石化是目前唯一建成酚酮产业链的项目。截止到2021 年8 月27 日，双酚A 价格上涨至28,250 元/吨，双酚A-苯酚-丙酮价差扩大至12,850 元/吨；PC 和双酚A 价差由于上游双酚A 价格保障，导致价差缩窄。相较于仅在一个环节中盈利的企业，浙石化能够最大化的获取行业整体逻辑向好的利润。截止2021 年8 月26 日，丙烯腈和丙烯的价差达到7375 元/吨，略低于2019 年高点的9035元/吨，行情修复形势良好。截止2021 年8 月23 日，MMA 利差达到4342元/吨，远高于2020 年初水平。未来随着消费电子和光伏产业进一步复苏和发展，MMA 需求继续释放，行业景气度仍将维持较好趋势。

　　与市场不同之处：我们认为，市场过度关注浙江石化三期批文对公司业绩成长的作用，过度担心2021 年上半年为炼化盈利高点，严重低估了浙石化一期和二期项目的盈利能力以及浙石化二期投产后给公司带来的业绩成长性。2021 年浙石化一期项目净利润为113 亿元，根据我们在2014-2020 年市场环境下的测算，浙石化一期和二期项目年度净利润区间150-300 亿，中枢均为225 亿元，我们认为，2021 年上半年处于历史盈利的中位，考虑到公司可以根据市场行情灵活调整产品结构和进一步向下游化工品深加工的能力，浙石化项目盈利仍有较大的向上业绩弹性。另外，到2021 年底，公司参控股PTA 产能将达到1885 万吨/年，虽然PTA 近期由于新增产能较多盈利下滑，但我们认为PTA 景气度有望在2023 年触底回升，不可忽视公司PTA巨大的业绩弹性。公司在聚酯薄膜、光学膜等领域积极布局，多管齐下打造石化龙头。

　　盈利预测与投资评级：我们预测2021-2023 年公司营收分别为2207、3468和3649 亿元，增速为105.7%、57.2%和 5.2%，归母净利润分别为123、222 和236 亿元，增速为68.5%、80.7%和6.1%，EPS(摊薄)分别为1.22、2.20 和2.33 元/股。对应动态市盈率(以2021 年8 月30 日收盘价计算)分别为15.78、8.73 和8.23 倍，远低于公司历史估值和可比公司估值。浙石化一期项目贡献全年业绩，二期项目即将满产，下游PTA、聚酯产能仍有放量。公司一体化达成并不断横向扩张，同时顺周期化工品景气度大幅回升，公司业绩仍有较大成长空间。首次覆盖给予“买入”评级。

　　股价催化剂：化工品行业景气度大幅回升；浙石化二期项目投产进度加速；化工新材料项目投产提升业绩和估值。

　　风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；需求恢复不及预期的风险；炼化产能过剩的风险；浙石化二期项目投产不及预期的风险；公司在建项目建设进度不及预期的风险；下游产品利润修复缓慢的风险。