靠卖“伟哥”、“凉茶”支撑门面，这家老字号转型有点难

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白云山是一家药企，但是其最赚钱的并不是药，反而是王老吉和国产“伟哥”金戈，这让这家“百年老店”的颜面何存？

1月30日，白云山刚发布2018年业绩预喜公告，不出意外，次日开盘AH股均迎来股价闪崩，一度逼近跌停。

资本运作让业绩“虚胖”

白云山(00874-HK)发布2018业绩预告，预计实现归属上市公司股东的净利润为325,000万元到390,000万元，同比同比增加57.64%到89.17%。

2018年度业绩预喜，主要是由于白云山一系列股权收购收益、股权公允价值变动带来的129,544万元收益。

由此来看，2018年白云山的主营业务并不突出，就像当年的雅戈尔（600177-CN）、岁宝热电(600864-CN)。

业绩的“虚胖”嫌疑，让二级市场用脚投票，白云山业绩刚公布，股民就脚底抹油了，白云山股票一开盘就闪崩，逼近跌停。

具体来看，第一，广州医药贡献了利润大头。白云山持股广州医药80%股权,按照该股权30%公允价值重新计量，公允价值与其账面价值差额82,577万元。

其次，2018年，白云山将王老吉药业纳入报表，相关股权合并收益17,088万元。

然后，2018年5月，白云山把一心堂药业股权从“其他非流动金融资产”转入“长期股权投资”，变换权益法核算，成功使投资公允价值增值25,493万元。

上述都是白云山完美的资本运作，也都尝到了甜果。事无完美，白云山持有重药的股权公允价值就较2018年初下降，减少了13,586万元的账面损失，但对总体收益影响不大。

王老吉回归，广药并表，一心堂的资产价值重估，白云山去年的财报异常好看，但白云山的实际经营状况真的那么抢眼吗？

扣非净利揭开真面目

去年上半年，白云山营收148.40亿元，同比增长33.51%，归属于上市公司股东的净利润26.19亿元，同比增长126.14%。这个营收净利润表现抢眼吧。

非经常性损益有时候会掩盖公司的真实盈利能力，上述这份半年报扣非净利润15.4亿元，同比增长36.72%。

单看成绩也不错，但对比白云山这几年的净利增速来看，扣非净利增速仅有2017年同期增速59.7%，下降幅度高达40.3%。2017年半年报净利增速是62%。

扣非净利下滑背后折射的是白云山主营业务的疲软，这点也可以从从广药白云山近10年的营收情况一窥究竟，这两年，白云山营收增长明显进入乏力期，营收增幅明显下降。

从产业链布局看，白云山业务覆盖面非常广，有大健康、大南药、大商业、大医疗四大业务板块之称。

其中，营收占比较高的为大健康和大南药两个板块，而这两块也以王老吉和金戈（万艾可仿制药，又称伟哥）成为白云山的两大利器。

老字号卖“伟哥”

传统认知中，中药才是白云山的老本行。白云山有8家中成药生产企业，1家植物药生产研发企业，4家医药贸易企业，2家医药研发企业，“潘高寿”和“陈李济”是“中华老字号”。

白云山的药品也种类繁多，其中比较有名气的主打产品是“蛇胆川贝枇杷膏”、“乌鸡白凤丸”、“安神补脑液”、“舒筋健腰丸”等。怎奈，这些老字号徒有虚名，都是叫好不叫座，营收全靠化学药里的金戈支撑门面。

金戈是白云山的一款仿制药，在其化学药分支里，也就金戈不错，其他都是抗生素，技术壁垒低，行业竞品多，很容易被模仿超越。

金戈2017年收入5.6 亿元，市场份额从32.97%增至45.93%，与“伟哥”原研厂家辉瑞所占市场份额基本持平。最令人神奇的是，期内，金戈的生产成本为4149.65万元，毛利率竟然高达92.7%。

2018年前三季度，金戈收入再次增长20-25%，排行天猫双11药品销售帮第一位，其主打的 50mg 剂量尚未棋逢敌手。

“以药为名”，王老吉成营收担当

白云山的另个一门面担当是王老吉凉茶，这个层面上讲，白云山可以称为医药股中的消费股。

2018年上半年，以王老吉凉茶为主营收入的大健康业务收入53亿，占总营收35.55%，净利润5.60亿元。下半年进入消费旺季，预计王老吉大健康全年净利润达10亿元，成为白云山业绩拉动主力。

早年，白云山只是王老吉的品牌代理商，每年按净销售额的2.1%支付广药集团商标许可使用费，仅2015年，白云山就向广药支付商标许可使用费8.2亿元。

这还不算，白云山每年为王老吉打广告的费用也是数以亿计，鉴于此，在王老吉和白云山的七年恩怨了断后，白云山便作价约13.89亿元收购“王老吉”系列注册商标。

这次高达1654倍的溢价收购曾遭深交所质疑，但白云山简称合理，这么多年向广药集团缴纳的商标许可费以及合作分成，已经远远超过这个收购价。

此次能收顺利收购王老吉凉茶，也让白云山这个当家产品名至实归，估计较长周期内，白云山业绩仍需这款明星产品提振。