政策难挡入恒指，希望教育有希望

原創

近期，市场有观点认为，受2018年8月公布的送审稿影响，民办教育往后发展，不确定性大。因为这份送审稿有明确的内容指出，集团化办学不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校。这意味着教育股现行的收并购逻辑将受到打压，随后大部分港股教育标的的估值出现大幅回调。

不过，这种观点恐怕有错杀的嫌疑。一是港股的教育标的主要是以兴办学校为主，且兴办的多是高等教育，但送审稿适用的范围是义务教育，即是说高等教育院校可以选择是盈利性还是非盈利性办学，所以政策影响不是一定的。二是即便这类院校选择盈利性办学，对业绩最负面的影响不外乎在：要缴更多的税、扩张进度放缓、补缴土地出让金。

就每只不同的标的，负面影响的大与小又有不同。近日港股教育板块的一只标的希望教育（01765-HK）中选恒生指数成分股，也就是即使在政策不确定性较大的情况下，希望教育业绩和模式都是能良性持续的。那么相比其他港股教育股，希望教育的优势在哪？它是否具备穿越不确定性的逻辑？还是老规矩，我们先来看看它的定位。

营收规模增速排第二

希望教育在其招股说明书中自我介绍道，它是全国第二大的民办高等教育集团。这个定位是按照截至2017年年末，各大高等教育集团旗下院校的就读学生人数作为参照的维度，实际上这个维度还是比较单一，而我们需要多维的定位来剖析优势。

从学校数量上排名，实际上希望教育是港股教育股中院校数目第一的高等教育集团，院校总数远超并列第二的民生教育（01569-HK）和新高教集团（02001-HK）。它旗下的9家院校中，8家属于高等教育，余下1家是义务教育内的技校。从这个角度，希望教育是一家专注做高等教育的集团。

在财务数据上做个比较，希望教育整体上是属于中游水平。它的收入规模虽然仅次于中教控股，但是营收增速却远远落后中教控股（00839-HK）的；毛利率相比其他教育股也是属于中等水平；但希望教育的资本回报率却是6家中最低的一家，说明这营收规模和增速排第二的高等教育集团实际上还有提升空间。（2018H1）

圈地扩张跑第一，师资利用率最高

希望教育的优势其实已经从其定位上体现一二。横相比较2017年各高等教育集团的学费情况，大部分都在1万左右；同2016年相比，又各有上浮的幅度。虽然按2017年平均学费数额看，最高的是中教控股，希望教育最低；但是它学费涨幅最大，达到24%，这是2018年上半年营收规模较大的重要原因之一。

2018年上半年，希望教育的收入从2017年同期的3.8亿增长至5.3亿，增幅为38%，这中间当然不止有学费涨了的功劳，还有同期学生人数高速增长的缘故。2017/2018学年，希望教育各院校的学生人数从5万多增加46%到7万多，而统计还未包括希望教育在2017年12月新收购的四川托普信息技术职业学院。

从希望教育近年来的扩张战略来看，尽管还是离不开并购这个行业集体选择，但是它的扩张速度却非常快。从披露的数据略作统计，2015年至今中教控股、民生教育、希望教育、中国春来、新高教集团、中国新华教育等集团总已并购和计划并购的学校总数分别是13、17、25、10、13、8间，希望教育的速度确实一马当先。

希望教育的院校网络主要覆盖在中西部地区的四川、山西、贵州三省，其中以四川为其扩张的大本营。不过在2018年半年报透露的信息中，集团似有广撒网的扩张步骤，即除了在四川省内并购、扩建学院外，还有意在贵州、山西两省展开校区扩展。而截止2018年中期，集团尚未出现商誉减值的迹象，说明希望教育的战略模式是可行的。

同行业跑马圈地的扩张战略配套的，是各大集团教师队伍建设的数量方面能否不掉队。从这个维度考察，希望教育的优势就是它的师资利用率在行业内居首位，高于国家标准1：14，这也是行业内唯一一家超过国家规定标准的高等教育集团。

内生外延良性循环

集团扩张速度如此之快，造血能力又是否跟得上？民办学校是属于总资产运营项目，它对资金的需求来自战略发展的需求；扩张并购，还得看荷包结不结实。从2018年各高等教育集团账面上的资金储备情况来看，希望教育的现金及等价物并不属于行业前列；账面上超过10亿的是中教控股、民生教育、和中国新华教育，而希望教育却只有3亿。这也成为它较明显的劣势。

不过无论从财务的营收角度，还是运营的战略角度，希望教育以它较为稳定增长的学生人数、营收规模和净利润证明了它模式的可持续性。2018年上半年，希望教育尚未上市融资，而又因扩张速度过快导致杠杆增加，资产负债率高达78%。2018年下半年在港股市场上市后，募集资金将有效降低有息负债比例，降低财务成本。

从整体上看，希望教育业绩的内生性在于学生数量的增长跟得上扩张的速度，叠加不同办学层次学费均出现不同程度的上涨，而上市后募集的资金又能为扩张储备好粮草。而希望教育是一家整合能力强、仍有提升空间的一家专注于应用型人才培养的高等教育集团。而值得提提的是，它主要布局的西部地区，极有可能享受政府补助的倾斜。