两百亿减持疏浚业务，中国交建目的何在？

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在香港和上海两地上市的中国交建（01800-HK）是中国三大铁路基础建设承包商之一。不同于另外两家基建承包商，中交建的海外业务占比最大，除了是大型基础设施综合服务商外，还是世界上最大的疏浚公司。

然而，规模世界最大并不代表表现最佳。2018年，中交建的疏浚业务收入同比下降3.9%，至327.74亿元人民币（下同）。根据其公布的业绩数据，中交疏浚的2018年税后经审核净利润同比下降35.2%，至12.67亿元。比较而言，中交建2018年营业收入同比增长1.67%，至4908.72亿元（按中国会计准则，下同），股东应占扣非净利润同比增长17.34%，至176.31亿元，明显优于疏浚业务的表现。

拟转让疏浚业务的部分权益

2019年6月18日，该公司与母公司中交集团和中交疏浚订立股权转让及增资协议。中交集团同意以每股2.47元的价格认购中交疏浚的20.24亿股股份（占中交疏浚经扩大已发行股本的14.67%），中交疏浚的股份数将由117.75亿股，扩大至137.997亿股；与此同时，中交集团同意以每股2.47元的价格向上市公司收购中交疏浚的34.956亿股（相当于经扩大已发行股本的25.33%），代价为86.34亿元。

目前，上市公司中交建及其附属公司中国路桥分别持有中交疏浚的99.9%及0.1%权益，即合共100%权益。完成上述交易后，中交建于中国疏浚的权益将由100%下降至60%。

除此以外，中交建计划通过在产权交易所公开挂牌，向独立第三方转让中交疏浚的55.199亿股，占经扩大已发行股本的40%，挂牌底价为每股2.47元，合计约136.34亿元。

完成挂牌出售后，上市公司中交建于中交疏浚的持股比重将由60%，进一步下降至20%。中交建将通过上述两宗交易（即分别向母公司和独立第三方转让中交疏浚部分权益），分别获得86.34亿元及136.34亿元的现金流入，合共222.68亿元，相当于其截至2019年3月31日止资产总值的2.29%。

截至2018年12月31日，中交疏浚经审核的归属于母公司所有者的权益为303.32亿元人民币。财华社按每股2.47元估算，中交疏浚的总市值或为340.854亿元，相当于中交疏浚2018年税后净利润的26.9倍，市账率或为1.12倍。

完成上述交易后，中交疏浚将不再作为上市公司中交建的附属公司合并到财务报表中。中交建计划将所得收益用于偿还银行贷款，进一步降低资产负债率，减少财务费用和优化其资本结构。

为何减持疏浚业务权益？

中交建近年连连减持非核心业务权益，例如2017年向母公司中交集团转让振华重工（600320-CN）的29.99%权益，而这次又将中交疏浚的持股减至20%，究竟是为了什么？

中交建是领先的交通基建企业，核心业务包括基建建设、基建设计和疏浚业务，其中基建建设业务收入和盈利占比最大。2018年，基建建设贡献的收入占比达到了86.89%。2019年第1季，基建建设业务的新订单金额占比达到了84.93%。近几年，因应铁路建设订单的下降，中交建在市政与环保领域发力，2019年第一季在这一界别的订单总额同比增长113%，达到720.19亿元，占新订单金额的35.42%。这些市政工程的基建建设需要前期自行拨出大笔资金运行，因此对承包商的资本需求较高。与此同时，疏浚业务也是资本密集及技术密集型企业，发展特点与资源禀赋需求也不同于其主营业务，通过这次出售，中交建将可集中资源发展主营的基建业务，提升核心竞争力。

截至2019年3月31日，中交建持有现金1056.09亿元，附息债务达到3455.288亿元，其中1160.917亿元应在一年内支付。2019年第1季，用于经营活动的净现金流出同比增长1.41倍，至382.85亿元。截至2016年、2017年、2018年及2019年第1季末，中交建的资产负债率分别为76.67%、75.78%、75.05%及74.56%。通过减持股份获得现金流入，将可减轻中交建短期内的债务负担和财务费用，优化资本结构。

根据该公司，减持的最终目的是推动中交疏浚的改革进程。2018年，传统的疏浚业务市场持续低迷，国家继续严控海域海岸带开发和围填海活动，大型航道疏浚类项目推进缓慢，市场开拓难度加剧，这也是其2018年疏浚业绩表现欠佳的主要原因。此外，中交疏浚是国企改革“双百行动”企业之一，中交集团通过上述之资本运作而成为中交疏浚的直接母公司，可强化其对中交疏浚的管控，从而有利于中交疏浚通过中交集团层面获得更多国家政策的支持。也就是说，通过将股权转让给母公司，可让上市公司集中于发展既有的核心业务，同时能帮助中交疏浚进行深化改革，获得更多政策支持。

未来发展方向

对比于另外两家大型基建建设承包商中国中铁（00390-HK）和中国铁建（01186-HK），中交建的赚钱能力还是杠杠的，见下图。那么减持了非主营业务后，中交建的未来发展路向又是如何？

中交建指出，2019年将全力推动高质量发展，经营目标是新签合同额目标计划为同比增速不低于8%，营业收入同比增速不低于10%，进一步提高运营质量，降低资产负债率和带息负债总额，控制成本费用及管理费用增幅。

2019年第1季，中交建新签合同额为2033.14亿元，同比增长13.38%，高于全年目标。季度收入同比增长9.64%，至1022.45亿元，增幅稍微低于年度目标。营业成本同比增长9.8%，三费（即销售费用、管理费用和财务费用）同比下降13.08%，反映该公司提升毛利率和经营效率方面进展尚可。

管理层曾经提到，这些年主营业务盈利水平持续改善，主要得益于业务结构的持续改善，以及通过原材料集中采购、加强基础管理等工作，有利消化了原材料价格上涨的不利因素。从第一季度的业绩来看，这项工作的效果还是不错的。

此外，中交建还计划保持海外业务领先的优势，进一步拓展海外市场。中交建规划的海外发展目标是在2020年，海外新签合同占合同总额的30%，收入占30%，利润也要占到30%。2019年第1季，各业务来自于海外地区的新签合同额为545.38亿元，占其新签合同额的27%，同比增长4.14%，接近其目标水平。

结论

综上所述，减持非主营的疏浚业务权益，应有利于上市公司中交建集中资源，发展自身的主营业务，同时通过回笼资金降低负债，改善财务结构；另一方面，保留于疏浚业务的20%投资权益，可继续分享中交疏浚改革及发展的投资收益。

对于中交疏浚而言，向中交集团发售股份有利于增加资金流入，聚拢资源。股东多元化也有利于其战略的发展。更为重要的是，母公司的介入可提升其作为中交集团一级附属公司的认可度，获得国家政策的支持，推进国企改革。

所以，这次减持对于中交建和中交疏浚双方来说，都是有利的局面。