同胞不同袍 世茂房地产与世茂股份的同业纠葛何时休？

　　10月22日，一则澳门将对横琴口岸澳方口岸区实施管辖的消息出炉。

　　粤港澳大湾区再度迎来重大利好，毕竟澳门的主业太对房地产的胃口了。

　　而就在四天前，世茂以56亿元摘得港珠澳大桥珠海口岸一幅商业用地，宗地面积22.6万平方米。

　　两口岸虽不在一地，但世茂切入粤港澳大湾区的时间节点可谓精准。

　　而决心也可谓迫切。

　　世茂称之为“这是继深圳世茂深港国际中心惊艳亮相后，世茂在粤港澳大湾区的又一次重要落子。”

　　因为仅在2019年世茂集团在广州就投资近百亿，接连将三幅住宅类项目纳入麾下，其中包括世茂广州院子、以及位于五羊新城的世茂天越、占位白鹅潭之心的世茂珠江天鹅湾，引起市场及行业轰动。

　　轰动之处在于今年前9个月，世茂房地产拿地金额201亿元，其中广州就占据半壁江山。

　　2019年中报披露，世茂房地产在全国土储货值已超10500亿元，其中仅大湾区土储货值已达2600亿元。

　　与世茂房地产的激进相比，世茂股份则谨慎许多。

　　中报显示，世茂房地产（00813）上半年拿了60宗地，而世茂股份（600823）只获取了4个商业或商业综合体项目，全部位于二三线城市，没有一宗是一线城市地块。

　　整体土储方面，与世茂房地产过万亿的土储、遍布101个城市、高达301个项目以及仅上半年就拿地60宗相比，世茂股份只有35宗土储地块，除了其中位于深圳的3处地块外再无一线城市土储。

　　上半年世茂房地产斥资200多亿元拿地，世茂股份仅在分别位于南京、杭州、昆明、张家口拿了4宗地，不含张家口共计消耗39.96亿元。

　　为何世茂房地产杀伐决断、攻城略地，世茂股份畏葸不前、坐守孤城呢？

　　这实际上是世茂的家族产业基因所决定的。

　　在世茂体系内，世茂房地产由世茂创始人许荣茂之子许世坛执掌（任职副董事长），世茂股份由许荣茂之女许薇薇执掌（任职副董事长）。两个同样从事房地产业务的上市公司，虽然一家港股上市，一家A股上市，但不可避免的同业竞争问题困扰世茂许久。

　　2009年，掌门人许荣茂快刀斩乱麻。指定世茂房地产从事住宅开发与酒店业务，世茂股份从事商业运营业务，从源头上隔绝同业竞争。

　　然而，十年过去了，双方的同业竞争问题不但没有得到解决，似乎越来越难以分割了。

　　2019年上半年，世茂房地产所拿的60宗地块，用途涉及到商业或商住的达37宗，占比超过一半。截至今年上半年，世茂房地产尚有包括上海世茂广场在内的15个商业项目在正常运营与收租，商业运营收入达7.22亿元，增幅46.1％。

　　世茂股份上半年所拿四宗地中，纯商业项目只有2个，另外2个是商住。报告期内35个在建拟建项目中，纯商业项目也只有16个，剩下的要么是商住，要么是纯住宅项目，如天津世茂悦府、苏州世茂铜雀台、青岛世茂诺沙湾等占比100％权益的项目均为纯住宅。

　　营收上来看，住宅也占据了世茂股份2019上半年营收的大部分，达到94.48亿元，商业地产销售仅为26.60亿元。

　　不止是2019年，视线延长到近三年一期来看，商业与住宅的营收占比同样如此。

　　2016年至2018年及2019H1，世茂股份商业物业运营占营收比重分别为37.28％、11.29％、35.20％、35.48％。

　　同期，世茂股份住宅地产业务占营收比重分别为59.23％、84.92％、61.42％、59.35％。

　　显然，住宅才是世茂股份的营收利器。这与世茂股份一再宣称的“发行人的业务板块包括商业物业运营和住宅地产两大板块，其中核心业务为商业物业运营”并不相符。

　　但是在包括年报在内的信息披露中，世茂股份都是一再强调已建立“以商业地产为主、多元业务为辅”的业务架构。

　　中期票据募集说明书里剖析的这种业务架构形成的缘由也可以佐证世茂股份主业为商业地产而非住宅。

　　2009年以前，公司主营业务主要为开发规模小于 20 万平方米住宅项目和规

　　模小于 10 万平方米商业地产项目，并定位于开发长三角、环渤海湾以及经济发达的沿海区域的中高端住宅产品。

　　为突破主营业务开发规模的限制，发行人启动非公开发行 A 股股票暨发行股份购买资产，发行人主营业务随之变更为主要从事商业地产的投资、开发和经营，相应调整公司发展的战略地位，致力于打造成为国内具有较大影响力的商业地产龙头上市公司。

　　说好的一起到白头，想不到你却偷偷焗了油。

　　许荣茂先生亲自划定的同业竞争红线就这样被一再踩线，在一遍又一遍的信息披露中彼此龃龉，难以自圆其说，究竟是什么原因在促使世茂不惜冒着违规的风险进行同业竞争？

　　一种未经证实的说法是世茂太子掌管的世茂房地产在内部话语权增加，接班趋势逐渐明朗化，而长公主掌管的世茂股份则逐渐有式微迹象。

　　净资产负债率高企，世茂系同样的烦恼

　　家族权力纷争的外在表象是两家上市公司各自的资金面现实。

　　数据显示，世茂股份的资金状况不容乐观。

　　2019年一季度预付款大增，达到42.47亿元，占流动资产和总资产比重分别达到5.69％、3.81％。

　　2018年底，预付款金额为30.62亿元，占流动资产和总资产的比重为4.27％和2.83％。

　　显然，2019年一季度预付款金额和占比均有所提升。

　　到2019年半年报，预付款上升势头不改，达到73.58亿元，占总资产比重达到6.18％。

　　拿地冲动，抑制不住。

　　不过这种激进拿地策略也只是相对而言，较疯狂的2017年，世茂已经收敛许多。

　　2017年世茂预付款项（预付土地款、预付投资款）高达141.86亿元，占流动资产比重24.72％，占总资产比重15.43％。

　　而在这前后，无论是2016年还是2018年，预付款项都在30亿元左右，占流动资产和总资产的比重也在个位数。

　　后果就是，2018年世茂股份的负债冲到600亿元规模，净资产负债率继续260％以上攀升。

　　历史往往惊人的相似，因为在历史中左冲右突的人和思维惯性从未变过。

　　预付款大增，相应的，现金流就显得有些吃紧。2019年3月，世茂货币资金较2018年末减少6.49亿元，降幅6.28％。

　　更难堪的是销售不振，利润下滑。

　　报告期内，世茂股份实现营业收入 128.21 亿元，同比增长 5.54％；实现净利润 23.60 亿元，同比下降 5.36％；

　　报告期内，世茂股份实现签约额 122 亿元，同比减少24％，完成年度目标的41％；实现销售签约面 积约57万平方米，同比减少34％。

　　没有销售反馈现金流，则只能依赖发债缓解资金之渴。

　　中报披露世茂股份负债合计721.15亿元，净资产负债率285.3％。向前追溯，自2015至2018年，世茂股份的净资产负债率分别为173.07％、253.11％、263.44％、268.31％，居高不下且逐渐递增。

　　2015-2018年世茂股份净资产负债率

　　今年中报显示，世茂房地产负债总额3046.6亿元，净负债率却仅有59.6％。更可怕的是世茂集团已经连续8年将净负债比率维持在60％左右。

　　可是如果采用净资产负债率指标来看，世茂房地产的净资产负债率为489.83％，远非其高调宣称的60％净负债比率所可比拟。

　　也许在有着业内接盘侠之称的世茂看来，这都不是事，毕竟2019年全年货值目标，是4000亿元。

　　没有举债，哪有投资，没有投资，哪有货值？

　　只是不知道上半年完成全年销售目标不足50％的世茂房地产（注1）有没有想过，即使全年完成销售目标2000亿元，还有2000亿元的货值怎么消化？

　　卖给接盘侠一哥融创？

　　注1：2019年上半年世茂房地产合约销售额达1003.4亿元，完成全年销售目标约47.8％。