港交所：纪录高位背后的如履薄冰

原創

尽管去年整体市场气氛不及前一年，但凭借沪深港通收入创新高叠加投资收益增长，香港交易所(00388-HK)收入及溢利连续第二个财政年度创新高。

2019年IPO融资金额高踞全球首位，主要依靠下半年上市的百威亚太和阿里巴巴

去年，港交所再摘IPO融资王桂冠。主板新上市公司数目同比增长17%，至168家（其中包括20家由创业板转往主板的公司）。连同创业板，港交所2019年新上市公司数目为183家，相较于其他资本市场，未算最多，见下图。

不过，港交所的IPO集资额仍保持全球第一，达到3142亿港元，见下图。值得注意的是，下半年百威亚太(01876-HK)和阿里巴巴(09988-HK)上市对港交所的这次蝉联冠军居功至伟，这两家巨头合共融资1460亿港元，占了总融资额46.47%。

2018年4月增设生物科技公司章节后，港交所继续吸引生物科技及医疗公司赴港上市。2019年，有16家生物科技及医疗公司到联交所上市，集资391亿港元，其中有9家为未有收入、未有利润，以新规申请上市的公司。

日均成交额下滑

2019年，沪深港通北向交易连续第三年成交额创新高，沪股通平均每日成交金额同比增长84%，至213亿元人民币，深股通日均成交额同比增长1.32倍，至204亿元人民币。但是沪深港通北向交易的强势增长，未能完全支撑整体交易量。期内平均每日成交金额同比下滑18.8%，至872亿港元。2019年交易费及结算收入分别下降11.8%及3.7%。

受这两项收入大项下跌所影响，2019年港交所全年收入同比下降4.8%，至135.65亿港元，下半年收入同比下降5.2%，至65.1亿港元。

不过，得益于全球股票及定息产品表现强劲以及利率调升，港交所的投资收益创新高。扣除退回给参与者的利息，投资收益净额同比大增72%，至27.29亿港元。

换言之，沪深港通北向交易强劲增长，抵消日均成交额下滑的部分影响，同时全球资本市场牛市为其带来可观的投资回报，所以港交所的2019年收入及其他收益同比增长2.8%，至163.11亿港元。

楼宇支出以及法律和专业费用下降抵消了雇员及IT开支增加的影响，EBITDA同比增长4.3%，至122.63亿港元。不过期内建议并购伦敦证券交易所后遭拒绝而产生了一笔1.23亿港元的开支，所以股东应占纯利仅同比增加0.8%，至93.91亿港元。港交所宣派第二次中期股息每股2.99港元，全年股息6.71港元，与2018年一样。

港交所值得投资吗？

从整体来看，尽管港交所的2019年经营数据和业绩创下了多项纪录，但是从投资者挑剔的角度来看，仍有不尽人意之处。

首先，收入和盈利增长放缓，见下图，2019年收入和EBITDA仍向上，但势头明显减缓。上文我们已经提到了港交所显赫成绩背后的无奈：例如下半年依靠两大巨头回归上市而勉强保住了IPO融资之王的地位；沪深港通北向交易强劲增长，但南向交易成交额同比下降12.46%，至2.48万亿元。

其次，估值偏高。2020年2月26日中午公布2019年全年业绩后，港交所的股价下跌。翌日上午依然下跌。即使已累计下跌了一日半，港交所现价仍高达258.20港元，相当于2019年每股基本盈利7.49港元的34.47倍，股息收益率只有2.6%。相较而言，同行洲际交易所(ICE-US)按现价93.86美元计，2019年市盈率估值为27.28倍，尚不足30倍。

此外，2020年初受疫情影响，加上贸易的不确定因素，全球经济有可能放缓，而美国大选及英国脱欧将成为牵引市场波动的因素，都将对2020年资本市场带来不同程度的影响。

港交所的优势

从下图可见，近年港交所派息颇为慷慨，2019年派息率达90%。

换言之，只要其继续保持利润增长，投资者有望继续享有不断增长的回报，包括股息收入和资本利得。那么，港交所的增长前景如何？

在业绩会上，港交所行政总裁李小加重申“通”、拥抱科技和立足中国。做好港交所作为连接中国与世界、资金与产品的桥梁和平台角色，同时继续投入科技，并继续优化沪深港通和债券通，积极发展FICC业务（定息及货币产品、大宗商品）和加快国际布局。

在这些方面，笔者留意到港交所在2019年确实做了很多项改变，除了上述北向通的交易量大幅攀升外，债券通也取得不俗的成绩。然而港交所面临的问题可能更多来自内地的监管层，不过“通”始终是内地和香港的最终目标，鉴于其桥梁角色，港交所始终能受惠，只是时间问题。

在科技方面，港交所于2019年进行了多项投资和合作，包括升级衍生品市场平台，推出Client Connect和中华债券通，与平安探讨金融科技及数据分析合作的可行性，此外还投资港融科技以减少对第三方供应商的依赖，及通过投资入股参与数据服务和金融科技服务的探索。

李小加在业绩会上表示，今年1月香港有21只新股活动，但上半年通常为新股淡季，加上疫情，可能会令新股活动延迟到下半年。翻阅港交所2020年一月份主板市场资料，日均成交额同比增长17.6%，至1036.03亿港元，考虑到今年的农历新年假期是在一月份，如此强劲的成交额增长还是颇为可观的。

国际布局方面，李小加透露还会继续物色机会。加上“通”的潜在进展或有望提振其未来的表现。

另外，阿里巴巴的成功回归或有望让更多中概股回来上市，港交所有望成为首选地。

所以从更长远来看，港交所的前景应是不错的。

笔者翻查洲际交易所的2019年业绩（按美国通用会计准则编制），了解到该公司全年收入同比增长4.32%，至65.47亿美元，股东应占净利润同比下降2.77%，至19.33亿美元，净利润率由上年同期的31.68%下降至29.52%。

港交所（按香港会计准则编制报表）2019年净利润率为57.6%，相较2018年为58.7%，下降了1.1个百分点，以此来看港交所的2019年利润表现尚不错，可能也是其估值较高的原因。

总结

市场在变，港交所作为桥梁的角色没有变，这也是它的一大优势。在过去几年，港交所的随机应变让它能暂时保持优势。不过，由于中国科技能力的突飞猛进，内地资本市场的变化非常迅速，港交所虽盘踞于世界金融中心，但当地的法规和交易所若跟不上内地资本市场的变化，其优势将被削弱。况且，港交所所面对的竞争不容忽视，这包括新加坡交易所、上海和深圳的交易所的竞争。相对于世界上其他大型交易所在开拓数据方面的成绩，港交所仍显得较为保守。

桥梁可以重建，通道可以再造，港交所并非那么不可划缺，关键还是打造属于自己的独特优势，让自己成为不能被取代的服务平台。从去年伦交所拒绝它的合并建议、上海成功推科创板可以看出，A股市场拥有更大的升级和扩容能力，更具吸引力，在这一方面，港交所的处境如履薄冰。

于投资者而言，港交所目前仍是不错的多元化投资选择，但要密切留意港交所的最新进展及其竞争形势的变化。

在去年的“港股100强”评选中，港交所从85位晋升到81位，我们将密切留意它的最新变化。