李小加：市场动盪下交易所不能停市

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港交所(00388-HK)行政总裁李小加以“坚守职责 等待彩虹”为题撰写网誌，由于新冠肺炎疫情和宏观经济环境的影响，近期全球金融市场都经历了过山车式的巨幅波动。面对这种前所未有的动盪，焦虑和恐慌不断升温，国际市场上甚至出现了一些呼吁关闭交易所市场以缓解下跌和恐慌的声音。他不同意关闭交易所市场以缓解下跌和恐慌的意见，交易所在市场动盪期不仅不能停市，反而比以往任何时候更应该维持市场公平、有序和高效的运作，因为愈是这种时候，金融市场对于稳定经济的作用就愈是重要。

他指出，很多非常有潜力的企业都需要通过资本市场融资来支援未来的业务发展，尤其是在这样的艰难时期，现金流对于企业的发展至关重要，是否成功上市说不定就决定一家企业的生死和无数员工的饭碗。对于配置金融资产的企业或者散户投资者来说也是如此，尤其是重仓持有的投资者，如果不能及时减仓兑现，说不定就会引起现金流危机，不能及时发工资或者还房贷。

通过买卖双方之间的透明博弈，金融市场可以引导资金流向最有效益的地方支援经济发展。尤其是通过期货、期权等衍生产品，市场参与者可以对冲或套利来管理波动风险。暂停市场交易不仅不能缓解恐慌或下跌，反而会加剧市场恐慌、积聚风险，待到市场重开时只会迎来更加猛烈的暴跌和恐慌。

尽管没有熔断机制，但香港的市场并非没有“减震器”和稳定市场措施，包括期权夜市暂停机制和期货涨跌停限价交易机制在內的“减震器”就适时发挥作用。为了确保风险管理到位，港交所密切监控券商保证金水准，根据市场风险适时调整衍生产品市场的保证金要求，并增加日內追加保证金通知，再三确认所有市场参与者都及时满足新的保证金要求。

此外，自2016年起，港交所的主要指数成分股和主要衍生产品在白天交易时段已经陆续采用市场波动调节机制(VCM)，在价格遭遇极端波动时会自动“跳闸”进入5分钟的冷静期。并将于今年5月进一步扩大市场波动调节机制的适用范围，覆盖更多产品；同时，也正在准备引入股票市场的开市前竞价机制，补充现有的收市后竞价机制，进一步提升股票市场的价格发现功能和更好地管理市场风险。

以下为全文：

由于新冠肺炎疫情和宏观经济环境的影响，近期全球金融市场都经历了过山车式的巨幅波动。面对这种前所未有的动盪，焦虑和恐慌不断升温，国际市场上甚至出现了一些呼吁关闭交易所市场以缓解下跌和恐慌的声音。我不同意这种观点，交易所在市场动盪期不仅不能停市，反而比以往任何时候更应该维持市场公平、有序和高效的运作，因为越是这种时候，金融市场对于稳定经济的作用就越是重要。

为什么必须保持市场开放

首先，交易所运作的金融市场是很多上市公司丶市场参与者和投资者获取资金的重要渠道。很多非常有潜力的企业都需要通过资本市场融资来支援未来的业务发展，尤其是在这样的艰难时期，现金流对于企业的发展至关重要，是否成功上市说不定就决定着一家企业的生死和无数员工的饭碗。对于配置金融资产的企业或者散户投资者来说也是如此，尤其是重仓持有的投资者，如果不能及时减仓兑现，说不定就会引起现金流危机，不能及时发工资或者还房贷。而且，有危就有机，金融市场的动盪，往往也为一些理性的投资者提供了低点配置金融资产的机会。

其次，金融市场还有价格发现和风险管理的功能，每时每刻的市场波动恰好也是对不确定性的一种定价和释放风险的过程。通过买卖双方之间的透明博弈，金融市场可以引导资金流向最有效益的地方支援经济发展。尤其是通过期货、期权等衍生产品，市场参与者可以对冲或套利来管理波动风险。自由落体式的暴跌固然令人心惊胆跳，但是暂停市场交易不仅不能缓解这种恐慌或下跌，反而会加剧市场恐慌、积聚风险，待到市场重开时只会迎来更加猛烈的暴跌和恐慌，这一点在过去几十年的国际资本市场上已经得到多次验证。

因此，无论市场如何波动，作为交易所运营机构，我们都应该尽力保障市场的正常运转。

我们做了哪些应急和“减震”安排

当前我们的首要任务是保障市场的正常运营，但这必须是在保障交易所员工和业界健康的前提下。香港交易所一直将员工和社区的安全放在首位。香港交易所过去几十年经历过多次市场动盪，积累了一些应对危机的经验，为了应对突发风险，我们已经建立了一套全面的业务连续性管理方案，来保障我们服务的连续性和稳定性。针对这次疫情，我们已经在亚洲和英国的所有营运地点采取了一系列的预防措施，包括远程办公、每日向员工提供口罩、暂时限制出差等等措施，确保所有同事都能做好充分的防护。此外，我们也在力所能及的范围內帮助社区抗击疫情，香港交易所慈善基金已经拨款1,000万港元，用于向当地合作机构和一些公益组织捐款支援抗疫。

为了减少人群聚集、确保员工和交易员的安全，我们旗下的伦敦金属交易所做出了一个艰难的决定，暂时关闭圈內现场交易，全部转向电子交易，这也是伦敦金属交易所成立143年以来第二次关闭圈內现场交易。

尽管没有熔断机制，但香港的市场并非没有“减震器”和稳定市场措施，包括期权夜市暂停机制和期货涨跌停限价交易机制在內的“减震器”就适时发挥了作用。前两周，由于美股市场的巨幅波动，我们的恒生指数、小型恒生指数、恒生中国企业指数和小型恒生中国企业指数期权就在夜市期间多次触发交易暂停机制，指数期货夜市也一度触发涨跌停限制。为了确保风险管理到位，香港交易所密切监控券商保证金水准，根据市场风险适时调整了衍生产品市场的保证金要求，并增加了日內追加保证金通知，再三确认所有市场参与者都及时满足新的保证金要求。

此外，自2016年起，我们的主要指数成份股和主要衍生产品在白天交易时段已经陆续采用市场波动调节机制（VCM），在价格遭遇极端波动时会自动“跳闸”进入5分钟的冷静期。冷静期內，受影响的产品只可在固定价格限制內进行交易，然后才能恢复正常交易。按照既定的计划，我们将在今年5月进一步扩大市场波动调节机制的适用范围，覆盖更多产品。我们也正在准备引入股票市场的开市前竞价机制，补充现有的收市后竞价机制，进一步提升股票市场的价格发现功能和更好地管理市场风险。

如何帮助业界度过难关

我们不仅关心员工，也积极回应业界诉求，帮助它们应对疫情带来的冲击。

按照《上市规则》要求，1,781家在香港上市的公司必须在3月31日前发布初步业绩。由于疫情影响，审计机构和部分上市公司表示按时完成业绩审计和发布有困难，香港交易所与香港证券及期货事务监察委员会紧密合作，陆续两次发布指引和一系列常见问题解答，允许受疫情影响的上市公司延期发布年报和放宽发布初步业绩的要求。上市科的同事也一直忙着联繫上市公司，了解它们的具体困难和提供相关諮询。我们这样做是为了最大程度地减少停牌，减少对正常交易的干扰，同时确保投资大众继续获得足够的资讯以作出明智的投资决策。

我们的股票市场融资功能一直运作畅顺，为很多企业提供了重要的融资渠道。今年头两个月，香港股票市场融资额（包括新股融资和再融资）合计619亿港元，较去年同期增长170%。今年一二月份共有24家新股在香港上市，上市家数与去年同期基本持平。特殊时期，为了让不能来香港参加上市仪式的公司和投资者也能感受和分享上市带来的喜悦，香港交易所还在本周推出了全新“云敲锣”网路上市仪式，首次以网路视频形式替代金融大会堂现场上市仪式。

尽管受到疫情影响，无法开展面对面的交流，我们的同事仍积极通过电话、视频等多种形式与企业、市场机构等保持联络。上周，香港交易所与深交所一起完成了第一次深港通联合网上路演，未来我们将继续携手內地交易所，推动互联互通。本周，香港交易所携手陕西省地方金融监管局开设了以介绍香港资本市场为主题的网上课程，为企业与资本市场上市服务机构搭建互动平台，为资本市场服务实体经济发展提供助力。此外，香港交易所还积极参与了许多业界组织的网上上市研讨会，让业界及时了解港股市场的最新发展。

在交易所同仁和业界的共同努力下，香港金融市场在疫情时期一直平稳高效运作，再次彰显了香港市场的韧性。尤其是沪港通、深港通和债券通都平稳运作，成交屡创新高，沪深港通丰富了两地市场的投资者结构及投资风格，在市场动盪时期起到了“低吸高吐”的平衡作用，对冲了一部分市场波动风险。

这个世界明天会好吗？

毫无疑问，这场疫情给所有人的生活都带来了前所未有的冲击，而且目前没有人能够预测这场危机将如何演变。我们每个人的心中或多或少都有很多关切的问题或焦虑，例如：我们到底需要多长时间和付出多少经济成本才能在全球范围內控制疫情？为了防止疫情蔓延，各国采取的社交隔离政策和因此按下的经济“暂停”键还需持续多久？鉴于当前的巨幅波动和低迷的市场信心，未来几周发生流动性危机的可能性有多大？疫情对经济打击严重，再加上国际金融市场的高杠杆效应，发生金融危机的可能性有多大？前所未有的货币和财政救助措施能否有效恢复信心和流动性？随着全球市场结构变得越来越复杂，它们也变得越来越相互关联和衍生，在此背景下，我们如何确保资本市场能够有效发挥其最基本的功能（如筹集资金、价格发现和风险管理），而又不放大风险和波动性？……

坦白说，我不知道这些问题的答案。但我知道，我们将竭尽所能、利用我们所有可用的知识、经验和工具来做出最明智的决定。无数经济理论和实践已经多次证明，一个高效运转的资本市场，能够发挥筹集资金、价格发现和风险管理的功能，对于支持经济稳定具有至关重要的作用。因此，在这样艰难的时刻，我们一定会排除万难、坚守岗位，确保香港这一国际金融中心的正常运行。

在这样艰难的时刻，我特別为香港交易所各个团队的努力付出而感到自豪，感谢你们为香港市场做出的贡献。我也特別感激每天坚守岗位的医生、护士、司机 、清洁工等前线工作人员，你们每一位都是战斗在防疫前线的英雄，因为你们的辛勤付出，我们的社会才能正常运转。

前方的路一定很崎嶇，但我坚信，风雨过后是彩虹，只要我们团结一致、齐心抗疫，我们一定会战胜病毒、走出这场风暴，到时我们一定会看到绚烂美丽的彩虹，我们的市场也会比以往更加强大、更有韧性！