【大行报告】大华继显：洛阳栾川钼业(03993-HK)估值不高 上调至买入评级

大华继显发布研报称，洛阳栾川钼业(03993-HK)公佈2020年第1季纯利为人民币4.48亿元，同比增长39.2%，这得益于刚果(金)及其新收购的金属贸易业务的成本下降。产量符合指导意见，而利润因金属价格疲软而受压。该行相信钴价已触底。该行认为目前的估值具有吸引力，其较历史市账率均值低0.5个标准差，或较收购钴矿前的均值低0.2个标准差。因着估值，上调至「买入」评级，但目标价下调至3.00港元。

2020年第1季盈利略低于预期，此乃归因于成本降低及其新收购的金属贸易业务。公司已将采矿成本削减了人民币4.94亿元，其中刚果(金)钴及铜业务(Tenke矿)的成本节约了5,000万美元，这得益于单位采矿成本同比下降39%单位加工成本同比下降31%。管理层预计，到2020年，Tenke矿可以节省2亿美元的成本。与此同时，其新收购的IXM为息税折旧摊销前利润贡献人民币2.44亿元。

研报指，采矿业务的产量符合管理层的2020年生产指导意见。钴产量同比下降32.4%至3.2吨，此乃由于生产策略调整，优先生产铜，故Tenke的铜产量同比增长5.4%。由于矿石品位下降，钼及钨产量分别同比下降3.3%及9.2%。采矿业正受创。税前利润总额仅为人民币1.37亿元，只有人民币2.44亿元的息税折旧摊销前利润贡献来自IXM，表明2020年第1季采矿业可能已录得亏损。该行认为这主要是由于金属市场(钴)疲软导致销量下降、金属价格(铜)下降以及矿石品位下降(钼及钨)令单位成本上升。

该行认为自2019年下半年以来，由于供需重新平衡，钴价已跌至电动汽车前的繁荣水平，约为每吨30,000美元，原因如下：a)主要矿商减产；b)在COVID-19爆发期间，新能源汽车及3C电池在2020年第1季的需求减弱。但是，该行认为钴价可能需要比预期更长的时间才能恢復。同时，新能源汽车电池制造商(特别是特斯拉)转向无钴技术的措施仍然是钴价所面对的一个问题。

该行认为，自2月份以来，该股已下跌了38%。目前，其交易价格为1.1倍2020年预测市账率，较历史均值低0.5个标准差，或较2016年年底收购钴矿前的均值低0.2个标准差。该行认为目前的估值偏低，并且已将主要不利因素消化。基于贴现现金流的新目标价为3.00港元(早为3.45港元)，较当前价格水平有21%的上行空间。该行假设加权平均资本成本为7.9%，这基于6.7%的股权成本、1.2%的税后债务成本及0%的最终增长。