调味品中的茅台，海天味业股价再创历史新高

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今年在疫情的冲击之下，我国经济进入负增长时代，据国家统计局初步核算，一季度国内生产总值为206504亿元，同比下降6.8%。经济增速下降，股市作为经济的晴雨表，表现也较弱，从上证指数来看，春节后至今，指数仍未修复节前点数。

疫情之下，许多行业都受到一定的负面影响，其中，汽车、航空等行业都大幅受挫。值得注意的是，在疫情的冲击下，消费股却逆势大涨，5月19日，贵州茅台（600519-CN）、五粮液（000858-CN）及海天味业（603288-CN）等不少消费股突破历史前高。

消费股之所以在疫情之下突破新高，很大一个原因是未来的收益是比较确定的，对比其他行业，就拿茅台、五粮液来说，并不会因为疫情的影响而不喝白酒，并且随着人均收入的提高，白酒企业的产能扩张，未来的白酒销量及价格的上涨是较为明确的事件，未来的收益增长是较为确定的事情，对海天味业来说，酱油、耗油等调味品的消费也是人们日常的饮食需要，疫情之下，虽然餐饮门店减少，家庭需求增长，并不会对整体需求影响太大。而从茅台、五粮液、海天等消费企业的2020年一季度报，也出现营收及净利双增的良好表现，自然受到资金的热捧。

营收与净利稳健增长

说起海天味业，大家并不陌生，大多数家庭都使用过海天酱油，作为专业的调味品生产和营销企业，产品涵盖酱油、蚝油、酱、醋等多种调味品，其中，海天酱油产销量连续二十三年稳居全国第一。

酱油、调味酱及耗油是公司的三大主要产品，从销量上来看，酱油的销量由2015年的134.26万吨增长至2019年的217.13万吨，调味酱销量由2015年的21.15万吨增长至2019年的26.77万吨，耗油销量由2015年的40.07万吨增长至2019年的75.17万吨。除了产品销量的增长，酱油、调味酱及耗油的毛利率也在上涨，其中，主要产品酱油的毛利率涨幅最大。

从公司近几年的业绩上来看，随着产品的销量及毛利率的增长，公司的营收及净利呈现快速增长态势。2015年至2019年期间，公司的营收的年复合增长率约15.06%，归母净利润年复合增长率约20.85%。不仅如此，2015年至2019年期间，公司每一年的营业收入增速都高于10%，归母净利润增速只有在2016年低于20%的增速，其余每年都高于20%。由此可见，公司业绩增长稳健，并且盈利能力很强劲。

食品饮料企业有一个特点，研发投入及渠道的布局并不会花费太多的投入，盈利的大部分现金能够提供稳定的分红，基于近几年公司的快速增长，公司的期末现金及现金等价物由2015年的44.88亿元增长至2019年的134.35亿元，其中，2019年来自经营活动现金净流量为65.68亿元。由于充足的现金流入，公司一直保持高额分红率，在2015年以来坚持每年分红，其中，2019年的分红率为54.48%。而从资产负债率来看，2019年的资产负债率为32.95%，也处于较低的水平。

众所周知的是，茅台作为白酒龙头，由于市场需求大，经销商一直先付款才能拿到茅台的白酒。而海天味业也是如此，一直是先款后货的模式，海天的预收款也由2015年的11.19亿元快速增长至2019年的40.98亿元，这体现了海天味业的产品竞争力，可见，海天味业被称为“调味品中的茅台”也是名不虚传。

彰显龙头实力，经营效率进一步提升

2020年，由于疫情的影响，大多餐饮企业延迟开业，餐饮渠道作为酱油行业占比最大的销售渠道，海天的餐饮渠道占比高达60%，但从业绩上来看，2020年一季度，公司的酱油收入为34.84亿元，同比增长5.81%，调味酱及耗油的收入也分别同比增长1.56%及4.23%。公司在2019年的总营收为58.84亿元，同比增长7.17%，归母净利润为16.13亿元，同比增长9.17%。这主要餐饮的短暂停业会使得酱油需求转向家庭渠道，叠加公司的多元化渠道。

不仅如此，在疫情之中，公司的销量费用率及管理费用率得到进一步优化，其中，2020年一季度，销售费用率为10.6%，较2019年同期减少1.4个百分点，管理费用率为1.1%，较2019年同期减少0.05个百分点。不仅如此，公司在2020年一季度的净利润率为27.4%，较2019年同期提升0.5个百分点，盈利能力进一步提高。

除此之外，在新准则下，公司的期末合同负债与2019年同期预收账款相比增长近13亿元，由此可见，疫情之下，公司的经销商打款仍然积极，进一步说明公司产品的优势。

目前来看，疫情期间，中小型调味厂商的冲击较大，龙头企业有望借此进一步提升市场份额，并且相对美国与日本等发达国家，国内的调味品人均年消费额远不及美国与日本等发达国家，未来调味品的市场空间还有望持续扩大。不仅如此，随着国内疫情逐渐消退，餐饮门店基本恢复正常营运，在各地城市消费券的影响下，餐饮的消费也会随之提高，二季度餐饮调味品需求也会相应增加，海天味业在二季度的业绩有望受益。

值得注意的是，随着股价的上涨，消费股的估值也大幅提高，对比同行企业，海天味业、千禾味业（603027-CN）、中炬高新（600872-CN）及恒顺醋业（600305-CN）的市盈率（TTM）分别是66.6、56.7、81.2及52.8，海天味业的估值处于平均水平，但就自身而言，海天味业的估值已处于历史估值的最高位。