安捷证券：长期看好翰森制药(03692-HK)业绩稳健增长 目标价46.56港元

安捷证券发布报告，翰森制药(03692-HK)在抗肿瘤、中枢神经系统、抗感染、糖尿病、消化道和心血管这六大合计占中国医药总销售额近70%的治疗领域拥有领先、完备且多元化的药物组合布局：血液肿瘤领域产品覆盖髓系和淋巴系血液肿瘤各主要病种；肺癌领域公司完整布局一至三代EGFR-TKIs及主要化疗用药；抗感染领域翰森制药深耕多重耐药抗生素系列；糖尿病领域全面布局GLP-1 RA、SGLT2i和DPP-4i新型降糖药；消化道领域布局PPIs;心血管领域全面布局NOACs重磅品种。

翰森制药多年来专注自主创新，拥有强大产品管线，1.1类创新药集中获批上市，已迎来快速增长阶段。目前公司已有首个国产第三代EGFR-TKI阿美乐(阿美替尼)、首个国产第二代Bcr-Abl TKI豪森昕福(氟马替尼)、首个国产长效GLP-1 RA孚来美(聚乙二醇洛塞纳肽)和第三代硝基咪唑类抗菌药迈灵达(吗林硝唑)共4款1.1类新药获批上市。截至2019年底公司共有在研产品百余个，临床II期之后的创新药4个，一致性评价产品20个，乙肝1.1类创新药HS-10234预计FY20E递交上市申请，license in引进CD19单抗Inebilizumab。

翰森制药自有的专业化、高战略执行力销售团队约4,500人，实现全国省、市级肿瘤医院和省、市、县级精神病医院全覆盖。拥有国际一流生产设施和品质管制体系，符合中、美和日本cGMP规定，助力培美曲塞、吉西他滨等注射剂药物出口发达国家市场。

此外，翰森制药受仿制药集采影响的品种主要集中在奥氮平、培美曲塞、伊马替尼和吉西他滨。核心产品奥氮平、培美曲塞和伊马替尼已于前两次集采中受到衝击并在业绩中有所体现，后续集采的负面影响趋向边际弱化：4大已上市创新药、即将上市的HS-10234、BD产品CD19单抗，以及帕利哌酮、来那度胺、氟维司群、舒尼替尼、利奈唑胺和阿哌沙班等重磅仿制药将为公司收入和利润带来优化和快速增长；对于管线中的仿制药品种，上市后一旦集采中标，则有利产品迅速放量，提高市场份额；集采的降价压力促进行业的分化和整合及健康发展，有利自主研发和资金实力雄厚的龙头企业提升行业地位。

安捷证券采用现金流贴现(DCF)方法对翰森制药进行估值，目标价46.56港元，对应48.9倍/39.7倍FY21E/22E市盈率水平，首次覆盖给予买入评级，塬因为：公司多年来布局的创新药产品管线、强大的仿制药产品管线以及雄厚的研发实力，使公司于行业中拥有强大的竞争优势，支持公司的收入和利润进入快速增长的新阶段，安捷证券长期看好公司业绩的稳健增长。

风险：1) COVID-19疫情持续全球蔓延对公司销售产生长期严重影响；2) 注射剂一致性评价使公司产品价格大幅下降或丧失市场份额；3) 集采造成产品价格大幅下降或丧失市场份额；4) 医保谈判使产品价格降幅超出预期；5) 重磅在研药物研发失败；及6) 管线产品研发进展不及预期。