安捷證券：長期看好翰森製藥(03692-HK)業績穩健增長 目標價46.56港元

安捷證券發佈報告，翰森製藥(03692-HK)在抗腫瘤、中樞神經系統、抗感染、糖尿病、消化道和心血管這六大合計佔中國醫藥總銷售額近70%的治療領域擁有領先、完備且多元化的藥物組合佈局：血液腫瘤領域產品覆蓋髓系和淋巴系血液腫瘤各主要病種；肺癌領域公司完整佈局一至三代EGFR-TKIs及主要化療用藥；抗感染領域翰森製藥深耕多重耐藥抗生素系列；糖尿病領域全面佈局GLP-1 RA、SGLT2i和DPP-4i新型降糖藥；消化道領域佈局PPIs;心血管領域全面佈局NOACs重磅品種。

翰森製藥多年來專注自主創新，擁有強大產品管線，1.1類創新藥集中獲批上市，已迎來快速增長階段。目前公司已有首個國產第三代EGFR-TKI阿美樂(阿美替尼)、首個國產第二代Bcr-Abl TKI豪森昕福(氟馬替尼)、首個國產長效GLP-1 RA孚來美(聚乙二醇洛塞納肽)和第三代硝基咪唑類抗菌藥邁靈達(嗎林硝唑)共4款1.1類新藥獲批上市。截至2019年底公司共有在研產品百餘個，臨床II期之後的創新藥4個，一致性評價產品20個，乙肝1.1類創新藥HS-10234預計FY20E遞交上市申請，license in引進CD19單抗Inebilizumab。

翰森製藥自有的專業化、高戰略執行力銷售團隊約4,500人，實現全國省、市級腫瘤醫院和省、市、縣級精神病醫院全覆蓋。擁有國際一流生產設施和品質管製體系，符合中、美和日本cGMP規定，助力培美曲塞、吉西他濱等注射劑藥物出口發達國家市場。

此外，翰森製藥受仿製藥集採影響的品種主要集中在奧氮平、培美曲塞、伊馬替尼和吉西他濱。核心產品奧氮平、培美曲塞和伊馬替尼已於前兩次集採中受到衝擊併在業績中有所體現，後續集採的負面影響趨向邊際弱化：4大已上市創新藥、即將上市的HS-10234、BD產品CD19單抗，以及帕利哌酮、來那度胺、氟維司群、舒尼替尼、利奈唑胺和阿哌沙班等重磅仿製藥將為公司收入和利潤帶來優化和快速增長；對於管線中的仿製藥品種，上市後一旦集採中標，則有利產品迅速放量，提高市場份額；集採的降價壓力促進行業的分化和整合及健康發展，有利自主研發和資金實力雄厚的龍頭企業提升行業地位。

安捷證券採用現金流貼現(DCF)方法對翰森製藥進行估值，目標價46.56港元，對應48.9倍/39.7倍FY21E/22E市盈率水平，首次覆蓋給予買入評級，原因為：公司多年來佈局的創新藥產品管線、強大的仿製藥產品管線以及雄厚的研發實力，使公司於行業中擁有強大的競爭優勢，支持公司的收入和利潤進入快速增長的新階段，安捷證券長期看好公司業績的穩健增長。

風險：1) COVID-19疫情持續全球蔓延對公司銷售產生長期嚴重影響；2) 注射劑一致性評價使公司產品價格大幅下降或喪失市場份額；3) 集採造成產品價格大幅下降或喪失市場份額；4) 醫保談判使產品價格降幅超出預期；5) 重磅在研藥物研發失敗；及6) 管線產品研發進展不及預期。