【观察】A股及港股未盈利生物科技公司上市：在摸索中前行

原創

股市最大的贡献，就是利用资本的力量优化全社会的资源分配，从而促进经济在正轨的道路上前行。

尤其是在此次被新冠病毒肆虐的全球经济，生物科技产业更是凸显出其存在和发展的必要性和紧迫性。

生物技术需要以现代学科理论为基础，涉及工程学、信息学等当今世界最前沿的学科，产业还涉及医药、能源、化工等多个领域。人类这一庞大复杂的工程，必须得依靠政策、资金和技术的赋能，而如今一个微小的新冠病毒，就暴露出了全球范围内在病毒攻克能力上的严重缺陷，可以说疫苗胜过任何时期的金钱和权力，这也很好的解释出了为何在近些年来资本市场监管领域对生物科技公司的强监管以及重扶持的原因。

生物科技行业是一个烧钱且耗时的领域，不少相关企业倒在了黎明到来前的夜晚。这个时候，资本市场对该行业的包容性显得十分必要，美国资本市场在多年前就已对未盈利生物科技企业伸出橄榄枝，如今汇聚了逾200家领先的生物科技企业，其中超过一半企业亏损连连。

在2018年及2019年，港交所和上交所亦加入了拥抱未盈利生物科技企业的阵营，为此进行了上市制度少有的大革新。此番改革意义重大，让人们重新认识了生物科技的重要性，涌现出了百济神州(06160-HK)、信达生物(01801-HK)等众多明星企业。

港股：敞开胸怀，静待花开

在改革派李小加的努力下，港交所顺势而为，立足中国、拥抱科技、连接全球。为丰富港交所上市公司种类和吸引全球资本，港交所过去几年积极优化自身的服务和业务结构。于2018年4月，香港市场开始建立围绕生物科技企业新规的生态系统，发布“新兴及创新产业公司上市制度细则”，落实了一项20多年以来香港市场最大的一项上市改革。

此番变革的首要目标，就是拥抱新经济，允许双重股权结构公司、尚未盈利的生物科技公司、在海外上市的创新产业企业赴港上市。条件是上市时的预期市值不少于15亿港元，申请人必须展示外购许可技术或外购所得核心产品的研发进度等等。

新规实行两年多来，港交所成功“召集”了大量内地未盈利生物科技公司共商发展大局。据财华社记者统计，自新规生效以来至今(7月13日)，港交所共迎来24家生物科技公司上市，累计募资净额为617.99亿港元。其中，有永泰生物(06978-HK)、康方生物(09926-HK)等16家企业尚未盈利，占比达66.67%。

而自2018年4月新规以来，已向港交所递表但尚未上市的生物科技企业有14家，其中有8家企业没有进展。

在24间家生物科技上市公司中，过去的2019年仅有5家公司取得盈利，维持着过去几年来的盈利势头；而其余19家公司在2019年未能实现扭亏，除了信达生物(01801-HK)及华领医药-B(02552-HK)亏损分别同比收窄70.51%及88.2%外，其他22家公司不但未能扭亏，亏损范围呈不同程度的扩大。而值得注意的是，信达生物2019年营收虽然暴增110倍，但亏损额大幅下滑是由于公允价值变动所导致，排除了其盈利能力大幅提升的可能。而华领医药-B 2019年经调整亏损则亏大25.6%。

这24家生物科技上市企业在2019年累计亏损134.45亿元，而16家尚未盈利的生物科技公司累计亏损额超过180亿元。

此外，目前未盈利生物科技公司成交量仍然偏低，主要由于投资者难以评估公司的市盈率及估值。

因此，可以看到目前在港上市的未盈利生物科技公司离盈利还有很长的路要走。投资者需要了解公司成功研发产品的机会，以及产品未来可为公司带来多少增长。资金投入是药物研发之路的重要挑战，港交所新政此次对生物科技企业开通绿色通道，也是为了使该类企业能有足够血液走下去，静待花开。

A股：门槛更高，监管审慎

紧随港交所新规，A股也对未盈利生物科技公司上市伸出了橄榄枝。科创板对标的是纳斯达克，所以更为开放和包容的科创板允许未盈利生物科技公司上市也是在意料之中。

在2018年8月，中国证监会在《关于支持未盈利生物制药企业在A股创业板上市融资的提案》答复函中提到，将依法创造条件引导尚未盈利或未弥补亏损的生物医药等创新企业发行股权类融资工具并在境内上市。这意味着未盈利生物制药企业可以登陆A股市场，而自去年以来，在科创板企业上市推荐指引中，生物医药领域成为重点推荐领域之一。

2019年10月30日，泽璟制药-U(688266-CN)成功通过首发上市申请，成为A股首家过会的亏损企业，也是首家采用科创板上市规则第五套市值及财务指标的企业。泽璟制药通过第五套上市标准，叩开了科创板的大门，表明不唯盈利论高低，在注册制试点下的科创板，对科技创新型企业显示出更多的包容性，这从科创板已上市的行业企业数量就可看出。根据Wind数据，目前科创板主题中，新一代信息技术产业企业数量排名第一，为145家；生物产业名列第二，达92家。

但相对于港股市场，A股市场未盈利生物科技公司的上市之路表现较为缓慢。截至目前，A股市场按照未盈利生物科技公司标准上市的企业仅有2家，分别是泽璟制药-U和百奥泰-U(688177-CN)，两者目前的市值分别为287.1亿元和297.7亿元，股价表现良好。

科创板未盈利生物科技公司上市数量寥寥无几，与科创板的强监管有关。中国证监会副主席方星海也曾明确表示，科创板允许没有盈利的企业上市，但同时将实行更严格的信息披露制度，这是设立科创板并试点注册制的一个核心内容。与港交所相比，科创板指标(市值-营收、市值-营收-现金流)略高于港股，而15亿元标准(市值-营收指标)中则加入了“研发投入占比“考量，更契合科创板支持高新技术和战略新兴产业的整体定位，也符合科创企业有其自身的成长路径和发展规律”的要求。

目前，科创板医药制造业板块共有16家企业。而在排队的企业中，除去IPO终止的赛伦生物，有多达31家相关企业正在排队，其中有约一半企业正处于已受理和已问询阶段。这些正在排队的医药制造业企业拟募集资金共计370.8亿元，占了当前科创板总市值约1.51%。

值得注意的是，在这31家正在排队的生物科技公司中，有包括欧林生物、盛诺基等多达8家按第五套上市标准实行IPO申请的企业，即尚未盈利的企业。而该8家企业拟募集资金普遍较已有盈利的企业高，累计拟募集资金达131.12亿元。

该8家企业有一半正处于已受理和已问询阶段，而仅有两家已收到证监会回复，前沿生物则遭到暂缓表决。

新规通过近两年以来，只有泽璟制药-U和百奥泰-U这两家尚未盈利的生物科技企业通过上市申请，而8家未盈利的企业则在科创板IPO之路上充满了不确定性，成功率似乎并不高。

毫无疑问，A股科创板盈利门槛的下调，是对传统IPO思维的一大挑战，既是政策上的挑战，也是对市场心理上的试探，所以监管显得十分谨慎。亏损的生物科技上市公司依然具有较大风险，未来是否能够盈利、何时能够盈利都对投资者带来投资抉择的难题，因为一旦产品研发不如预期或者失败，那么退市的风险将大大增加。