重磅！一文看懂“两油”世纪大交易

原創

2020年7月23日晚，中国最大油气企业中石油(00857-HK, 601857-CN)和中石化(00386-HK，600028-CN)均发布交易公告，拟出售油气管道、储运等相关资产予国家管网集团，交易代价以认购后者的注册资本和获取现金方式支付，这意味着国家管网集团的组建再提速。

一直以来，关于油气管网分离改革的议论沸沸扬扬。2019年12月9日，期待已久的国家管网集团正式成立，总理作出批示指出这是深化油气行业改革、保障油气安全稳定供应之重大举措，为我国提高油气资源配置效率迈出了重要一步。

国家管网集团的管理班底以原来任职于中石化和中石油的高管为主，而且市场纷纷猜测中石油和中石化会将自身的管网资产注入该公司，并获取相应的股权和利润分配权益。这次的交易掀开了管网集团的面纱，也落实了市场对于两油会转移哪些资产到管网公司的猜测。

我们深入探究一下，中石油和中石化将转让哪些资产到管网集团，交易将对它们今年的业绩以及未来更长远的发展带来哪些影响？

中石油：将为最大股东

中石油拟将所持有的主要油气管道、部分储气库、油库、液化天然气（LNG）接收站及附属设施以及铺底油气等相关资产出售给国家管网集团，基础交易对价为2687亿元（单位人民币，下同），以获得国家管网集团29.9%股权及相应的现金对价（剩余部分，或相当于1192亿元）。

根据中石油的数据，其拟转让给管网集团的目标资产，截至2019年末的净资产账面值为2228.8亿元，以交易代价来看，增值率为20.56%。

2019年，这些目标资产产生的营业收入为605.19亿元，同比增长0.05%，相当于中石油总收入的2.4%；税后利润总额为211.6亿元，同比下降7.78%，相当于中石油全年利润总额的31.58%。

中石油计划将转让资产所得的款项用于以下用途：

1.回馈股东，这可能是其股价在发出交易公告之后逆市上涨的原因。

2.开拓上游和下游市场，进一步提升油气产业链价值，推动转型升级，加大新能源、新材料领域的投入。

3.偿还债务，优化公司的资产负债结构。

在短期来看（2020年或交易完成后的财政年度），转让管网资产对中石油的影响包括：

1.产生458.2亿元的资产评估增值，相当于2019年税前利润的44.39%，意味着带来一笔巨额的一次性收益；

2.出售的资产将不再并表。从以上目标公司的业绩数据来看，占中石油的比重还是挺高的。但由于该公司也在公告中提到国家管网集团未来盈利能力存在一定的不确定性，尽管该公司持有29.9%权益，其应占管网集团的业绩是盈是亏仍未可知，这很可能在一定程度上抵消上述一次性交易收益的正面影响。

3.资产负债率将会下降。从交易获取的现金以及其提到的偿还债务之举，应可改善资产负债状况。

4.如前文提到，中石油拟用部分交易收益回馈股东，可能会以派发股息或回购的形式进行。

5.国家管网集团的股权投资收益会按权益入账，但短期来看盈亏仍未可知。

更长远来看，交易对于中石油的好处及其打算：

1.该公司当前至2025年仍将持续发展国内天然气业务，管道业务重组后，其将更加聚焦上游油气勘探开发，并积极推动油气终端市场开拓。

2.未来随着国产气增产以及进口气资源增加，2021-2030年预计还需要对长输管道建设继续投资。实施本次交易可以有效减少管道投资规模，缓解公司的资本性支出压力。

3.参与国家管网重组，将有助于加强与国家管网集团在管网规划、使用、运营等方面的战略协同。同时根据国家管网集团提供的发展规划，随着新建管道的逐步投运，国家管网集团将有良好的成长潜力，预计可为公司带来积极的财务影响，支持核心业务发展。

相对于中石化等其他油企，中石油转让给管网集团的资产规模相对较大，对其综合利润的影响也较显著，这是因为中石油拥有最庞大的油气管道资产，可能也正因如此，它持有管网集团的最大权益。

我们早前提到，中石油还通过全资所有的中油香港持有香港上市公司昆仑能源(00135-HK)的58.25%权益，后者主要从事城市燃气、天然气管道、液化天然气（LNG）和压缩天然气（CNG）终端、天然气发电和分布式能源、液化天然气（LNG）加工与储运、液化石油气（LPG）销售等业务。不论资产规模还是利润规模，昆仑能源对中石油的影响或皆举足轻重，这两项指标或占中石油的三成以上。

昆仑能源发公告指，仍与管网集团就潜在的资产出售进行磋商，仍未达成一致意见。鉴于其在中石油中的重要角色，待交易落实，或也将对中石油带来影响。

中石化：转型发展的契机

中石化的交易资产主要划分为四项：

1.涉及另一家香港上市公司中石化冠德(00934-HK)的资产——中石化榆济公司的100%权益，交易代价为32.2亿元现金。在此之前，这家上市公司已从出售标的中分拆了不相关的资产。

2.中石化相关油气管道公司的股权，交易对价包括认购管网集团重组交易完成后的471.13亿元注册资本。

3.中石化天然气公司相关油气管道资产的股权，交易对价为415.09亿元，其中186.21亿元为现金对价，228.87亿元为获得管网集团的股权注册资本，或大约相当于4.58%权益。

4.销售公司所属成品油管道等资产，现金对价308.13亿元。

总括而言，总对价为1226.55亿元，其中包括对国家管网集团合计出资14%，以及合共527亿元的现金对价。

中石化计划将所得款项用于以下用途：

1.巩固传统油气业务的同时，进一步拓展新业务，这包括（a）拓展成品油销售终端网络，稳固市场占有率，布局加氢、交换电等新能源站；（b）大力发展新兴业务，扩展和提升易捷便利店业务，加快零售端生态延伸布局；(c）数字化建设，全面提升经营服务能力。

2.约32亿元支持中石化冠德进一步发展原油码头和储存业务及补充其一般营运资金。

目前中石化冠德主要从事原油码头及储存服务、天然气管道运输服务以及通过合资公司和联营公司经营船舶租赁及运输服务。从其的2019年业绩来看，尽管天然气管道运输服务占了大部分收入（58.85%），但利润率相对较弱（分部利润占总额的16.65%），分拆之后在短期内有可能降低收入贡献，但整体利润率应会得到显著改善。

3.改善财务状况及补充一般营运资金。

在短期来看（2020年或交易完成后的财政年度），转让管网资产对中石化的影响包括：

1.可增加税前利润365.94亿元——交易对价与其账面资产净值的差额。

2.中石化天然气公司、销售公司和冠德公司合共获得现金对价约526.55亿元。

3.公司资产负债率将降低。财华社统计，转让资产截至2019年末的资产与净资产之比率为2.4倍，高于中石化的2倍。剥离此等资产或有望降低这一比率，与此同时，入账的现金应可提升资产质量，从而改善资产负债率。

4.考虑到中石化的资产增值率（41.91%，财华社根据该公司提供的数据进行估算）高于中石油的比率（20.56%），交易所反映的估值溢价或有利于提升该公司的价值。

5.因新建、改建、维护油气管道资产和附属设施的资本支出较大（近五年资本支出年均约170亿元），且资金占有时间长，交割后中石化可降低未来的资本支出。2020年，中石化的资本开支预算为1434亿元，其中涉及一些天然气管道和储气库、成品油库、管道等项目，具体金额没有披露，但剥离后应可节省这部分开支。

更长远来看，交易对于中石化的好处及其打算：

从全国管网的角度来看，此交易应可提升整体运营效率，优化行业环境，而中石化能通过于管网集团的持股分一杯羹。

此外，拆出管网资产后可让中石化将资源进一步集中，聚焦主业，推进转型发展。从以上其计划可见，中石化正计拓展新业务和新产业，尤其零售端的拓展，效果有待观察。

总结

以下为两油的交易概要，从交易规模来看，持有大量管网资产的中石油占主导地位。

中石油转移到管网集团的资产和利润也较高，但同时也可从管网集团分享较高的权益。

管网集团的组建是油气管网分离改革的必然之举，而后者又是油气市场化改革的重要一步，在此趋势下，两油的资产交易对市场来说，无疑为靴子落地的踏实。

从更长远来看，转让管网资产应有利两油集中资源发展自己的优势产业，以及在提升传统产业效率的基础上拓展新产业，但是管网的分割可能也意味着其对于定价权更难把控。