【观察】外延并购增业绩，从中教控股看民办高教整合趋势

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纵观全球各行各业巨头们的成长史，几乎都是企业的并购史，并购或者被并购常常是一家企业成长中无法回避的选择。

我国民办高教领域龙头中教控股(00839-HK)当前还称不上是行业巨头，但其自2017年底上市以来不是在并购就是在并购的路上，与希望教育(01765-HK)、民生教育(01569-HK)等高教企业一同开启了外延并购的跑马圈地战。

继希望教育于近日宣布配股筹资近12亿用于外延拓展业务后，中教控股不甘落后，于今日(8月10日)发布公告斥13.56亿元人民币收购海南最大的民办本科高校—海南赛伯乐教育集团60%的股权，将业务覆盖范围扩展至海南省。

据悉，海南赛伯乐教育集团有限公司,其为海口经济学院及海口经济学院附属艺术学校唯一创办者。海口经济学院是一所高等教育机构，截至2019年12月拥有学生约42000人，其中普通高等教育学生约22000人；海口经济学院附属艺术学校是一所中等职业学校，该校2019/20学校的在校人数约1500名。

交易成功后，意味着中教控股在校生将由截至2020年2月29日的18.2万名增至22.55万名，规模继续保持业界领先的地位，远高于将并表马来西亚英迪学校后在校生人数将接近16万人的希望教育。

外延并购促业绩迸发

由于我国民办高等教育行业的进入门槛较高，树立品牌形象来吸引生源需要耗费时间，因此并购成为民办高等教育集团扩张的主要途径。

中教控股和希望教育都是业界的并购狂人，两家企业都在并购方面设立了专业团队，自创办以来均向外并购超过10所学校，尤其在2018年至今并购动作频频，是出色的高教行业并购整合者。

中教控股的目标是每年收购2-3家学校，每家不少于1万名学生，预计每年有2-3万学生人数增长。自上市起，中教控股审视了超过380个潜在并购目标。

从上市后三年的业绩增速看，中教控股的外延扩张整合成效显著。近三年公司在校生快速增长，经过上市以来的多起并购，公司在校生自2017/18学年起在校生人数飙升，进一步拉开了与其他民办高教企业的距离。

被并购的学校在中教控股接手后增长速度靓丽：比如郑州城轨交通中等专业学校及西安铁道技师学院在中教控股接手后，2018/2019 学年在校生人数分别同比增长12.4%及10%。

外延式并购也为中教控股业绩带来高增长率。2017年-2019年(2018年按前8月算)，中教控股营收增速分别为10.2%、58.6%及50.9%，净利润增速分别为4.26%、62.9%及24.2%，业绩增速表现明显优于上市前，表明进行多项并购整合后业绩得到增厚。

但值得注意的是，中教控股内生增长并不算亮眼。由于原有的广州白云学院、江西科技大学及白云技师学院三所学校在校生增长乏力，中教控股2015-2017财年收入复合增长率仅为5.9%。2013/14学年-2018/19学年，该三所学校在校生复合增长率分别为3.96%、0.75%及0.26%。而在2018财年及2019财年，通过外延收购并表驱动该公司业绩贡献率均超过70%。

所以，内生主要依赖于学校建筑面积及可容纳学生人数，而中教控股原有三所学校饱和度较高。只有通过外延式收购战略，才能维持公司的高成长，这也很好解释了为何多数民办教育企业上市后就马不停蹄展开攻城略地的部署。

未来学生和生均创收增量如何?

对于民办教育行业来说，持续增长非常依赖以下两点：1、学生人数的增长；2、学生人均创收的增长。

其中学生人数的增长受到多重因素影响，政策、国民收入水平等都息息相关。从收生人数看，我国民办高等教育总收生人数过去几年增速有所下滑，2014年-2018年收生人数由590万人微增至6.50万人，复合年增长率仅为2.6%，预期2018年-2023年复合年增长率约为0.5%。

而从适龄人口基数来看，我国未来接受高等教育的人口数量则会出现下滑趋势。我们假设接受高等教育的学生平均年龄为19岁，那可以通过参照19年前对应的新出生人口数来预测未来几年的适龄学生人数。

国家卫健委数据显示，2001年-2005年，我国出生人口总数分别为1696万、1641万、1594万、1588万及1612万(注：我国2002实施《人口与计划生育法》)，5年时间出生人口下降了84万，换言之，未来5年19岁的人口也将下降84万，接受高等教育的人口基数也受此影响而下滑约4.95%。

但好在，我国高考录取率逐年上升，在扩招的政策下，今年总体大学录取率达到了85%左右，未来将还会继续提升。此外，我国2019年高等教育毛入学率(某学年度某级教育在校生数占相应学龄人口总数比例)首次突破50%，国内高等教育毛入学率由2011年的26.9%增至2018年的48.1%，年复合增长达9%，高于未来几年接受高等教育的人口基数4.95%的下降空间。

因此，我国高等教育的年入学人数依然会保持上涨的趋势。

而在学生人均创收(即平均学费和住宿费)方面，高等教育平均学费通常会随着家庭收入的增加而同步上涨，学费通常3-4年一提，未来增长空间并不需要忧虑。

根据教育部统计，2018年我国民办高校共计750所。而据中泰测算，除去已上市和拟上市的民办高校企业以及较大型的教育集团，潜在可被并购的民办高校超过650所。所以，在弱肉强食的年代，市场未来增量可观，对于中教控股这类有规模和资金优势的民办高教企业来说，目前是跑马圈地争行业老大的重要时间点。

2020年2月底，中教控股有高达13.22亿的自由现金流，现金充足，有息负债率27.6%，大部分贷款是2-5年的长期贷款，在1-2年内仍将保持较快的扩张速度。

市场对中教控股此番收购海南赛伯乐教育也十分看好，8月10日，中教控股股价高开超6%，收涨6.06%，继续刷新了历史新高，上市以来股价累计涨幅达160.5%。