中泰国际：舜宇光学(02382-HK)车载镜头销量有复苏趋势及中长期增长空间巨大 重申买入

中泰国际发布报告，舜宇光学科技(02382-HK)主要受手机摄像模组出货量增长推动，1H20收入同比增长21.1%至188.6亿元人民币，较中泰国际预期高4.1%;毛利同比增长28.4%至36.8亿元人民币，毛利率为19.5%，同比提高1.1个百分点，主要由于手机摄像头模组生产流程优化带动毛利率显着提升，环比下降2.4个百分点，主要由于疫情下产能利用率下滑对毛利率造成影响及光学升级放缓导致手机机头ASP下降；净利润同比增长24.0%至17.8亿元人民币，较中泰国际预期低4.5%，主要由于研发投入较中泰国际预期高以及增加了防疫费用。整体来讲，业绩基本符合中泰国际预期。

1H20影响手机相关业务的主要因素包括疫情导致复工延迟而影响产能利用率、疫情影响下全球手机销量下降、疫情对消费的影响导致手机拍摄升级放缓。根据Canalys数据，1H20全球安卓手机销量同比下降约16.6%，在此情况下公司手机镜头及手机摄像模组出货量分别同比增长16.5%及24.9%，反映其较强的市场竞争力。公司维持手机镜头全年出货量10%增速的指引，将手机摄像头模组出货量增速指引由15%下调至10%。公司持续加大研发投入，1H20新增260项已授权专利，其中包括83项发明专利，技术创新成果显着，例如已完成目前市场上最大光圈镜头超大光圈(FNo.1.27)手机镜头的研发，10倍光学变焦手机镜头等多款高规格镜头产品实现量产，已完成超大光圈(FNo.1.27)手机摄像模组的研发，一亿像素大像面手机摄像模组、10倍光学变焦手机摄像模组及3cm专业微距手机摄模组已实现量产，相信可支持其产品竞争力并助力市占率的进一步提升。

此外，公司正积极拓展非安卓客户，鉴于其市场竞争力不断增强，明年或有机会进入A客户产业链。中国积极推进5G，根据中国信通院副院长预计叁大运营商将于9月提前完成全年5G建设计划，深圳已于近期率先实现5G独立组网全覆盖，中泰国际预期这可刺激部分用户换机需求提前，加上即将迎来新机发布高峰期，中泰国际估计中国智能手机销量有机会于3Q20底开启反弹。手机拍摄为消费者最关注的手机性能之一，预期智能手机厂商将对其进行持续升级，随着疫情对经济影响减小及智能手机销量向好趋势更为明朗化，手机拍摄升级有望重新加速。预期下半年产能利用率将会提升，毛利率有望回稳。

受海外疫情影响，海外汽车终端厂商出现停工，公司对海外客户的出货延迟，车载镜头出货量自4月起出现同比下降，1H20车载镜头出货量同比下降8.7%，公司下调了全年出货量增长目标至5%(原增速指引为20%)。中泰国际看到车载镜头出货量随着客户端不断复工自5月开始环比持续增长，同比降幅持续缩窄，至7月同比已转为增长，相信海外疫情影响已逐步减小。此外，公司应用于主流自动驾驶平台的800万像素车载镜头已获得主要客户的量产许可。中泰国际认为在海外疫情发展逐步受控的情况下，公司车载镜头出货量有机会高于全年目标。

1H20车载镜头毛利率受产能利用率影响同比下降2.6个百分点，鉴于产能利用率正逐步提升，预期2H20车载镜头毛利率可逐步恢复至正常水平。中长期来看，随着高级驾驶辅助系统(“ADAS”)渗透率提升和自动驾驶的发展，单车所需搭载摄像头数量将不断增加，市场空间广阔，公司作为全球市占率第一的行业龙头出货量增速有望持续高于行业平均水平。公司亦积极开拓其他车载领域业务并已取得突破，包括汽车AR抬头显示相关产品已取得与主要客户的合作机会，舱内监控车载模组已获得客户认可并初步确定开展部分项目合作等。

中泰国际调整盈利预测，预计20年至22年每股基本盈利分别为3.73/4.57/5.19元人民币。考虑到公司具龙头竞争优势，认为疫情及光学升级暂时放缓将影响短期估值，但不影响中长期增长逻辑，预期估值将随着疫情影响减小及中国手机市场复苏而逐步回升，维持目标价158.0港元，相当于31倍21年预测市盈率，对现价有26.4%的潜在升幅，重申“买入”评级。