【行业一线】抢装潮来了！电力上市企业大规模发债

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我国是世界上的排碳第一大国，新能源发展势在必行。

作为能源大国，我国新能源在未来市场空间广阔。在目前的发展节点上看，新能源发电量处于较快成长期，增速高于传统火电。根据发改委消息，今年前8月，在全国发电量同比增长0.3%的背景下，火电、水电、核电、风电和太阳能发电发电量分别同比增长-0.4%、-2.3%、6.2%、9.6%及7.4%。其中核电、风电和太阳能继续延续高景气态势，发电量增速继续领先火电。

新能源发电量遥遥领先传统火电，是固定投资方面获得政府和相关企业大力的推进。目前，新能源已确定为火电企业下一轮投资重点，央企集团引领平价基地开发。例如，风电行业今年上半年完成固定投资854亿元，同比大幅飙升152.2%，丝毫没有受到疫情影响。

新能源发电量和固定投资逆势增长的背景下，是相关企业持续的大规模发债。

今年来累计发债1634亿，延续去年规模

电力行业是重资产的行业，每年均需投入大量资金用于满足全社会用电量日益增长的需求。

很多上市电力企业通过市场化融资方式募集资金，此前也有过发行“铁道债”“汇金债”等先例。从融资方式看，上市电力企业多数是通过发行债券方式进行融资，这些企业主要是业务体量较大的火电以及新能源发电企业。

根据Wind数据，今年以来，电力行业债务融资规模达到1633.5亿元(人民币，下同)，较去年同期的1744.4亿元下降6.36%。这些融资方式主要有公司债、票据，发行规模在5-40亿元之间，发行利率普遍较低，多数处于2%-4%之间。例如，京能清洁能源(00579-HK)今年来累计发行90亿元永续债、公司债及短期融资债，融资成本较低。

以上统计的企业都是中央国有企业和地方国有企业，所以享有低成本的融资渠道。这些企业业务包含了火电、风电、光伏等各个领域。中国可再生能源学会风能专业委员会秘书长秦海岩分析称，国家电网公司作为特大型央企，并具备债券资金使用的便利性和技术手段等条件，是首选的债券发行主体。

其他非国企电力企业亦通过票据和融资券等方式进行融资，根据记者统计，我国风能发电龙头龙源电力(00916-HK)今年以来累计完成发行超过140亿元债券和票据，用于补充运营资金需求以及偿还借款。

那么，这些新能源电力企业大规模发债的背后因素是什么?

补贴资金缺口大，应收款居高不下

补贴资金缺口是可再生能源行业近年来一直绕不过去的坎。光伏和风电领域受道的资金补贴缺口更为明显，成为产业发展的主要抑制因素之一。

根据国家能源局数据，2019年度，我国可再生能源补贴累计缺口高达2399.5亿元，较2015年的92.2亿元大幅增长了25倍。直至目前，可再生能源补贴缺口仍呈现出扩大趋势。

中国可再生能源学会风能专业委员会秘书长秦海岩分析，按现行支付政策，在2031年之前，风电、光伏项目将只能拿到补贴总额的15%-20%。按这样的支付比例，项目的电费收入难以支付贷款本息。

所以可再生能源上市企业在不断增加的补贴缺口下出现了应收账款居高不下的问题，进而影响企业利润水平，相关企业频频发债融资，很大程度上也是为了填补补贴缺口带来的债务问题。

拖欠补贴超过10亿元的可再生能源企业不在少数，如龙源电力、大唐新能源(01798-HK)等央企被拖欠补贴都超过100亿元，2020年中期报显示，上述两家企业的应收账款均超过了当期的营业收入。

在二级市场上进行融资并不是抵消补贴缺口负面影响的唯一途径，不少公司采用了“断臂自救”的方式进行降杠杆。在资金压力下，协鑫新能源(00451-HK)、江山控股(00295-HK)等民营企业都纷纷出售旗下电站资产及公司股权回笼资金。

抢装潮下资金需求大增

补贴缺口的日趋扩大，并没有抵挡住可再生能源企业的业务扩张。

以光伏产业为例，中国光伏产业协会统计数据显示，2008年-2019年，我国光伏累计并网装机容量由0.14GW迅速发展至204GW，累计装机规模提升超过1450倍。

今年前8月，疫情不改光伏和风电装机潮。期内，风电装机容量2.21亿千瓦，同比增长12.4%；光伏装机容量1.57亿千瓦，同比增长14.4%。

从历史上看，2014年以来，6000千瓦及以上电厂发电设备容量增速中，风电、光伏及核电多数时间的增速均排在前列，2019年均达到15%的增速。龙源电力表现较为激进，截至2020年6月底风电装机容量2.2万兆瓦，较2014年底大幅增长了63%。

2019年5月，发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》，明确2018年底之前核准的陆上风电项目，2020年底前仍未完成并网的，国家不再补贴，2019年1月1日至2020年底前核准的陆上风电项目，2021年底前仍未完成并网的，国家不再补贴。因此，很多风电企业不断加码风电项目，上半年华润电力(00836-HK)、华能国电(00902-HK)、大唐新能源和中国电力(02380-HK)分别新增投产718MW、638.34MW、178.5MW和66.7MW风电机组。

2020年上半年，因大力扩建风电项目，龙源电力投资活动的现金流净额高达64.15亿元，同比增长44.61%；大唐新能源同期内投资活动的现金流净额30.64亿元，同比增长190.7%。若撇除融资活动产生的现金净额，该两家公司自由现金流呈下降趋势。

光伏方面，2016年上半年，受国家价格政策影响，各光伏企业为了享受2015年的光伏上网电价，而争先在6月底前建成光伏电站并网的一种特殊现象。此后，政策不断在补贴、消纳等层面给予了光伏行业明确的支撑，光伏行业抢装潮直至目前仍在持续。

火电企业可再生能源比例显著提升

可再生能源的装机潮下，我国清洁能源占总能源比例不断提升。据国家统计局数据，国家清洁能源占比在2019年达23%，每年约增长1个百分点。

我国五大火力发电集团的清洁能源占比亦是如此。2019年，华能集团、华电集团、国家电投集团及国家能源集团的清洁能源占比分别为34%、40.4%、50.5%及24.9%，不断在摆脱对火电的依赖。

以华能国电为例，华能国电近年来为摆脱对火电业务的依赖，不断加码天然气、风电和光伏发电。在2020年上半年，该公司天然气发电装机容量达到10,891.5兆瓦，风电装机容量达到6,383.4兆瓦，其中海上风电767.5兆瓦，光伏发电机组装机容量达到1966.4兆瓦。期内，该公司实际基建及更新改造资本支出达143.28亿元，主要用户风电项目。

华能国电还计划在未来三年每年保持5GW以上的风电和光伏的投资，华电、华润和中国电力也均表示将在“平价时代”保持相当规模的风电和光伏项目建设。

考虑到海外疫情导致的需求后移，以及平价时代的到来，光伏和风电装机规模将会继续保持较快增长，且该两块能源领域在我国的渗透率较低，仍有广阔空间。

在未来几年，各电力企业也都将新能源作为投资的重点以及盈利增长的驱动力。但在补贴缺口不断扩大的趋势下，这些电力企业也将面临着流动性的压力，高负债或许继续成为行业发展的基本状况。