【克而瑞证券
B评级房企】美元债二级市场投资机会

研究样本及指标

本次梳理二级市场投资机会监测单B房企一梯队房企美元存量债97支，二梯队美元存量债37支，三梯队美元存量债21支，共计155支。单B房企梯队分类详见我们之前发布的《单“B”评级地产公司安全能级综合测评——中资地产高收益债甄选策略》。（下称《单B高收益债甄选策略》）

我们选取存量美元债二级市场表现指标“1天净变动值”、“1月净变动值”、“1月变动百分比”，及每支债券最新交易日买卖报价，对其二级市场表现进行监测，同时我们结合《单B高收益债甄选策略》的结论给出建议。

我们将单B评级公司存量美元债与BB评级公司存量美元债拟合出收益率曲线并做利差，可以发现至到期时间一年左右的单B评级公司债券有较高的投资性价比。一梯队房企中我们建议关注德信中国、中梁控股、佳兆业集团；二梯队房企中我们建议关注佳源国际控股、新力控股集团、朗诗地产、力高集团；三梯队房企中我们建议关注景瑞控股、大发地产和天誉置业。这些公司个券收益率处于高位，并结合其过往价格走势，并未出现异常波动，当前二级市场价格位置存在机会点。建议关注债券列表详见表一。

《单B高收益债甄选策略》推荐个券回顾

一梯队中，我们推荐关注的德信中国，如DEXICN 9.95% 12/03/22债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达2.6%，其买价收益率在同期限债券中也处于高位，二级市场走势良好, 有较高的投资性价比；中梁控股，如ZHLGHD 9.5% 07/29/22债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达2.1%，其买价收益率在同期限债券中较为稳健，建议关注。

二梯队中，我们推荐关注的佳源国际控股，如JIAYUA 13.75% 02/18/23债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达4.8%，二级市场价格走势强劲；新力控股，如SINHLD 9.5% 10/18/21债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达1.6%，走势稳健上涨，收益率在同期限类比债券中处于高位，可持续关注。

三梯队中，我们推荐关注的大发地产，如DAFAPG 12.375% 07/30/22债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达2.6%，其买价收益率在同期限债券中也处于高位，有较高的投资性价比；天誉置业，如SKYFAM 13% 07/20/21债券从推荐至数据截至日期价格涨幅达5.1%，但到期期限更长的一支债券下二级市场价格有所走低，公司二级市场单量少，收益率处于高位，建议关注其一级市场机会。

注：样本数据日期截至2021年1月26日。

我们将目前所覆盖的单B评级公司所有美元存量债作为一个index拟合出BVAL yield收益率曲线，其中2年期收益率最高，为8.638%，到期期限越长收益率逐步走低，结合样本债券二级市场表现，建议关注单B公司中至到期期限为1-2年的存量债。

同时我们将BB评级公司所有美元存量债作为一个index拟合出BVAL yield收益率曲线，由于华夏幸福债券二级市场收益率表现异常，为避免拟合收益率曲线偏差过大，我们将华夏幸福债券剔除，得到的回归结果中3Y期收益率最高，为5.570%，从收益率曲线看，我们建议关注BB评级公司至到期日期3年左右的债券。

选取单B评级和BB评级公司2Y期收益率计算利差，从拟合的历史数据来看，6M、1Y、2Y期收益率单B债券始终高于BB债券，近两个月利差敞口波动平稳，虽然单B公司存在一定的风险性，在安全边际可控的情况下，有较高的投资价值。就当前利差来看，6M收益率利差为3.74%，1Y收益率利差为3.8%；2Y收益率利差为3.31，因此相对于规模较大及安全性较高的BB评级公司而言，至到期日1年左右的单B评级债券有较高投资性价比。