【一语道破】中国平安：柳暗花明还是峰回路转？

原創

最近券商都用“柳暗花明”或是“否极泰来”等词，来点评中国平安(02318-HK, 601318-CN)，意指经历了2020年的跌宕之后，中国平安终能“平安大吉”。

这不，公布2020年业绩的第二天（2021年2月4日），平安的A股和H股均逆市大涨。其中A股涨4.02%，收报79.62元人民币；H股涨2.17%，收报91.75港元。相较而言，同日上证指数跌0.44%，收报3501.86点；恒生指数跌0.66%，收报29113.5点。

这似乎印证了券商们的看法。

平安是否真的平安无虞？我们就来拆解一下中国平安的2020年业绩以及可能面对的风险。

2020年整体业绩不算理想

按中国会计准则编制（下同）的2020年业绩显示，中国平安的全年收入同比增长4.2%，至1.22万亿元（单位人民币，下同）；归母营运利润同比增长4.9%，至1394.7亿元；扣非归母净利润同比增长3.1%，至1435.4亿元。扣非基本每股收益同比增长3.6%，至8.12元。平安宣派股息每股2.2元，同比增长7.3%。

从下表可见，平安的总资产规模逐年扩大。截至2020年末，其资产规模达到了9.528万亿元，按年增长15.87%。但与此同时，股本回报率却按年下降了4.4个百分点，至20%，反映每一股本投入产生的收益有所下降。

2020年，寿险及健康险业务贡献归母营运利润926.72亿元，同比增长5.24%，占总额的66.44%，是最主要的盈利来源。然而，从该分部的盈利表现来看，利润增长或主要得益于投资收益，抵消了寿险及健康险业务的下降。

期内，寿险及健康险分部的净投资收益同比增长13.99%，至1489.9亿元；而已赚保费却按年下降2.48%，至5043.26亿元。

尤其值得注意的是代理人产能和新业务价值的收缩。2020年，代理人渠道新业务价值同比下滑37.1%，至429.13亿元，人均每年新业务价值同比下降28.4%，至40,688元。截至2020年12月31日，个人寿险销售代理人数量同比下降12.3%，至102.38万人。

平安解释，疫情冲击以及宏观和个人收入不确定性增加，令客户消费支出暂时放缓，是导致其新业务价值下降的主要原因。

财险方面，原保险保费收入同比增长5.5%，至2858.5亿元，但是赔付率上升了3.2个百分点，令综合成本率上升2.7个百分点，至99.1%，相较去年同期为96.4%，所以承保利润同比下滑75.1%，至20.9亿元。不过，总投资收益同比增长2.2%，至183.7亿元，在一定程度上抵消了承保利润下滑的负面影响，归母营运利润同比下降22.9%，至160.83亿元。

银行业务方面，平安银行(000001-CN)实现营业收入1535.42亿元，同比增长11.3%，主要受非利息收入同比增长12.28%带动，但是信用及其他资产减值损失增加18.3%，至704.18亿元，所以净利润仅按年增长2.6%，至289.28亿元。见下表平安银行与招商银行(03968-HK,600036-CN)的比较。

资产管理业务方面，得益于期内资本市场的优异表现，证券业务和其他资产管理业务强劲增长，抵消了信托业务净利润收缩4.6%的负面影响，整体净利润同比增长18%，至122.92亿元。

科技业务可以说是平安去年业绩力挽狂澜的重要因素。陆金所(LU-US)在去年下半年成功上市。到目前为止，四家金融和医疗科技上市公司的总市值已超过800亿美元。2020年，科技业务的营运利润同比增长76.38%，至82.21亿元。

总括而言，寿险和健康险业务的新业务价值下滑加上财险业务的赔付率上升，是拖累其整体业绩表现的主要原因，市场早已料到，因为这在其前三季业绩中已有反映，那么它的“花明”在哪？

“花明”？

对比中国平安的2020年前三季业绩和全年业绩，可以发现第四季业绩其实已显著改善，不过主要受到非银业务收入强劲增长以及投资收益大增1.27倍所带动，季度合计净利润同比增长1.02倍，至400.58亿元。

在全年业绩中，平安提到寿险改革的顶层设计已于2020年基本完成，且部分项目已落地、推广，2021年将持续深化改革。

寿险改革一直是大家所关注的重点，因为寿险是平安的主要收入和利润来源以及竞争优势所在，近年其代理人团队规模持续收缩已令人担忧。自2019年全年业绩发布之后，平安也多次提到这项改革，会从文化、模式、经营、产品、渠道五大方面全方面赋能升级业务队伍，但由于2020年遇到疫情，成效一直未见。

不过，近日银保监会发布了《保险公司偿付能力管理规定》，进一步细化和加强险企监管标准。监管趋严将令保险公司分化加剧，头部险企将得益于行业集中度的提高。平安的寿险改革或正逢其时，也许能巩固其龙头位置。若2021年寿险改革成效显现，那么将为平安带来正面的影响。

在投资方面，2020年平安的固收类资产占比有所提高，而股权型金融资产和现金的占比有所下降。平安在业绩发布会上表示将继续秉持稳健投资的理念，债券方面缩短久期，非标会保持在1000亿配置水平，而股票方面，则期待低估值高分红的股权资产稳步复苏带来收获。在权益投资方面，汇丰(00005-HK)若恢复派息，或可为其带来分红和股价利好支持，平安表示按正常情况下，汇丰可为其带来60亿分红，过去数年已累计取得133亿分红。这均有利于增厚投资回报。

这似乎都意味着平安正迎来“花明”。

是否会出现峰回路转？

从当前已有的信息来看，最大的不确定因素可能来自华夏幸福(600340-CN)。在业绩发布会上，管理层指出宏观调控趋紧、疫情和华夏幸福的过度扩张，是其陷入困境的三个主要原因。

不过政府正在积极地化解，华夏幸福当前已经成立了债委会，对于相关的债务由债委会商量展期或者采取其他一些措施。平安是债委会的联席主席，所以对债委会的任何工作进程、债务安排都清楚。

平安表示，华夏幸福是平安八万亿组合当中的一部分，股权投资180亿，表内的债信投资360亿，一共540亿，其将根据进程及时提取拨备，但是敞口是540亿不代表损失是540亿，平安一贯在组合管理风险偏好上财务稳健的态度，所以如果未来有相关情况，将及时通报。

也就是说，表内的风险敞口为540亿，最不济全部提取拨备的话理论上应不高于540亿，这相当于其2020年归母净利润1430.99亿元的37.74%，影响还是不小。

除此以外，监管趋严以及国内外的债务和资本市场风险系数出现变化，违约率上升、资本市场波动加大，可能令其投资风险也增加，将考验其风险管理水平。