财华洞察|国货之光绽放光芒，安踏与李宁前程如何？

原創

李宁回应最近的炒鞋事件冲上热搜。李宁(02331-HK)公司表示不想与炒鞋圈有任何关联，将设置门槛规避炒鞋行为。

从1499元到48889元，一款已经停产的李宁鞋在某平台上售价被严重标高，引发大家对于“天价鞋”和炒鞋团的关注。反过来，对比于之前民众热追耐克盲盒以及国际潮牌，这种现象其实也意味着国货品牌已悄然攻陷消费者的心，反映国货品牌不论外观设计还是产品质量，都有与国际潮牌一较高下的实力。

这可能也是香港上市的国内运动鞋履股股价大幅上涨的原因。在针对炒鞋行为表明了立场之后，李宁的股价更创下新高，于2021年4月15日收报59.60港元，今年累计上涨了11.82%。事实上，该股在2020年已累计上涨了1.28倍，表现甚至高于腾讯(00700-HK)（2020年股价累计上涨50%左右）这样的新经济明星。

不仅仅李宁，安踏(02020-HK)、特步(01368-HK)和361度(01361-HK)等晋江鞋商今年股价也有突出表现，尤其加入恒生指数成分股的安踏，不论市值还是销售和利润规模已成为当之无愧的老大哥，2020年累计股价涨幅达到76.20%，今年以来股价累计涨幅为15.46%，4月15日股价收报141.90港元，市值3836亿港元。

一个是“体操王子”创立的品牌，天然自带号召力；一家是精明能干的晋江商人一手打造的企业，盈利能力不断提高。李宁与安踏，国货潮牌的话题之王，而今都已到达而立之年，它们的前程如何？双互之间有何借鉴之处？又能为投资者带来怎样的机会？

李宁：阳光总在风雨后

2008年北京奥运会顶峰之后，面对行业竞争、营销渠道的过度扩张以及销售渠道过量库存，李宁也曾面对至暗时刻。

2012年7月，该公司公布了非常大胆的变革计划，引入国际消费行业中的专业管理团队，大力度清理库存，改善供应链、产品组合和市场营销管理，合理化销售渠道，打造一个以零售为导向的商业模式。

这个变革让李宁经历了阵痛，但成绩斐然。从下图可见，自2014年以来，李宁的业绩持续保持增长，盈利表现不断改善，即使在受疫情影响的2020年，李宁依然保持4.23%的收入增长和13.3%的纯利增长，跑赢晋江鞋商，这也是其股价大涨的重要原因。

李宁有一独特优势是晋江鞋商无法复制的，就是“李宁”这一国货品牌所赋予的意义，恐怕这也是李宁的广告及宣传开支占比较低的原因，这一优势也让它保持理想的利润率，见下表。

安踏：多元化战略的成功

多年来，安踏的核心品牌“安踏”只有个位数增长。在当时竞争激烈的国内运动品市场，“安踏”顶多算中低端品牌。

忽然，精明的安踏开了窍，利用多年累积的现金和融资实力展开了收购国际品牌打造全产品线之路。

2009年，安踏收购世界十大运动品牌之一FILA。当时的FILA经过近一个世纪的折腾已家道中落，安踏不遗余力地为其升级店面、利用其营销渠道广开销路、与著名设计师合作推出新品、优化供应链提升物流效率，终于将FILA打造成一个奇迹。

到2020年，FILA已经取代原来的核心品牌“安踏”，成为安踏第一大收入及盈利来源。期内，FILA收入同比增长18.14%，至174.5亿元（单位人民币，下同），占总收入49.14%；毛利同比增长16.24%，至120.92亿元，占总额的58.55%；经营溢利同比增长11.71%，至44.94亿元，占总额的49.18%。相比之下，“安踏”不论收入还是盈利，均有所下降。

安踏的国际扩张一发不可收拾。FILA之后，安踏又收购了主攻舒适科技的时尚品牌Sprandi；与伊藤忠和Descente Global成立合资公司在中国独家经营及从事带有「DESCENTE」商标的所有类别产品的设计、销售及分销业务；与KOLON成立合资公司，在区内独家经营与从事营销、销售及分销带KOLON Sport IP和商标的若干产品；以及收购童装品牌KINGKOW。

前两年，更组财团收购芬兰运动品牌集团Amer Sports，后者拥有Salomon、Arc’teryx、Peak Performance、Atomic、Suunto、Wilson等著名高端运动品牌。

除了按合营公司入账的Amer仍录得亏损外，FILA以外的其他品牌业务已于2020年扭亏为盈，期内贡献经营溢利1.95亿元，占总收益的2.13%。

这些收购的品牌由于定位中高端，毛利率均远高于“安踏”。2020年，“安踏”的毛利率为44.67%，FILA的毛利率为69.30%，所有其他品牌的毛利率为65.89%。以此形成“安踏”面向大众市场、FILA面向中高端、KOLON和Descente面向高端市场的战略定位。

最近，安踏发布了2021年第1季的最新营运业绩，其中“安踏”品牌第1季零售表现增长40%-45%，这可能令投资者雀跃——沉寂多年的“安踏”终于有所突破。但需要注意的是，这可能与“安踏”的经营模式调整有关。

2020年8月，安踏宣布将核心的“安踏”品牌业务模式由批发分销转型为直面消费者（DTC），其中第一阶段在中国11个地区开展混合营运模式（直营店与加盟店共存），并终止与这些地区的分销商合作，这或招致20亿元的开支，当中约有80%-90%与“安踏”品牌产品销售退回相关。到2020年12月，DTC转型顺利，有望在2021年提前完成。

所以，“安踏”零售额的高增长应与转型有关，从分销转为零售，相比上年同期的低基数，自然有显著上升。

核心品牌以外的其他品牌继续保持高速增长：FILA的零售金额同比增长75%-80%，其他品牌更大增115%-120%。可见安踏在成功孵化了FILA之后，再接再厉，在其他品牌的耕耘也渐见成效。

两个国货潮牌有何互相借鉴之处？

2020年，李宁聚焦“单品牌、多品类、多渠道”，也就是深耕其拥有既得优势的国货品牌“李宁”，同时不断开发新产品，多元化营销渠道，完善供应链，实现产品力和品牌力的提升。

李宁最近在新品类和多渠道的成绩有目共睹，在2020年零售消费（特别是线下）受疫情负面影响期间，依然保持收入增长，可见其品牌号召力。同时，电商渠道的收入占比也由上年的22.5%大幅提高到28%，高于晋商鞋商的水平，足证其在多元化营销平台方面的努力。

考虑到李宁本身的号召力，发展优势的核心品牌也确实是它的最优解，不过安踏的多品牌策略同样值得借鉴，也许在国际同业处于低迷之时拓展产业能带来意想不到的收获。

安踏则表示，要以“安踏”为核心，打造“大众、专业、新国货”的增长曲线，同时也继续保持FILA以及DESCENTE和KOLON等国际品牌的高增长。

李宁的品牌优势或许能为“安踏”带来启示：建立一个有说服力的自有品牌，既是护城河，也是保障，在其他品牌已经发展起来之时，何不回过头来修补“安踏”的弱势。鉴于安踏最近针对核心品牌的DTC变革，“安踏”或有望得到重振。

值得注意，“安踏”虽然毛利率不如其他收购品牌，但由于营销推广投入相对较小，经营利润率也较具优势，所以“安踏”品牌如果能够成为FILA等之外的增长助力，安踏的整体利润将得到显著提升。

从下图可见，“安踏”业务的毛利率低于安踏整体毛利率和李宁，但仍比361度和特步有优势，而由于DTC模式的转变，2020年的毛利率已有3.4个百分点的提升，当实现DTC的全面变更之后，或许能带来更大的助力。

投资者应考虑什么？

从下表可见，安踏和李宁的市盈率估值都不便宜，市场定然已经考虑到它们的竞争优势和增长潜力，以及最近的抵制外国品牌事件，这对于两家企业聚焦自身品牌，拓展多元业务都是一个契机。而投资者需要考虑的是，这两个国货品牌的未来发展是否撑得起如此高昂的估值。

未来，李宁和安踏的竞争已不仅仅局限在产品和品牌，它们未来的估值战场将在于产品质量的提升、科技创新所带来的附加值、供应链管理、强化零售运营等，以及这一切如何体现在产品的价值上来游说消费者。在国际品牌暂时偃旗息鼓之际，正是它们抢占市场的良机。

下半场，才刚刚开始。

毛婷