财华洞察|方正重组传来平安的福音？

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由北京大学于1986年创办的方正集团，以IT产业起步，经过三十多年的发展，逐步形成了可观的业务和资产规模，覆盖IT、医疗医药、产业地产、金融和大宗商品贸易等业务板块。

然而，近年受过度扩张等内外部因素影响，方正集团及其下属部分企业面临经营困难、资不抵债等问题，而导致主体被裁定进入司法重整程序。

2021年1月29日，珠海华发集团（代表珠海国资）、中国平安(601318.CN, 02318-HK)以及深圳特发集团（由深圳国资委实际控制）组成的联合体确定为方正集团重组投资者。

2021年4月30日晚、五一假期前夕，中国平安公布了有关方正集团重整的重整投资协议。

谁会是得益者？

从港股的表现来看，资本市场对于这次重组的直观衡量可谓一目了然：由于A股处于五一假期中未开市，少了南下资金的港股有点淡静，但控股股东重整投资有望落实的方正控股(00418.HK)却难掩雀跃心情，该股告别近两年来大部分时间处于5毛以下的低迷表现，于5月3日单日大涨85.11%！收报0.87港元，股价曾一度飙涨1.26倍，达到1.06港元。

另一边厢，作为投资者的中国平安却似乎不被看好，H股下滑2.47%，收报82.85港元。

重整投资协议到底说了什么？

重组主体包括方正集团有限公司、方正产业控股有限公司、北大医疗产业集团有限公司、北大方正信息产业集团有限公司以及北大资源集团有限公司。这五家公司的主营业务和主要股东及其关联性见下表。

从表中可见，方正集团及其属下的四大控股集团是这次重组的主角。

根据上海清算网披露的资料，截至2019年9月末，方正集团的总资产为3633.93亿元（单位人民币，下同），总负债高达2977.59亿元，这意味着杠杆率达到5.54倍，其中该集团持有的现金只有329.58亿元，但列账的付息债务就高达1810.86亿元，有617.73亿元须在一年内偿付，可见债务之重、之急。

随后在2020年2月因进入重整程序，方正集团没有再披露财务信息。不过，受方正集团委托对其进行信用评级的联合资信披露：截至2021年1月18日，方正集团、方正产控、北大医疗、北大信产、北大资源（即以上表中的重整主体）的债权人共有725家，申报了736笔债权，申报债权金额合计人民币2347.34亿元。

如此沉重的债务如何解决？

方正集团等五家重组主体将其持有的大部分股权资产、债券资产和其他资产设立新方正集团，华发集团和平安以现金按3:7额比例受让不低于73%的新方正集团股权，不超过27%的新方正集团股权将抵偿给选择以股抵债受偿方案的债券人，而重整主体持有的方正微电子全部权益由深圳特发集团授权的深超科技单独承接。

也就是说，现有的债权人，可以根据其受偿的级别获得清偿，部分债权人可以选择获取新方正集团股权或现金。华发集团和平安将出资获取新方正集团不低于73%的股权，其中平安占70%，即不低于51.1%的新方正集团股权；华发集团占30%，即不低于21.9%的新方正集团股权；债权人可以选择用新方正集团股权来抵债，而这部分不超过新方正集团股权的27%。

除此以外，重整主体持有的方正微电子全部权益由深圳国资委实际控制的深超科技或其指定主体单独承接。

根据上海清算网的公告，如果所有债权人都选择现金方式，不要新方正集团股权，则投资者（即平安、华发集团及深超科技）将支付现金733亿元，平安受让新方正集团的70%股权，华发集团将受让30%。就算债权人选择新方正集团的部分股权抵债，投资者支付的现金也不低于537.25亿元。

有关计划要待多方审批及完成各项法定程序方能实施。

对平安有何影响？

从以上的股权分配计划可以看出，平安占新方正集团的权益将不低于51.1%（若债权人选择股权抵债，而且占到新方正集团权益27%的临界点），不超过70%（若全部债权人选择现金抵债），这意味着若方案顺利实施，平安极有可能成为控股股东。

中国平安将委派持股99.51%的平安人寿作为这次重组的投资者，平安人寿将以370.5-507.5亿元人民币的对价受让新方正集团的51.1%-70%股权。

中国货币网披露的信息显示，截至2021年3月31日，平安人寿的资产总值为3.509万亿元，相当于平安总资产的35.98%；归母权益为2742亿元，相当于平安总归母权益的35.51%。平安人寿持有货币资金388.2亿元，短期贷款只有23.3亿元，2021年第1季经营活动产生的净现金流入达到830.46亿元，足以应付方正集团重组所需的资金支出。

新方正集团的资产主要涉及以下四大板块：

1. 医疗板块：拥有以北大国际医院为旗舰医院和十多家医疗机构组成的医疗服务体系、从事医疗信息化的企业北大医疗信息技术有限公司、医药企业北大医药(000788.CN)和占地220余亩、孵化100多家创新型生物医药企业的北大医疗产业园。
2. 金融板块：主要以方正证券(601901.CN)、北大方正人寿保险为核心主体，业务范围覆盖证券、期货、基金、保险等领域。
3. 信息技术板块：主要以北大方正信息产业集团为主体，旗下包括ST方科（600601.CN）、港股上市的方正控股等，覆盖智能制造（PCB、封装基板等）、印刷出版、新闻传媒、宽带通信、智慧城市解决方案等。
4. 教育板块：主要包括中国高科（600730.CN）和北大方正软件置业学院，主营置业教育、非学历职业培训等业务。

由以上所列的信息可见，方正集团持有北大医药、方正证券、ST方科、方正控股和中国高科等上市公司，笔者汇总如下（未包括清盘的方正资讯直接持有之北大资源）。方正集团于这五家上市的持股市值或为244.11亿元人民币（但其中有42.7%为已冻结的股份），较权益归母净资产溢价96.41%。

重组的最新消息或可为这些上市公司带来表现，稍稍提高其资产的吸引力。

平安在公告中指出，通过将北大医疗产业的下属优质医疗资源与平安保险的专业能力、医疗科技能力结合，可构建医疗健康生态圈。同时，推进方正集团其他板块的业务提升、资产运营与资本运作及和合规化改造，或可提高其投资回报和社会效益。

笔者留意到，中国平安旗下的众多资产，与方正集团确实有颇多重叠，例如平安旗下的资产管理业务或可对应方正证券；平安好医生(01833.HK)、平安医保科技等可对应方正集团的医疗板块；平安智慧城市业务或可对应方正的信息技术板块等。

方正集团没有上市的资产未知表现如何，但从上市公司来看，受其庞大债务和管理不佳等拖累，近期业绩都并不理想，比较有看头的可能是从事医疗业务的北大医药以及资产规模最大的方正证券。

2021年第1季，北大医药营收同比增长41.2%，扣非归母净利润同比增长1.24倍，主要因为上年同期的基数较低，而期内的经营现金流出达到1529万元。

前两年将“新财富”评选弄没了的方正证券今年首季收入仅按年增长5.83%，至20.49亿元，扣非归母净利润同比增长1.35倍，至8.82亿元，主要因为上年信用减值损失高达3.51亿元，而今年却为回拨874万元，并非经营状况有显著改善，经营活动产生的净现金流入同比下滑86.28%，至12亿元。

笔者留意到，方正集团的上市公司近年业绩都受到财务成本高企的拖累。例如，ST方科今年第一季的利息费用高达5369万元，同比增加了16%，相当于期内总收入的5.7%。如果中国平安能够利用其资金优势和多产业管理能力，帮助方正集团进行业务的整合和改善经营及管理效率，要改变方正集团目前盈利效率偏低的现状或并非不可能。

不过，平安这次是以主要从事人身险业务的平安人寿为主体参与重组。平安人寿旗下也有多个资管项目，但更多可能是用于投资，而并非介入日常业务。如果不打算出售资产抵债，而是想与方正集团的一些优质业务合并实现协同效应，恐怕需要平安的更多部门介入。

作者：毛婷