【市場觀潮】中國的科技巨頭是否迎來估值拐點？

原創

在疫情期間，因為能夠在非物理接觸下為人們的生活和工作提供便利，全球科技巨頭得到了資本的大力追捧，估值屢屢刷新紀錄。

然而，在疫情漸漸受控、對全球寬松貨幣政策可能轉向的憂慮下，科技股從高位回落。Facebook(FB.US)、亞馬遜(AMZN.US)、蘋果(AAPL.US)、谷歌(GOOG.US)、微軟(MSFT.US)和特斯拉(TSLA.US)等六大科技股今年以來的平均漲幅只有5.85%，股價變幅中位數為4.98%。

港股上市的中國科技巨頭也備受衝擊，騰訊(00700.HK)、阿里巴巴(09988.HK)、小米(01810.HK)、美團(03690.HK)、快手(01024.HK)、京東集團(09608.HK)、百度(09888.HK)和網易(09999.HK)八大市值巨頭，今年以來的平均漲幅只有5.36%，股價變幅中位數為-9.35%。

美國科技巨頭今年以來的下跌，或許可以理解為高位回調。但中國科技巨頭的下跌，或許更多是因為反壟斷調查的不確定性。

在阿里巴巴被處以182.28億元人民幣罰款之後，資本市場也對它恢復了信心，判罰決定下單之後，股價即逆市上漲。

但騰訊、美團等仍在約談中，估值前景頓時變得不甚明朗，而它們的股價也在搖晃之間。

在這個時候，多只恒生科技ETF於4月28日獲批準入場，不由得引起遐想：作為恒生科技指數重磅股，科技巨頭們是否即將迎來估值拐點？

數百億資金來襲

4月28日獲批準的7只公募ETF，均瞄準恒生科技指數，除了華泰柏瑞基金的產品跟蹤瞄準恒生科技指數的ETF之外，其他基金均直接跟蹤恒生科技指數，而且採用完全複製法，即完全參照恒生科技指數的成分股與權重建倉和調整。這意味著除了滬深港股通之外，内地資金將通過公募基金的形式參與到科技股的投資中。

這7只ETF的資料顯示，大成、華夏、易方達的ETF首次募資上限為80億元人民幣，華安和華泰柏瑞的上限均為20億元人民幣，而博時和嘉實則不設上限，意味著將有數百億資金買入恒生科技指數的成分股。

這一批還只是先行部隊，未來還有一波基金陸續來襲。天弘申請恒生科技指數型發起式基金的申請已獲批，建信、上投摩根、廣發等均於今年3月、4月間提交了申請材料。隨著更多瞄準恒生科技指數的基金成立並獲批，很可能掀起一場建倉潮。

從上表可見，獲批之後，這些基金已經迅速展開首次募資。那麽，現在是否為建倉的理想時機？

估值拐點已至？未必！

恒生科技指數於2020年7月27日推出，以2014年12月31日為基準日。2021年4月9日加入百度集團-SW之後，成分股總數為31。該指數按流通市值加權法計算，每只成分股的比重上限設定為8%，每個季度檢討一次。

見下圖，恒生科技指數於2021年2月27日到達10945.22的高位，較剛推出時的點位高出近60%，但隨後反復向下，到5月12日收市報7861.18點，累計跌39.23%。下跌的原因應與獲利回吐以及反壟斷調查的不確定性有關。

根據5月7日的數據，恒生科技指數的前五大權重股分别為阿里巴巴（9.28%）、小米（8.97%）、美團（7.3%）、騰訊（7.26%）和快手（7%），合計佔比達到39.81%。從第一個圖表可見，這些科技巨頭今年的表現難續去年的強勁勢頭，而且落後於美國的同行。

除了股價表現落後之外，中國科技巨頭們的估值也明顯偏低。見上表，中國八大科技巨頭的市銷率平均值為6.86倍，中位數為6.36倍，遠低於美國六巨頭，後者的市銷率平均值為9.35倍，中位數為8.47倍。

但是，股價下跌和估值偏低並不意味著適合在此時買入。

需要注意的是，美國的科技巨頭已公佈最新一季業績。由於美國的疫情在第一季之後才開始對經濟產生影響，科技股的正面作用在下半年才開始帶動業績增長，所以巨頭們的最新一季業績普遍顯著增長。

中國的科技巨頭尚未公佈最新一季業績。去年第一季疫情，這些科技巨頭都發揮了非常重要的作用，並已體現在其去年全年的業績中。我國抗疫成效顯著，今年以來經濟已基本恢復，對科技巨頭產品的依賴也有所降低。面對去年的高基數，中國的科技巨頭今年未必能像其美國同行那樣，取得出乎意料的高增長。

此外，反壟斷調查正在推進中，結果未知，但罰款很可能是最輕的判罰。這些壟斷各自服務領域的科技巨頭，最終可能需要改變現有的經營模式，以釋除壟斷的疑慮，無疑將影響到其當前的競爭優勢——它們正是憑借這些競爭優勢享有高增長的利潤紅利。

一旦經營模式發生改變，失去既有優勢，它們的盈利能力也將被削弱，那麽估值的下調就得到了合理的支撐。

Wind的數據顯示（2021年5月11日），恒生科技指數成分股的總市值逾17.5萬億元，流通市值逾10萬億元。新ETF基金的放行固然能為其日常的流動性帶來正面作用，也許會在建倉時會有短期的波動。但幾百億元僅為其十萬億總市值的千分之幾，更長遠而言，決定這些科技股估值的仍是其基本面。

當前的反壟斷調查將可能對大型科技股未來的經營模式產生重大影響。所以，在這些因素尚未明確之時，仍難言拐點已至。近期的業績發佈和反壟斷調查進展都將對它們的股價帶來衝擊，應謹慎留意。

作者：毛婷