大华继显：京东(09618.HK)收入增长势头继续加快 维持买入评级

大华继显发布报告指，京东(JD.US)(09618.HK)收入增长势头继续加快，尽管2020年第1季基数较高，但京东的收入增长仍于2021年第1季同比增长39%。在京东零售的强劲增长推动下，直接在线销售及服务分部在2021年第1季分别同比增长35%/73%至人民币1,753亿元/人民币279亿元(2020年第4季：28%/53%，2020年第1季20%/30%)(由于在线市场3P增长超过1P销售，即服装、家用电器及长尾产品类别的销售)以及京东物流(3P同比增长100%，佔总收入的11%，而2020年第1季为9.3%)。

2021年第1季，毛利率同比下降1.1个百分点至14.3%，原因是由于产品组合转向低利润产品(高购买频率及较低的平均售价)被京东零售实现的毛利率提高所抵消。2021年第1季的按非通用会计準则的经营收入为人民币35亿元，经营利润率为1.7%(2020年第1季：人民币33亿元，2.2%)，这是由于自2020年第4季度以来京东物流以及新业务(京西)的基础设施投资增加，抵消了京东零售(JDRetail)的强劲业绩，京东零售(JDRetail)的经营利润率达到了有史以来最高的4%(2020年第3季度包括社会保障福利在内为4.3%)，这是由于经营杠杆率提高。

鑑于对全球芯片短缺的担忧日益加剧，京东已提前向其供应商付款，以确保获得各种消费类电子产品(这使其2021年第1季的自由现金流降至-人民币97亿元)。管理层重申，由于其历史悠久的供应商关係以及精确的供应链预测能力，因此不会受到此事件的严重影响。

京东重申将继续增强其物流能力，因为其相信社区团体购买的成功在大程度上取决于物流解决方案(尤其是新鲜农产品，需要立即交货以确保新鲜度)。此外京东物流的首次公开募股预计将于5月底进行。根据该公司的最新招股说明书，公司的市值为34亿。受近期上市的SFREIT(首次亮相时下跌16%)以及预计2021年净亏损扩大的影响，该行对京东物流的近期股价表现仍持谨慎乐观的态度。

该行将对2021年第2季的最高收入预测提高了2%(与市场预期一致)，这主要是由于强劲的季节性因素(618销售)所致。该行预计2021财年第2季度的非通用会计準则的纯利率为2.2%，因为该行预计物流及经销品销的更高投资将继续被提高利润率的市场及广告收入所部分抵消。

该行维持买入评级，将目标价下调至100美元(388港元)，这是由于投资新计划而导致盈利能力下降的原因。该行的目标价相当于2022年预测市盈率的34倍(不包括现金)，而2022至2025年的调整后每股盈利复合增长率为38%。该行看好京东，因为京东在改善经营效率方面具有潜在的利润增长，并通过京西计划在低线城市取得了稳固的进步。该公司的企业价值/销售价格为0.5倍，低于历史平均水平0.6倍。