【预见】资不抵债的亚朵酒店：情怀满满却难敌商业厮杀？

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亚朵，是云南怒江边上一个小村庄的名字。王海军在一次旅行中，意外走进这里，触动于村庄的自然、清新、淳朴，人与人之间心存善意，总是幸福。后来，王海军自己创业，便选择“亚朵”作为酒店品牌名称。

在单干创业之前，王海军已经是酒店业的老兵。2002年，王海军加入如家酒店集团，是集团创始团队成员之一。两年之后，王海军随同季琦离职如家，作为核心创始人之一建立了汉庭酒店。2012年3月，时任汉庭集团常务副总裁王海军从汉庭集团离职。

一年之后，中端酒店品牌亚朵创立。王海军觉得自己的名字太普通，自己考证后认为自己身上有契丹血统，于是就取了个“耶律胤”的外号。从此，亚朵与耶律胤就成了难解的组合。

2019年6月，亚朵聘请中信建投证券为公司进行上市辅导。3个月辅导期结束后，2020年1月，亚朵更换中金公司作为其上市辅导机构。同月，新冠疫情发生，亚朵的A股上市计划无疾而终。

又过了一年，亚朵终于递交招股书。但上市地点已从A股换成了美股市场。行内人士认为，亚朵之所以选择从A股转到美股上市，可能由于A股市场近年给予传统行业准入的门槛较高。另一方面，公司财务指标及股权架构掣肘，亦可能是亚朵“退而求其次”选择的原因。

上市屡受挫的亚朵，究竟有什么问题呢？

1、轻资产经营仍资不抵债，疫情后扩张放缓

按照耶律胤的构想，“亚朵”是一家人文酒店，追求不只是安全与卫生，而是一个加载着内容的空间。这些“内容”包括书本、影集，甚至是恰到好处的服务与帮助。他希望房客在入住亚朵酒店后，能把繁忙和焦躁降个维，心理和精神上都可以缓释一下。

截至今年3月31日，亚朵酒店旗下众多品牌共608家酒店（提供71121间房间）共覆盖国内131个城市。其中，亚朵在一线城市酒店布局119家酒店，新一线城市及二线城市有367家酒店。同期，亚朵还有299家酒店正处于开发筹备中。

亚朵酒店经营模式分为两种，一种是加盟模式，另一种是自营模式。加盟模式下，加盟商负责酒店建设、装修及维护，亚朵提供相应指导，之后派驻现场HR代表负责招聘人员及管理加盟酒店的日常经营。除此外，亚朵还提供收入管理、技术支持及销售营销支持等系列服务。

亚朵与加盟商的协议有效期通常在8至15年间。酒店运营前，亚朵会向加盟商按每间房4000元至6000元（视乎不同品牌确定最终价格）收取首期加盟费用（该部分收入计为递延收入并在合同期内以直线法分摊）及有关的开张前服务有关费用。

加盟酒店开始经营后，亚朵每月按加盟酒店总收入收取5%至6%不等的加盟管理费，并就派驻酒店经理、提供的酒店供应品及其他相关服务收费。

自营模式下，亚朵直接从出租方手上租得物业，全程负责之后的酒店开发、运营、管理、维修、维护及酒店营运产生的所有成本费用，包括酒店经理及雇员聘用、培训及监督等。亚朵自营酒店租期一般在10到20年间，前三至六个月一般享受免租。之后头两年每月或每个季度按月缴租。两年之后，每两年至五年自营酒店的租金会有一定程度的上升。

亚朵直营酒店产生收入主要为经营酒店提供住宿及相关服务产生的收入。

除此之外，亚朵还有部分场景零售业务，销售产品产生相关收入。

按酒店经营模式划分，亚朵加盟酒店截至2019年、2020年底、2021年3月31日及2021年5月31日数量分别是391家、537家、575家及606家。自营酒店从2020年后开始一直维持在33家。

相比全流程亲力亲为的自营模式，亚朵在加盟模式下并不直接负责酒店的经营，省去了占比最大的物业租赁和人员成本，资产模式更轻。因此，从去年开始，亚朵的扩张已经不依赖自营模式酒店，完全依赖外来加盟商加盟，自己从中收取加盟管理费抽成。

然而，在全依赖加盟模式扩张的情况下，亚朵的扩店步伐经历去年疫情已明显放缓。2019年，亚朵新增加盟酒店178家。2020年疫情期间新增酒店156家，至今年前五个月新增加盟数量已降至43家。

至于后备“开发中”酒店数量，2019年末、2020年末及2021年3月底分别为283家、288家及299家，三年来并未出现明显增加。按此趋势，走加盟模式“轻资产”经营的亚朵今年新增酒店数量可能会大幅滑坡。

一般计算酒店收入，会考虑两个维度，一个是“量”，另一个是“价”。亚朵的增量下滑，其2021年第一季度的RevPAR（每间房产生收入，以总收入除以所有酒店可供住宿房间（包括空房）收入计算，不计提供政府用作新冠隔离的房间）为238.1元，尚未恢复至2019年第一季水平（即284.7元，2020年情况特殊不作比较）。

若以ADR（每间房收费，以总收入除以已入住房间数量计算）衡量，亚朵今年第一季单位房费为377.7元，2019年第一季该指标为412.7元。

在单价恢复未如预期的情况下，亚朵加盟酒店录得收入2.54亿元，高于2019年同期的1.5亿元。该增长主要来自加盟酒店数量的增长。而亚朵的自营酒店数量近两年并无取得太大增长，因此其今年第一季只录得收入1.24亿元，甚至还要低于2019年同期的1.3亿元。

随着亚朵以加盟酒店实现业务拓张的速度放慢，可以预见其今后营收增长可能会同步失速。

经营开支费用方面，亚朵经营成本主要分为两部分，加盟酒店经营成本主要有向加盟商销售的酒店日用品及其他产品成本、加盟酒店经理、现场HR代表薪酬；自营酒店成本包括租金、酒店人员成本、房间消耗品成本、酒店物业公用成本等。

2020年前两个季度，由于疫情导致客源减少且酒店经营支出相对固定，亚朵一度录得经营亏损。而即便在正常经营的2019年，亚朵不同季节的经营利润率亦容易期内大型活动、假期人流等影响呈现不规则波动。

在2020年期间亚朵扩张放缓，很大程度上是由于公司现金流较为紧张。企查查显示，亚朵酒店最近一轮融资发生在2017年是2月3日，该C+轮的投资机构是德晖资本及去哪儿，投资金额不详。之后整整四年，亚朵都未获得外部融资。

亚朵的加盟经营模式本来可以稳定产生一大笔现金流。然而，由于疫情期间拓店速度放缓，其2020年经营活动产生现金流由一年前的2.24亿元下降至1.19亿元，加上该年内投资活动现金流净流出，导致去年亚朵资金增量只有6115万元。截至该年年末，亚朵现金及现金等价物也只有8.33亿元。

截至今年3月31日，亚朵账上有夹层资本8.95亿元，主要为可赎回B轮及C轮股票。同期，公司股东权益为负3.17亿元，处于资不抵债状态。今年2月份，亚朵与其股东达成重组协议。根据协议，公司A轮、B轮及C轮股票股东同意在公司提交合资格IPO申请之后终止相关优先权利（包括清算优先及赎回权利），其B轮及C轮股票将从夹层资本重新分类为股本。

因此，亚朵才会辗转到来到美股上市。其上市背后更多是出于资金压力。

同样，由于资金压力，亚朵在中端酒店的竞争上，已落后同行不少距离。

2、慢下来的亚朵，会止步不前吗？

根据弗若斯特沙利文报告，按房间数量计算，亚朵是中国中高端酒店领域最大的酒店集团，2020年市场占有率为9.4%。根据报告描述，排名第二和第五的酒店集团应该分别为华住酒店和首旅酒店。同年内其市场占有率分别为7%及4.4%。

然而，如果将统计范围扩大到中端酒店市场的话，亚朵已远落后于同行竞争对手。根据媒体统计，2019年一年内，锦江酒店中端酒店数量净增1100家，华住酒店中端酒店则净增加795家。华住旗下中端酒店品牌全季酒店数量从2019年的831家增长至去年年末的1105家。

而主攻中端酒店市场东呈国际集团旗下酒店数量（包含开发中酒店数量）已超过3000家，客房数24万，分布于全球200多个城市。

根据头豹研究院的《2019年中国中端酒店行业概况》统计，2018年末亚朵门店数为275家，在行业中位居第四。经过2019年和2020年的逆水行舟之后，期间资金略显囊肿羞涩的亚朵在中端酒店的赛道上与同行竞争对手的差距可能已越拉越大。

事实上，在2013年亚朵创立之时，东呈酒店、尚美生活、和颐都已入局中端酒店赛道。而在亚朵推出之后，后来者如锦江集团的锦江都城、华住酒店旗下的全季和星程、铂涛酒店的ZMAX都在抢食国内崛起的中产阶级消费市场这块大蛋糕。

由于近两年拓店速度放缓，亚朵目前在中端酒店赛道的真实位置，可能已颇为尴尬。

理论上，在数量不如竞争对手的情况下，亚朵如果做出差异化，也可以做到“小而美”。在深受云南亚朵村人文精神感染的耶律胤设计下，每间亚朵酒店都有设有藏书千册的竹居、人文摄影区，并定期举办相关的阅读、摄影沙龙讲座。

从2016年开始，亚朵酒店还跨界和吴晓波团队、知乎、虎扑、奈雪的茶、网易云等IP联名推出亚朵吴酒店、“有问题”主题酒店、亚朵软欧包主题快闪店、南京新街口网易云音乐亚朵轻居店等活动，打造属于自己的社区“第四空间”。

然而，从公司最终的营收状况看，这种牺牲了餐饮业务空间而腾位置予阅读、公共空间的做法并未刺激到其客源大幅增加，反而一定程度上减少了其占比在20%左右的非客房收入（据公司公开披露），反映在财务指标上，就是单位坪效的下滑。

事实上，亚朵非客房收入占比本来就不高。据文旅部数据，2020年第四季，中国星级饭店营收中，餐饮收入占比为41%，基本与客房收入相若。

亚朵这种花钱买情怀却得不到相应回报的做法在商业上其实并不可取。

更为致命的是，亚朵赖以扩张的加盟模式在部分地区市场已遭到质疑。有亚朵业主（加盟商）表示，亚朵给出的开发数据“水分太大”，投资回本遥遥无期，二线城市普遍可能需要五年以上时间才能回本。

一位长沙本土酒店品牌的开发负责人则指出，亚朵在当地物业项目选址和定位完全和产品不搭，不过是过度消费投资人的情况，“最酒店最终是要回到盈利。”

在扩张大幅慢于竞争对手的情况下，耶律胤的亚朵“第四空间”差异化实质上并未在商业上证明自己的可行性。

3、总结

从A股到美股上市，成立八年的亚朵看中的应该是境外市场更为宽松的上市门槛。公司2017年莫名遭到资本冷遇令其出现较为紧张的资金面问题。

叠加2020年的酒店业寒冬，亚朵大幅放下了扩张的步子，目前已差着同行不少距离。至今年，亚朵RevPAR等经营指标仍未完全恢复至2019年同期水平。

结合以上诸多因素考虑，即便这次能在美国市场顺利上市融资，因为各种各样原因慢了两年的亚朵，在中国中端酒店红海迎头赶上所剩时间其实并不多了。