券商评级：三大指数震荡 九股迎来掘金良机

日期：2021年9月7日 上午10:52

　　京东方A(000725)：行业景气度高企 面板龙头业绩超预期

　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：王谋 日期：2021-09-06

　　业绩总结：2021H1，公司实现营业收入1072.9亿元，同比增长89.0%；实现归母净利润127.6 亿元，同比增长1019.3%。

　　受益行业高景气度，显示业务实现高速增长。2021H1：1)从营收端来看，公司主营业务显示事业收入同比增长89.3%，显示器件销量同比增长18%，销售面积同比增长45%，主流产品市占率稳居全球第一；智慧系统创新事业收入同比增长56.3%，智慧一体机形成4大系列产品线，销量同比增长超2倍。2)从利润端来看，受益于产能扩张和面板各产品线价格的大幅上涨带来的量价齐升，2021 年公司归母净利润同比增长逾10 倍；公司毛利率为31.3%，较去年同期上升14.4pp；净利率为15.3%，较去年同期上升15.1pp。3)从费用段来看，公司销售费用率为2.1%，同比下降0.2pp；管理费用率为3.8%，同比下降0.4pp；研发费用率为4.7%，同比下降0.7pp。

　　低迷经济环境下仍实现销量逆向增长。2020 年在“缺芯”叠加疫情对行业造成的重大冲击下，公司显示事业显示器件销售呈现逆势增长，5大主流产品(包括LCD 智能手机、笔记本电脑、显示器、平板电脑和电视)的出货量及销售面积市占率仍然保持全球第一的地位。公司在柔性OLED 的表现也十分亮眼，出货量全球占比接近20%，保持住了全球第二、国内第一的水平。

　　数字化变革背景下，行业龙头市场地位稳步提升。公司正以构建“一个、数字化、可视的京东方”为顶层目标，深入推进全面数字化变革。今年公司完成了中电熊猫南京8.5 代和成都8.6 代液晶产线的收购，将会加强公司LCD 行业龙头地位；北京生命科技产业基地项目也在有序进行中。公司在朝着实现高效数字化运营、提升管理效率和经营效益、数字化变革的目标有序推进。未来，公司面板整体的增长有望固化，加上公司产品结构的不断优化、盈利能力的不断增强、品牌的集中度的不断提升、产业的健康发展，在世代线升级的大趋势和“万物互联”的大时代下，公司将会稳定其龙头地位且有望逐渐提升。

　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年，公司EPS 分别为0.63元、0.74 元、0.84 元，未来三年归母净利润复合增速有望达到86%以上。我们给予公司2021年12 倍PE 估值，对应目标价7.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：全球宏观经济波动的风险；新冠疫情反复影响下游需求的风险。

　　恒瑞医药(600276)：BD引进再度出手 喜提第三代抗CD20单抗

　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：杜向阳/陈进 日期：2021-09-06

　　事件：概述与北 京天广实生物技术股份有限公司达成协议，天广实生物授予公司针对第三代抗CD20 抗体MIL62 在大中华地区的排他性独家商业化权益，同时共同开展MIL62 与公司相关产品联用的临床研究。双方达成初步股权投资意向，公司拟作为基石投资人向天广实生物进行约3000 万美元的股权投资。

　　CD20 单抗可用于治疗B细胞恶性肿瘤和自身免疫疾病，市场前景广阔。CD20是一种跨膜磷蛋白，仅位于前B 细胞和成熟B 细胞，它在95%以上的B 细胞性淋巴瘤中表达，而在造血干细胞、血浆细胞和其他正常组织中不表达。所以，CD20 被认为是一个治疗B 细胞恶性肿瘤及自体免疫疾病的目标靶点。在与CD20 阳性细胞结合后，抗CD20 抗体可通过触发ADCC，CDC，ADCP，以及直接诱导细胞凋亡作用来杀死B细胞。CD20 单抗可以分为三代：第一代为嵌合或者鼠源单抗，第二为人源化单抗，第三代为Fc 段糖基化修饰改造抗体。目前全球仅有一款第三代抗CD20 单抗-奥妥珠单抗(2013 年在美国上市，2021年在中国上市)获批上市，2020 年的全球销售额约7.2亿美元。第一代利妥昔单抗(1997 年在美国上市，2008 年在中国上市)目前已在全球多个国家和地区销售，2020 年利妥昔单抗原研及生物类似药的全球销售额约61.1 亿美元。

　　MIL62 具有更强的ADCC活性和抗肿瘤活性，有望成为公司新的增长点。MIL62是天广实生物研发的糖基化改造人源化II 型抗CD20 单抗，是中国首款及目前唯一一款进入III 期临床试验阶段的由国内药企开发的第三代抗CD20 抗体。与第一代抗CD20 抗体利妥昔单抗相比，MIL62 的独特结合表位及抗体糖基化修饰显示出更强的ADCC 活性和抗肿瘤活性(显著强于利妥昔单抗，略强于奥妥珠单抗)。2021 年4 月，天广实生物获得国家药监局批准进行难治性滤泡性淋巴瘤患者III 期注册试验。MIL62 拟用于多种血液肿瘤和自身免疫疾病的治疗，已开展的临床试验包括联合来那度胺治疗复发/难治性滤泡性淋巴瘤和边缘区淋巴瘤，联合BTK 抑制剂治疗复发/难治性CD20 阳性B 细胞淋巴瘤，联合标准治疗方案治疗狼疮性肾炎等。

　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS 为1.14 元、1.39 元、1.68 元，对应PE 分别为40、33、28倍。BD引进成为公司自主研发之外加速创新的新引擎，推动公司转型升级，维持“买入”评级。

　　风险提示：创新药研发失败，产品销售不达预期。

　　国电南瑞(600406)：新型电力系统背景下 Q2维持较快增长

　　类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红/柴嘉辉 日期：2021-09-06

　　投资要点

　　2021H1 收入+22%、扣非净利润+41%，略超市场预期。2021H1 实现营业收入148.04 亿元，同比增长21.81%；实现归属母公司净利润18.44 亿元，同比增长33.94%；实现扣非归母净利润17.93 亿元，同比+41.0%。

　　其中2021Q2 实现营业收入98.83 亿元，同比增长19.37%，环比增长100.85%；实现归属母公司净利润16.42 亿元，同比增长26.27%。上半年归母净利润/扣非归母净利润均接近此前预告上限，业绩略超市场预期。

　　毛利率整体稳定，降本增效下净利率有明显提升。2021H1 毛利率为27.38%，同比下降0.09pct，Q2 毛利率30.03%，同比上升0.40pct，环比上升7.98pct。分板块看，电网自动化及工业控制、继电保护及柔性直流输电、电子自动化信息通信、集成与其他业务毛利率均有小幅下降，发电及水利环保由于退出了部分效率较低的业务，毛利率提升6.7pct；同时由于毛利率较高的继电保护及柔性直流输电板块营业收入增长较快(yoy+96%)，因此整体毛利率稳定。2021H1 归母净利率为12.45%，同比上升1.13pct，Q2 归母净利率16.62%，同比上升0.91pct，环比上升12.53pct。主要是费用增速慢于营收增速，同时公司严控回款，信用减值同比减少、同时转回了部分减值，信用减值+资产减值科目共产生0.85亿元的正贡献。

　　2021 年电网投资有望稳增，在双碳、新型电力系统背景下调度、配用电、特高压直流等存在结构性增长机会。2021 年电网计划投资4730 亿元，同比+3%；1-7 月国内电网投资2029 亿元，同比-2%，未来电网总体投资我们预计维持稳增状态。但新能源、尤其是分布式能源的大量并网接入，新兴复合增长，以及与之匹配的大量电力电子设备的接入，对电网提出新的要求。我们预计在此背景下调度、配用电、特高压直流等领域面临结构性增长的机会，同时二次设备和电网智能化投资有望结构性增长。

　　盈利预测与投资评级：公司是电力二次设备龙头，考虑到公司继保及柔直业务增速好于预期、同时利润率超预期，我们小幅上调公司2021-23年归母净利润至58.7 亿元(+1.4 亿元)、69.4 亿元(+1.4 亿元)、81.7 亿元(+0.8 亿元)，同比分别+21%、+18%、+18%，对应现价PE 分别31x、26x、22x，给予目标价38.75 元，对应2022 年31x PE，维持“买入”

　　评级。

　　风险提示：宏观经济下行，竞争加剧等

　　千味央厨(001215)公司深度报告：深耕餐饮供应链 借力上市迎风成长

　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：寇星/卢周伟 日期：2021-09-06

　　千味央厨立足并深耕于餐饮供应链领域，是国内起步较早的速冻面米制品供应商，致力于为餐饮、酒店、团体食堂提供全面供应解决方案，拥有肯德基、必胜客、华莱士、海底捞等大客户，是百胜中国的T1级供应商，近几年通过经销渠道扩大销售范围，逐步实现销售渠道全国化布局。

　　餐饮供应是速冻面米的新蓝海：速冻面米是最大的速冻细分品类，而餐饮渠道是速冻面米制品需求的新蓝海，面米制品速冻化、工业化有助于餐饮客户实现标准化、集约化、稳定化供应，千味在国内速冻面米制品餐饮市场仅占比5.75%，但已经具备先发优势，随着规模效应提升，市占率有望稳步上升。从消费场景来看，团餐和乡厨等新兴渠道具备较大的成长潜力，团餐市场年化增长18.6%，产品需求与速冻特性匹配度高，携手成长；乡宴在消费升级背景下，为速冻餐饮企业下沉至三四线城市及农村市场奠定了基础。

　　新品研发+场景延伸，挖潜市场需求：公司专注餐饮后厨解决方案，一方面不断进行新品研发，针对不同场景和需求研发更多的细分品类，从油炸类产品拓展至蒸煮类、烘焙类和菜肴类等多元化品类，SKU超过300个，公司正在研发酥饼、红豆派、冷冻预烤面包等产品，持续进行产品创新；另一方面依托现有产品进行场景化的深入研究，研发出适应不用消费场景的系列产品，扩大单一产品消费场景和弹性，公司油条、蛋挞、芝麻球等细分品类含税收入已过亿。公司IPO新增的8万吨产能也将为公司产品发展提供支持。

　　直营奠定产品和品牌竞争力，经销加速扩大销售规模：公司通过直营为客户提供整体解决方案，与客户长期、深度绑定并不断丰富合作产品，看好公司巩固直营客户资源，并大力开发区域性连锁餐饮企业客户，用公司的经验服务更多的直营客户。公司以经销商覆盖中小餐饮客户，借助经销商在三、四线城市目标市场的销售渠道和资源，提升触达范围、配送效率和销量规模，拥有经销商超过900家，看好公司继续通过经销商扩大销售网络，提升业绩规模，经销业务占比已经提升至64.3%，有望继。续提升公司IPO募得资金将主要用于：新乡千味央厨食品有限公司食品加工建设项目(三期)、总部基地及研发中心建设项目

　　盈利预测

　　我们预计公司21-23年收入分别为12.73/16.15/20.08亿元，分别同比+34.8%/26.8%/24.3%；归母净利润分别为0.88/1.20/1.58亿元，分别同比+15.1%/+35.6%/+32.1%；EPS分别为1.04/1.40/1.86元。

　　风险提示

　　行业竞争加剧、原材料价格持续高企、食品安全、独家供货模式

　　紫光股份(000938)：积极拓展云业务 业绩稳健增长

　　类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：李宏涛/李仁波 日期：2021-09-06

　　点评：

　　1、收入结构持续优化，业绩稳健增长

　　公司2021 上半年营业收入307.50 亿元，同比增长20.11%，归母净利润9.26 亿元，同比增长8.08%%，业绩稳健增长。业绩主要看点有：①ICT 基础设施及服务业务实现收入187.57 亿元，同比增长28.03%，占营业收入比重达到61%，公司整体收入结构持续优化；②IDC 数据显示，2021 年一季度公司包括交换机、路由器等多项产品市占率进一步提升，持续保持市场领先地位；③控股子公司紫光云公司积极拓展行业云，打造云基础设施研发、运维、运营核心能力，上半年实现营业收入3.92 亿元，同比增长73.42%，归母净利润-2590.94万元，亏损同比减少49.10%；④公司研发投入持续增长，上半年研发投入21.91 亿元，同比增长17.38%，为云服务业务快速发展奠定了良好的技术基础。

　　2、数字经济高速发展，公司产业链布局顺应需求近年来，数字经济已逐渐成为未来全球经济增长的重要引擎。我国高度重视数字产业发展，出台了一系列针对新型基础设施、产业数字化转型、政务数字化服务、数字民生工程指导与扶持政策。在全球新冠肺炎疫情影响、经济发展面临更多不确定性的背景下，数字经济展现出更加顽强的韧性，促进了经济发展新模式和新业态的加速创新突破。同时，云计算、物联网、人工智能、大数据、机器学习、区块链等新技术不断成熟，与企业信息化需求结合落地，将进一步推进ICT 基础设施和相关技术的需求和突破。

　　2021 年上半年，公司深度布局“芯—云—网—边—端”产业链，把握城市和行业发展重构机遇，依托多年ICT 技术积累和数字化经验，以“同构混合云”云平台为基础，持续加强“云智原生”核心能力、数字化转型的顶层设计能力和全面整合生态合作伙伴的资源能力，赋能行业客户数字化转型，公司ICT 基础设施及服务业务快速增长，智慧城市、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等智慧类项目持续增加。

　　3、投资建议

　　我们看好云计算、大数据、物联网、人工智能发展前景下，电子信息产业的高景气度，同时我们看好公司技术创新能力以及覆盖全球的销售网络。预计2021~2023 年公司营收690.8 亿、802.8 亿、937.0亿，归母净利润22.5 亿元、27.7 亿元、35.3 亿元，对应的PE 为36/29/23，继续推荐，维持“买入”评级。

　　风险提示：数字化建设投资放缓；技术和产品研发不及预期；经营及人力资源风险。

　　隆平高科(000998)中报点评：主导产品增长良好 育种研发成效明显

　　类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：程晓东 日期：2021-09-06

　　事件：公司发 布 2021 年中报。21 年上半年，实现营收 11.19 亿元，同减1.06%；归母净利润-5711.05 万元，较上年减亏；基本每股收益-0.04 元。点评如下：

　　1、上半年核心主导产品杂交水稻种子增长良好杂交水稻种子方面，21 年H1 营收6.19 亿元，同增16.52%，在总营收中的占比由上年同期的46.97%提升至55.31%，主导地位增强；毛利率为37.61%，较上年同期上升1.08 个百分点。

　　杂交玉米种子方面，H1 营收1.59 亿元，同减37.62%，在总营收中的占比为22.64%，较上年同期下降8.37 个百分点；毛利率为31.87%，同比下滑7.8 个百分点。玉米种子营收同比有所下滑，主要原因之一是由于本业务年度销售提前，年前发货量增加。据测算，20 年Q4，玉米种子销售收入7.13 亿元，同增60.77%；20/21 业务年度，公司玉米种子销售收入8.91 亿元，同增3.15%。

　　其他业务方面，蔬菜瓜果种子营收1.01 亿元，同增21.43%，在总营收中的占比为9.79%，较上年提升2 个百分点；毛利率为61.82%，同比上升9.04 个百分点。向日葵种子营收8720.67 万元，同减21.31%。

　　杂谷种子营收3519.92 万元，同减31.43%。毛利率持平略降。

　　2、21/22 业务年，公司主导产品有望迎来量价齐升价格方面，我们认为，21/22 业务年，受行业景气上行的影响国内主粮种子价格有望上涨，公司作为行业龙头其产品价格涨幅或更明显。行业景气上行的动力主要来自两个方面：首先，供需关系来看，在国内主粮种植积极性高涨和相关种子产品库存低位的大背景下，主粮种子包括玉米种子和杂交水稻种子供需格局趋紧；其次，成本方面来看，主粮价格保持高位将抬高制种成本。

　　量增方面，21 年中期，公司预付款2.95 亿元，同增62.9%。预付款主要为公司预付给制种商、农户等制种单位所产生的款项，预付款的增长意味着21/22 业务年度公司制种面积和制种量将明显增加，这将为业绩增长奠定基础。

　　3、转基因研发持续推进，竞争优势愈加明显

　　上半年，公司转基因研发卓有成效。参股公司杭州瑞丰转基因玉米产品瑞丰125 获得黄淮海夏玉米区生产应用的安全证书和西北玉米区生产应用的安全证书，参股公司隆平生物的转基因玉米抗虫、抗除草剂性状研发工作也取得阶段性突破，并正按照相关要求稳步推进法规试验及安全评价工作。公司在转基因育种方面的布局和成效领先同行，随着相关产品的落地，竞争优势将愈加明显。

　　盈利预测

　　预计 2021/2022/2023 年归母净利润4.37/7.83/9.99 亿元。公司是种业龙头，给予公司22 年50 倍PE，目标市值391.5 亿元，距离现价有30+%的空间，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　种子价格上涨不及预期，天气因素导致制种产量下降和制种成本上升

　　云图控股(002539)公司信息更新报告：纵向打造磷酸铁项目 磷复肥巨头价值或再获溢价

　　类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：金益腾 日期：2021-09-06

　　复合肥巨头纵向打造电池级磷酸铁项目,维持“买入”评级根据公司公告,公司拟在湖北省松滋市投资设立云图新能源材料(荆州)有限公司,并由其投资建设年产35 万吨电池级磷酸铁以及配套项目。预计项目总投资额为45.95 亿元,其中固定资产投资40.95 亿元,配套流动资金5 亿元。项目分两期建设,一期10 万吨/年磷酸铁,预计于2023 年3 月建成投产;二期25 万吨磷酸铁及配套30 万吨湿法磷酸(折纯)、30 万吨精制磷酸、150 万吨磷矿选矿、100 万吨硫磺制酸、60 万吨缓控释复合肥、100 万吨磷石膏综合利用和20MW 余热发电项目,预计于2023 年12 月建成投产。我们维持预测公司2021-2023 年归母净利分别为7.66、9.75、10.38 亿元,EPS 分别为0.76、0.97、1.03 元/股,当前股价对应PE 分别为21.6、16.9、15.9 倍,维持“买入”评级。

　　公司产业链一体化优势明显,纵向进军新能源领域恰如其分随着国家新能源技术和新能源汽车的发展,新能源汽车动力需求和电力、通信储能需求大幅增长,带动动力电池及磷酸铁锂等正极材料需求的高速增长。目前磷酸铁作为制造电池级磷酸铁锂的关键、核心前驱体原料供不应求,产能存在较大缺口,未来磷酸铁产品的市场空间较大。磷源在磷酸铁制备成本中占比最大,而公司目前已建立了磷肥完整产业链以及黄磷为主的磷化工产业链,构筑了一体化产业链优势。同时公司拥有雷波县牛牛寨北矿区丰富的磷矿资源,该磷矿已探明资源储量约达1.81 亿吨,未来磷酸铁成本有望做到行业领先。

　　磷复肥龙头深耕主业,同时纵向布局新能源产业,巨头价值锦上添花公司深耕磷肥、复合肥行业多年,构筑了一体化的产业优势。目前公司拥有复合肥510 万吨,拥有一级经销商5,500 余家、镇村级零售终端网点10 万余家,复合肥巨头地位巩固。公司拥有联碱产能60 万双吨,随着光伏玻璃陆续投产,纯碱行业产能收缩,纯碱价格有望继续上涨,公司联碱业务仍有望超预期。此次公司纵向布局磷酸铁产业具有明显优势,其作为磷复肥巨头的价值将再获溢价。

　　风险提示:项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

　　恒力石化(600346)深度报告之二：石化航母进军新能源 十年磨一剑新材料子公司整装待发

　　类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：金益腾 日期：2021-09-06

　　石化航母布局锂电新能源，看好公司迎价值重估，维持“买入”评级公司背靠大炼化，进军锂电隔膜等新材料行业志在必得。公司与全球锂电隔膜龙头SKI 具备相似的大炼化基因和全产链优势，耗时十年打造的子公司康辉新材料现已整装待发，强势进军锂电隔膜等新材料行业，我们坚定看好公司将以“恒力速度”迈向新能源蓝海市场，将迎来价值重估。结合项目建设公告，我们维持2021-2022 年盈利预测，上调2023 年盈利预测，预计2021-2023 年公司归母净利润为174.16、189.84、249.35(+35.44)亿元，EPS 分别为2.47、2.70、3.54(+0.50)元/股，当前股价对应2021-2023 年PE 为11.0、10.1、7.7 倍，维持“买入”评级。

　　公司与SKI&SKIET 发展路很高度相似，多重优势助力进军锂电隔膜行业恒力石化与韩国SKI 发展路很高度相似，均由化纤起家，向上游炼化扩张，发展中期SK 集团依托石化资源，自1982 年布局电池业务，现已成功打造出电极、电池隔膜、电池组、电池包等电池制造所需的全程价值链，是全球锂电隔膜龙头。

　　与之对比，恒力石化具备相似的大炼化基因和更出色的聚酯新材料全产业链优势，且公司原材料齐备、资金实力雄厚、技术工艺积累扎实，当前康辉新材料全力进军锂电隔膜行业有备而来，我们看好公司将迎来价值重估。

　　十年磨一剑，康辉新材料整装待发，预计2023 年新材料利润体量占比接近40%公司新项目建设如火如荼，在功能性薄膜与工程塑料领域，康辉新材料已启动年产80 万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目；在可降解塑料领域，公司正在建设90 万吨可降解塑料生产装置；而新材料配套项目将进一步完善可降解塑料全产业链。据我们测算，2023 年，公司新材料板块(包含己二酸新材料配套项目)的营业收入/净利润将分别提升至359.66/95.15 亿元，即在公司的利润贡献近40%，地位举足轻重，我们坚信公司将在新材料驱动下迎来“二次腾飞”。

　　风险提示：原油价格大幅下跌、产能投放不及预期、下游需求放缓。

　　中国平安(601318)：保险集团公司管理办法无实质影响

　　类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：赵然/李鑫 日期：2021-09-06

　　事件及核心观点

　　9 月3 日晚银保监会发布的《保险集团公司监督管理办法(征求意见稿)》加剧了市场对平安投资端的担忧。在此我们详细复盘后发现：1、《征求意见稿》对中国平安投资端无实质影响，境内外投资股比基本满足监管要求；2、除境外成员因未披露详情无法统计外，当前平安集团成员不存在交叉持股情况；3、集团高管不存在需整改的情况；4、股权控制层级基本符合监管要求，预计后续将调整平安金服为集团直接持股企业。

　　简评

　　近期中国平安壹账通事件引起市场热议，《征求意见稿》的发布加剧市场担忧，在此我们针对市场主要关注的持股比例、交叉持股、高管整改、股权层级等问题进行了逐一剖析：

　　1、 平安集团及子公司的对外投资比例基本满足监管要求。

　　1) 境内非保险类企业重大股权投资比例符合要求。

　　《征求意见稿》“第十六条 保险集团公司及其子公司对境内非保险类金融企业重大股权投资的账面余额，合计不得超过集团上一年末合并净资产的30%”

　　根据2020 年年报披露，平安集团对境内非保险类金融企业重大股权投资应计入长期股权投资，合并报表的长期股权投资包括联营及合营企业。因长期股权投资项下包含“其他”科目，并未披露完整，假设未披露的其他均为境内非保险类金融企业投资，谨慎口径下，平安集团1H21 及2020 年末的非保险类金融企业投资比例占上年末集团归母净资产的21.4%、19.2%，满足监管要求。

　　2) 平安金服将需从集团间接持股调整为直接持股。

　　《征求意见稿》“第十八条 保险集团公司可以投资本办法第五十六条规定的与保险业务相关的非金融类企业；第五十六条 保险集团公司可以直接或间接投资非保险子公司，具体类型包括：(一)共享服务类子公司；(二)开展重大股权投资设立的其他非保险子公司；(三)法律、行政法规及银保监会规定的其他类子公司。第五十七条 保险集团公司不得间接投资共享服务类非保险子公司。”

　　平安集团的子公司96 家，共享服务类子公司主要为：深圳平安综合金融服务有限公司(以下简称“平安金服”)。该公司股东为深圳平安金融科技咨询有限公司(持股100%)，尚未成为集团直接投资的共享子公司，预计后续将直接由平安集团控股。但该股权变化不会对平安金服业务造成实质性影响。

　　3) 单一非金融类企业的持股比例、境内非金融类企业的合计持股比例均符合要求。

　　《征求意见稿》“第十八条 除本办法第五十六条规定的非金融类企业外，保险集团公司对其他单一非金融类企业的持股比例不得超过25%，或不得对该企业有重大影响。第十九条 保险集团公司及其金融类子公司对境内非金融类企业重大股权投资的账面余额，合计不得超过集团上一年末合并净资产的10%。纳入前款计算范围的非金融类企业是指保险集团公司及其金融类子公司在境内投资的首层级非金融类企业。”

　　集团公司及子公司的对外重大投资持股情况在长期股权投资科目披露。按照征求意见稿规定，在剔除了非首层级的非金融类企业、不动产项目公司、境外注册的投公司，以及保险及金融上下游相关公司(预计将被特批为其他类子公司)后，测算得到的境内非保险类金融企业投资比例满足监管求。

　　这里有一点需要提示的是，我们预计华夏幸福、北汽鹏龙将大概率会划分为其他类子公司，因为该规定在2010 年的文件中已有相关要求，华夏幸福、北汽鹏龙在批准投资时预计已经过监管审核，否则将需要按照监管要求调整持股比例(25%以下)或降低对华夏幸福、鹏龙的影响程度。整体而言，不论是否包含这两家公司，集团及子公司对境内非金融类企业重大股权投资的账余额均不超过上年集团归母净资产的10%。

　　4) 境外非金融机构的单项、合计投资占比均符合要求。

　　《征求意见稿》“第二十条 保险集团公司可进行境外投资。保险集团公司及其境内子公司对境外主体重大股权投资的账面余额，合计不得超过集团上一年末合并净资产10%。纳入前款计算范围的境外主体是指保险集团公司及其境内子公司在境外投资的首层级境外主体。投资单一境外非金融主体的账面余额不得超过集团上一年末合并净资产的5%。本条规定的境外主体不包括保险集团公司及其境内金融类子公司为投资不动产设立的项目公司。”

　　因信息有限，假设不考虑首层级境外主体，以公司披露的长期股权投资中注册地在海外(包括香港特别行政区)的企业均算作境外主体1，宽口径悲观情景下，平安集团及子公司对境外非金融机构的单项投资占比、累计投资占比均符合监管要求。

　　2、 除境外未披露详情的企业外，不存在交叉持股情况。

　　《征求意见稿》“第三十二条 保险集团成员公司之间原则上不得交叉持股，子公司及其他成员公司不得持有保险集团公司的股权。”

　　我们梳理了企查查披露的平安集团及其子公司对外投资的125 个企业，以及该125 个企业合计2479 项对外投资情况，除了注册地在境外(包括香港行政区)的机构未披露详情、无法核实外，当前披露的平安集团及子公司未有存在交叉持股的情况。

　　3、 高管不存在需要整改的情况。

　　《征求意见稿》“第三十三条 保险集团公司高级管理人员原则上最多兼任一家保险子公司的高级管理人员。子公司及其他成员公司高级管理人员原则上不得相互兼任。”

　　根据最新的管理层情况披露(2020 年)，平安集团公司的高级管理人员未兼任保险公司的高管人员，集团联席CEO 及管理层主要兼任子公司的董事，因此不需整改。

　　4、 控制层级基本符合要求，但仍需调整平安金服为直控企业。

　　“《征求意见稿》第三十一条 保险集团公司与其金融类子公司之间的股权控制层级原则上不得超过三级，与其非金融类子公司之间的股权控制层级原则上不得超过四级。股权控制层级的计算，以保险集团公司本级为第一级。不开展业务、不实际运营的特殊目的实体以及为投资不动产设立的项目公司可以不计算在上述股权控制层级之内。”

　　我们根据平安最新的年报梳理了96 家主要已合并子公司，包括直接持股、间接持股的子公司，其中：旗下金融类子公司均满足与平安集团的控制层级不超过3 级，除了富尔保险经纪公司达到了4 级。如前所述，富尔保险经纪的股权层级包含了平安金服，如前所述平安金服作为共享服务平台将会收归集团直控，富尔保险经纪的层级问题也将随之解决。非金融类子公司的股权层级中，均满足监管要求的控制层级不超过4 级2，预计其中也将有可以划分为不开展业务、不实际运营的特殊目的实体以及为投资不动产设立的项目公司以进一步减少控制层级，但我们暂时无法判断具体层级，以最大口径谨慎测算，均在监管要求以内。

　　5、 平安集团及子公司的信息披露程度将有所提升。

　　原2010 年版本仅对保险集团公司的基本情况预计披露，本次《征求意见稿》细化了子公司的信息披露要求，具体包括：保险集团公司与各级子公司之间的股权结构关系；非保险子公司名称、注册资本、实缴资本、股权结构、法定代表人等基本信息，在正式稿落地后，将有助于增强投资人对公司的了解，助力公司综合化金融集团继续做大做强。

　　总结：本次《征求意见稿》并未对保险集团公司过往的持股及投资行为造成实质影响，预计除个别需微调的(股权层级、被投公司股比或影响等)情况外，平安集团基本满足本次征求意见稿要求。正式稿公布后上市保险集团公司及其子公司的信息披露将更为充分，有助于打消外部舆论、风险事件对保险集团的影响，进一步提升保险集团的综合运营管理能力。

　　投资建议

　　《征求意见稿》对中国平安不会造成实质影响；当前寿险负债端仍处压力期，虽然增员放缓，而公司的活动人力的人均NBV 与人均产能提升，预示渠道改革成果初显；产险综合化改革加剧龙头效应凸显，预计将在9月中旬后逐步释放；银行、金融科技业绩表现也将持续提振集团OPAT 水平。当前估值处于历史底部(0.65 倍PEV)，我们预测未来三年OPAT 增速将达到：8.5%、9.8%、11.3%，建议长线价值投资人积极关注，维持“买入”

　　评级。

　　风险提示

　　新单增速大幅下滑、长端利率大幅下行、资本市场大幅下挫、政策大幅变化