【一语道破】“弃A转港”的柠萌影业，到底有何底气？

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临近国庆期间之际，头顶“腾讯投资”、“明星持股”等诸多光环的柠萌影视，竟然放弃了高估值的A股市场，选择转战港股。

据港交所显示，柠萌影视传媒有限公司（以下简称“柠萌影业”）于9月29日递交招股说明书，拟主板挂牌上市，摩根士丹利和中金公司担任联席保荐人。

博纳、灿星上市遥遥无期，柠萌影业转战港股

2021年以来，影视娱乐公司在A股IPO市场可谓是喜忧参半，除了果麦文化成功在创业板上市外，2020年底过会的博纳影业至今上市时间仍遥遥无期，而制作《中国好声音》的灿星文化第二次向创业板递交招股书，最终于2021年2月2日被上市委否决。

反观港股IPO市场，从递表到上市稻草熊娱乐仅有半年时间；随着稻草熊娱乐上市成功，网易云音乐、风华秋实、壹九传媒、恺兴文化、德盈控股等在内多家影视娱乐公司纷纷向港交所递交了上市申请书。

在此背景之下，原本拟在A股上市的柠萌影业也紧急为赴港上市做准备。为优化自身架构以进一步发展业务及更容易进入国际资本市场，柠萌影业于2021年6月10日在开曼群岛注册成立的获豁免有限公司——柠萌影视传媒有限公司，即本次向港交所递交上市申请的主体。

递表前夕：股权重组，腾讯及弘毅弘欣合计持股达36%

在开曼群岛注册成立新公司后，柠萌影业马不停蹄地进行股权重组。据上市申请书显示，2021年7月5日，上海柠萌影业采取回购及注销方式将境内资本从人民币3.6亿元削减至2.555亿元。

柠萌影业进行资本“瘦身”之后，公司新的股权框架与A股市场辅导上市前股权框架亦发生变化。

据上市申请书显示，苏晓、陈菲、徐晓鸥、周元为柠萌影视的共同控股股东及实际控制人，四人持股分别为20.6%、9.56%、9.56%及6.55%。

此外，作为柠萌影视背后的“金主”腾讯和弘毅弘欣，持股比例略有变化。据上市申请书显示，目前，腾讯持股比例从辅导上市阶段的18.97%上升至19.78%，是仅次于创始人苏晓的第二大单一股东；弘毅弘欣持股比例从15.48%上升至16.15%，是第三大单一股东。腾讯及弘毅弘欣两大单一股东合计持股约36%。

黄磊、张嘉译间接持股，腾讯副总、主持人蒋昌建为其坐镇

与其他影视娱乐公司一样，柠萌影视股权架构中隐藏着多位演员和作家。经过股东背景层层穿透后，柠萌影视身后隐现演员张嘉译、黄磊、作家杨治等的身影。

据上市申请书显示，张小童（即张嘉译）和黄磊、作家杨治则旗下的上海果实投资管理中心（有限合伙）持有上海柠萌影业股权（重组后）3.44%；据天眼查显示，张小童（即张嘉译）和黄磊、作家杨治则分别持有上海果实投资管理中心（有限合伙）的29.76%、14.89%、5.96%股权。除此之外，据上市申请书显示，黄磊持股90%的北京曼孚文化传播有限公司亦持有柠萌影业0.39%的股权。

值得注意的是，在递交上市申请书前夕，柠萌影视委任腾讯副总裁和腾讯在线视频首席执行官孙忠怀为非执行董事，主要负责向董事会提供专业意见。此外，2021年9月24日柠萌影视还委任知名主持人蒋昌建为公司独立非执行董事，主要负责监督及向董事会提供独立判断。

柠萌影业之成色：中国剧集领域“黑马”，精品率约71.4%

柠萌影业虽是一家年轻的剧集公司，但凭借着创始人苏晓、陈菲等在内的多位原SMG（上海文广新闻传媒集团）成员共同努力，与对黄磊、张嘉译等明星股东股权捆绑，以及腾讯、弘毅弘欣及芒果基金等资本的加持，成立至今短短7年时间里，就让公司挤进中国剧集公司第一梯队。尤其是，柠萌影业抱上腾讯这条“大腿”，不仅解决资金流动性问题，还享尽了腾讯生态体系底下庞大的播出渠道和流量池，好让柠萌影业核心内容团队能够有充足的时间、资源专注于优质内容的输出上。

据上市申请书显示，柠萌影业成立至今共制作并发行了13部剧集，其中11部为其担任领衔或独家投资人和执行制片人的版权剧，换言之，柠萌影业拥有这类剧集的专有权。其中，具有代表性的作品包括《小别离》、《小欢喜》、《小舍得》、《三十而已》、《二十不惑》等。

根据弗若斯沙利文报告显示，柠萌影业在2018年至2020年间播映的7部剧集中有5部属于品剧集，精品率约71.4%，远超过以收入计在此期间排名前五的竞争对手平均约40.8%的精品率。此外，柠萌影业自2018年至2020年播映的5部精品剧集在网络视频平台首播期间共获得193亿的点播量，且同期在电视台渠道全年收视率均超过1.0%。按2020年的收入计算，柠萌影业在所有中国剧集公司中排名第四。

柠萌影业突飞猛进的背后，来自腾讯功劳不言而喻。柠萌影业在上市申请书中表示，腾讯的附属公司的网络视频平台腾讯视频授出版权剧播映权并为其制作定制剧集。此外，于2018年及2020年，腾讯为公司的最大客户。截至2018年、2019年及2020年底，柠萌影业来自腾讯的收入分别为人民币9.77亿元（单位下同）、0.8亿元、4.67亿元，分别约占总收入的60.8%、4.5%、32.7%。

剧集“黑马”背后：盈利能力待提升，应收账款飙升

财务数据方面来看，由于受剧集项目属非经常性质收益影响，柠萌影业收入及盈利能力出现大幅波动。特别是影响二级市场估值定价的盈利能力方面，稳定性善待提升。

据上市申请书数据显示，2018年至2020年及2021年上半年，柠萌影业的收入分别为16.06亿元、17.94亿元和14.26亿元及5.65亿元；经调整净利润分别为2.26亿元、1.51亿元、2.43亿元和1.89亿元；毛利率分别为33.7%、22.3%、38.3%和52.9%；经调整净利率分别为14.1%、8.4%、17.0%和33.4%。

不仅如此，因应收账款而产生的信贷风险亦在困扰着柠萌影业。据上市申请书数据显示，截至2018年、2019年及2020年底及2021年上半年，柠萌影业贸易应收款项及应收票据分别为6,669.9万元、4.62亿元、2.557亿元及4.11亿元；贸易应收款项的周转天数分别约为13天、50天、89天及104天。

截至2018年、2019年及2020年底及2021年上半年，柠萌影业贸易应收款项减值拨备分别2,223.8万元、2,599.8万元、2,648.8万元及2,509.2万元；而因贸易应收款项减值产生的亏损金额分别约为60万元、380万元、50万元及140万元。

文：一枝