财华聚焦|“煤”“电”走势背离，火电股能否浴火重生？

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煤炭股与火电股今年一再地上演“冰与火之歌”，但这次的位置却对调。

得益于煤价上涨和需求激增，煤炭股今年的走势凌厉，兖州煤业(03668.HK, 600188.SH)的H股年初至今大涨1.72倍，A股股价更大涨2.24倍；中煤能源(01898.HK,601898.SH)H股累计涨幅也达到1.54倍，A股累计涨幅为88.66%。

另一边厢，虽然全社会用电量大增，但由于动力煤价格高企，火电股业务收入的增长却难抵成本上升压力，股价一抬头即遭打压。华能国际(00902.HK, 600011.SH)、大唐发电(00991.HK, 601991.SH)、华电国际(01071.HK, 600027.SH)等一众火电股均远远落后，见下表。

然而，10月19日晚发改委就煤炭价格连发三文，指将实行干预措施促进煤价回归合理区间，并推出八大举措促进火电油气运重点企业保供稳价，这包括：

1. 进一步释放煤炭产能；
2. 稳定增加煤炭产量；
3. 引导煤炭价格回归合理水平（央企带头多签中长期合同）；
4. 进一步落实发电供热企业煤炭中长期合同全覆盖；
5. 推动火电机组应发尽发；
6. 严格按照合同保障供用气；
7. 加强能源运输保障；
8. 加强期现货市场联动监管。

其中强调要严厉查处资本恶意炒作动力煤期货。受此消息影响，动力煤期货价大跌，见下Wind的动力煤走势图。

10月20日，火电股一改颓势而奋勇向上。

A股方面，华电国际、华能国际、国电电力(600795.SH)均涨停，大唐发电也大涨9.93%，接近涨停。

H股方面，火电占比为68.30%的华润电力（00836.HK）单日大涨4.89%，火电占52.90%的中国电力（02380.HK）上涨0.28%。AH同步上市的华电、大唐、华能均保持理想表现，分别上涨5.80%、2.94%和3.17%。

煤炭股则显著回落，兖州煤业和中煤能源A股跌停，H股分别下跌10.67%和5.81%。中国神华(01088.HK,601088.SH)的AH股分别下跌6.35%和3.01%。A股上市的陕西煤业(601225.SH）则下跌7.14%。

此外，新能源发电股表现或得到用电量强劲增长的数据支持而微涨，三峡能源(600905.SH)和中国核电(601985.SH)单日涨幅分别为2.90%和1.84%。中广核电力(01816.HK, 003816.SZ)AH股单日分别上涨3.74%和平收。表现明显不如火电股。

今年前三季用电量大增

中电协的数据显示，今年前三个季度，全国用电量同比增长12.9%，达到6.165万亿千瓦时。分产业来看，第一产业用电量757亿千瓦时，同比增长18.9%；第二产业用电量同比增长12.3%，至4.098万亿千瓦时；第三产业用电量同比增长20.7%，至1.08万亿千瓦时；城乡居民用电量同比增长7.0%，至9088亿千瓦时。

见下表，即使不考虑受疫情影响的2020年，与疫情之前的2018年前三季和2019年前三季相比，2021年前三季的全社会用电量均明显较高。笔者认为，这与经济增长及异常天气有关，高温天气及下半年普遍提早降温或带动了用电需求。

尽管我国近年大力发展新能源发电，但这是一个漫长的过程，布局、投资、兴建的产能建设周期较长。而由于当前的用电需求紧张，火电依然占了全社会发电量的大半。2021年前八个月，全国总发电量5.39万亿千瓦时当中，有71.85%为火力发电。因此，这推动了对火力发电主要燃料煤炭的需求激增。

Wind的数据显示，今年1月以来动力煤的供给量明显低于消费量。见下图，代表单月消费量的红线在这几个月一直高于反映供给的蓝线。

Wind的数据显示，2021年8月末，华北地区、西北地区、东北地区、华东地区、中南地区等国有重点煤矿库存分别为618.9万吨、321.4万吨、83.1万吨、262.7万吨和83.8万吨，笔者估算五大国有重点煤矿库存或为1369.9万吨，较2020年末下降34.23%，较疫情之前的2019年12月末低26.27%。

煤炭港口库存方面，2021年10月19日曹妃甸、秦皇岛、京唐港和广州港集团的煤炭库存分别为296万吨、418万吨、94万吨、231.2万吨，合计为1039.2万吨，较2020年末低15.53%，较2019年末低22.24%。

由此可见，消费量上升，供给不足已导致库存的下降，去库存力度加大。

统计局的数据显示，2021年前三季发电量同比增长10.7%，其中火电同比增长11.9%。而原煤产量则按年增长3.7%，煤炭进口量同比下降3.6%。原煤供应量的增长幅度或未跟上火电发电量的增幅，再加上库存的消耗，正是煤价上涨的原因。

缓解煤价高企问题的讨论一直存在，不过这次的落实，为市场打下强心针，八条措施明确了煤炭的产能释放和增加供应，更着重提到稳价，规范供应价格——这或有利于合理调整各个参与者的利益，理顺整条产业链，确保上下游的供需衔接，保障电力的稳供。

前三季业绩的冰火两重天

正如前文所述，用电量需求大增的正面影响却因为煤价高企而大打折扣。虽然火力发电量于上半年大幅增长11.9%，但主要火电企业却因为燃料成本上升而导致利润大幅下降。

大唐发电预计，其今年前三季归母净利润为0万元人民币至5340万元，同比减少98%至100%；扣非归母净利润预计减少227,497万元到232,838万元，同比减少83%到85%。

前三季火电发电量占总发电量99.9%的浙能电力(600023.SH)，前三季的发电量和上网电量分别按年增长34.53%和35.16%。然而，如此强劲的业务增长却未能为该火电企业带来盈利回报。该公司预计，其前三季归母利润同比减少26.04亿元到31.24亿元（或50%到60%）；扣非归母净利润同比减少30.36亿元到35.41亿元（或60%到70%），主要因为煤炭价格大幅上涨，导致燃料成本大幅增加，归母净利润同比下滑。

另一方面，煤炭企业却得益于高煤价而见强劲的利润增长。

中煤能源预计，其2021年前三季归母净利润同比增长71.0561亿元到82.8561亿元（或171%到199.4%），至112.6亿元至124.4亿元人民币；扣非归母净利润将按年增长71.6746亿元到83.4746亿元（或178.2%到207.5%），至111.9亿元至123.7亿元，主要得益于产品销售价格大幅上涨。

以上针对稳煤价的措施推出，很可能扭转这个局面——火电企业的利润或改善，煤炭企业未必能维持盈利的高增长。

火电股能否浴火重生？

从以上的股价走势图可以看出，今年以来火电股明显跑输新能源发电股和煤炭股。但保供稳价的措施一出，火电股瞬间成为单日短跑王，这样的涨势能否持续下去？

火电企业收入增速理想，但是毛利率普遍未见改善，可见燃料价格高企对它们的盈利能力带来冲击。从股本回报率和资产回报率来看，火电企业的表现均远低于新能源发电企业以及煤炭企业。

目前要满足国内的用电需求，火电企业的贡献仍不容忽视。但是第三季煤价涨势加剧，或影响到这些火电企业的盈利表现，它们的第三季业绩很可能下跌。

不过中短期而言，国内经济保持增长将继续带动用电量的上升，而稳煤价的举措应有利于平抑燃料价格。

另一方面，前几日关于深化燃煤发电上网电价市场化改革提出的举措或有利于市场化形成机制的落实。也就是说，燃煤企业或可通过市场化机制调整价格，缓冲燃料成本的压力。

若煤价能在今年年底前稳定下来，火电企业的2022年业绩有望改善，从而为股价带来动能。

但更长远而言，火电股将受到新能源发展的影响，更长远的表现将取决于其因时、因势而变的能力。

毛婷