同样具备轻资产属性的代建股可复现物管的黄金赛道？

房企债务危机持续发酵，在融资环境全面收紧，新债发行困难，加上债务集中到期兑付，部分房企出现流动性危机，导致市场闻内房股色变。不过把镜头倒回数年前，早在2018年物管股上市热潮前，市场实际上普遍较钟情于大型内房，因为当时龙头内房股价升幅以倍计，物管股反而尚未成市场焦点。惟时移世易，国内经济发展带动人均收入增加，对物管需求提升，疉加物管现金流稳定及负债水平较健康，以及去年新冠疫情因素，物管所受注视度大大提高。

目前更遇上房地产行业的拐点，轻资产模式兴起，带动物管进一步飞跃式发展的同时，同样属“轻”的代建也可望接力，成为一众房企的新宠。考虑到代建的特性，正可补目前不少房企的不足，特别是在缓解房企资金压力方面，这亦令到目前仍处于发展初期的代建行业，今后或能从中拓展出一条新赛道。

代建可捕捉房地产行业未来危中有机的增长周期

房地产行业经历20年的黄金高增长周期后，正迎来阵痛的拐点。中央「房住不炒」的定位，使很多房企昔日依赖高槓杆拉动的成长故事及商业模式失灵，房企出现债务违约危机的情况变得更频繁，不少房企面临资金链断裂的窘局。克而瑞研究中心统计，今年房企违约金额已达467.5亿元，同比猛增159%。从融资规模来看，三季度房企的融资规模也创2018年以来新低，房企的偿还风险仍然高企。

房地产行业以槓杆拼高增长的大时代已告一段落，伴随的除了是“危”──恒大事件掀起房企融资难的困局，同样也是“机”──房地产行业“避”重就“轻”，向“轻资产”谋出路，代建正是其中之一的可乘之机。

代建行业有三大特点，能够助其在房地产行业的新常态中，突出其缓解房企资金压力的优势。其一是轻资产运营，提供咨询服务，管理项目开发并收取管理费用。二是盈利能力强，代建借轻资产模式及品牌赋能的优势，标准化及精细化产品及运营能力，有助于代建公司提升行业地位及树立品牌，提升项目溢价及盈利能力，以及管理效率。

还有一点是受周期影响小，在房地产上行周期时建设需求大，代建公司可助开发商提升出货速度。主要原因有二，一是代建品牌和管理，有望提升房企品牌影响力，出货速度有望提升，项目有望获得溢价；二是在轻资产的模式下，自身资本投入小，开发经营风险被稀释，可在需求旺盛时扩大规模。

逆周期特性，中小房企藉代建应对行业下行

代建模式主要针对中小房企，因为在房地产市场下行周期时，这些房企的现金流量和市场去化率较低，会采用降价及降低品质等方式以维持企业整体流动性。由于中小房企资本规模相对小，运营周转效率易受影响，在市场不景气的情况下所受的影响较大，而中小房企采用代建方式来应对下行风险，在既保证利润率同时提升去化率，将项目投资周期缩短，故此时此刻，正是代建业规模得以进一步扩大的良好契机。

特别在行业不景气时，代建作用更明显，其可助中小房企：1）增加房企去化率缓解流动性压力；2）增加产品吸引力及溢价，以提升利润率；3）借代建公司资质背书，开发商可更容易获金融市场认可，并得到更广泛融资渠道和更低融资成本；4）代建公司管理效率高，可提升项目周转速度，规模采购也有助降低项目成本。

机构对代建业前景也充滿信心。天风证券于研报中指出，代建行业是房地产行业内的新赛道，在房地产行业竞争加剧和政策趋严的背景下，房企面临利润率下行的压力，代建通过产品设计和营销服务，有助提升品牌知名度和产品竞争力。受惠于中小房企压力大，及非房企拿地增多带来旺盛需求，加上城市更新和公住房有望成为行业增长新动力，代建行业发展空间大。该机构建议关注绿城管理控股(09979.HK)、中原建业(09982.HK)等。

法巴晨星早前发表的研报亦相信，由于项目管理业务盈利能力吸引加上代建行业前景明朗，未来将会有更多大型及小型房企分拆其相关业务，虽然预期未来代建行业的竞争会转趋白热化，但估计未来5年代建龙头的市占率仍能维持高水平。故该机构看好中原建业会是中国房地产成长故事中较具防守性指标，业务需求增长强劲，给予目标价3.92港元。

代建与物管同具轻资产模式优势，虽然两者市场规模暂难以相提并论，但代建模式于房地产行业的渗透情况正迅速蔓延，一众港股当中的代建龙头作为代建行业具先入优势的头部玩家预期仍能继续受惠于其领先优势下，加上代建行业受房地产行业周期影响较少，盈利能力强的特色依然有望维持下。在房地产行业新时代下，代建无疑占了一席位，馀下的只是等待时间证明。