财华洞察|启动赴港上市，分众传媒（002027.SZ）意欲何为？

原創

分众传媒（002027.SZ）拟启动赴港上市计划。

11月4日，分众传媒发布公告称，为深入推进公司国际化战略、增强公司核心竞争实力、拓宽融资渠道，公司计划发行境外上市外资股（H股）并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市。

如果分众传媒（简称“分众”）在港交所主板上市成功，将标准着国内第一家实现“A+H”双融资平台的梯媒企业就此诞生。此外，分众还是国内为数不多在美股、港股、A股三大交易所上过市的企业。

“折戟”美股市场的分众

分众诞生于2003年，创建了电梯媒体广告模式，并在创始人江南春“高超”的一顿资本运作之下，首次起航“出海”便大获成功。

2005年，成立仅两年的分众，顶着“中国传媒第一股”的光环成功登陆纳斯达克上市，成为中概股“当红小生”。

首次出海觅食的分众，江南春一番“调教”之下，胃口大开，短短两年时间不到，吃下60多家公司，并在美掀起一波“分众热”。

2005年10月，以1.83亿美元收购中国最大的公寓电梯海报公司——框架传媒；2006年1月，以3.25亿美元收购了国内第二大楼宇媒体商，亦是分众竞争对手——聚众传媒；2006年3月，以3,000万美元收购了手机广告商凯威点告，后重组为分众无线；2006年8月，收购影院广告公司ACL，并更名为影院网络；2006年12月，收购全国最大的高校平面媒体运营商——动力传媒；2007年3月，以2.99亿美元收购中国网络广告的最大代理商——好耶；2007年12月，斥资1.68亿美元收购卖场数字广告网络公司——玺诚传媒，等等。

据悉，2005年至2007年，分众先后投资和收购了60多家公司，耗资约16亿美元。

靠“买买买”模式不断壮大的分众，让江南春的资本野心大了不少。分众曾于2007年，要以换股方式收并购新浪，称自己是仅次于央视和上海文广的传媒集团。而后于2009年，分众与新浪的合并以流产告吹。

值得主要的是，江南春非常喜欢收购即将IPO的企业，而且出手非常阔气。例如，2007年收购的好耶和玺诚传媒，就足以证明这一点。

收购即将IPO企业的好处在于该资产一般拥有较好的发展前景及商业模式，获资本认可度较高，容易获市场认可。

江南春正因是抓住市场这一喜好，第一次出海的分众，在纳斯达克掀起一波投资“分众热”，股价被推升至历史高点65美元。

然而，好景不长。

随着2008年金融危机爆发，315晚会对垃圾短信的曝光，始作俑者“分众无线”业务关停，叠加收购资产表现不及预期等一系列利空消息接踵而至，分众业绩及股价遭遇戴维斯双杀。据统计，2008年分众股价跌幅达85%。

在业绩表现不佳之际，分众开始做起了“减法”，大量剥离并购失败的资产，对外宣称回归主业。

据统计，截至2010年底，分众共约16亿美元的收购中，累计减记了11亿美元，总的资产减记额超过分众现有企业价值的三分之一。而这也成为后来做空机构浑水（Muddy Waters）做空分众的重要把柄之一，以及美国SEC对分众展开调查的动因之一。

2011年，浑水“突袭”分众，抛出80多页的做空报告，打响做空的第一枪。其中，就有一项针对分众此前收购资产，而进行的做空论述。浑水指出，分众高溢价收购导致高亏损，对此建议卖出该股票。

从2011年底开始，在和浑水五度交锋之后，分众终于“击溃”了做空者，股价一改颓势，稳步回升。但是，在外界认为分众股价将随着业绩稳步提升之时，江南春却突然打出了一张“私有化”牌。

2012年，分众提出私有化；2013年5月退市，意味着分众八年海漂生活就此挂上句号，亦标准着江南春返航回A豪赌就此拉开。

回A之路：煞费苦心的分众

在美私有化退市之后，江南春与资方还签订了一系列对赌协议。据私有化协议约定，在私有化并购协议中提到，如果分众私有化完成的第四年公司仍未重新上市，股东和Giovanna Group Holdings（简称GGH）将按融资协议中的规定以及公司现金及公司持续运营情况，分配至少75%的利润给股东。

这意味着如果分众传媒在私有化完成后的四年内（2016年）仍未重新上市，公司75%以上的利润将全部落入收购GGH的口袋。

正是基于这份对赌协同及时间紧迫，江南春自然不会采用审核周期漫长的IPO方式上市，而是手续及流程简单、耗时最短的“借壳”方式，登陆A股市场。

2015年，阔别二级市场2年的分众，突然宣布借壳宏达新材，但是双方未能达成一致协议，分众第一次借壳失败；短短三个月，分众就迅速“闪婚”处于亏损状态的七喜控股，重组之事于2015年12月获得证监会通过。

随着几经波折的分众登陆A股，也意味着江南春这次回A豪赌宣告成功。

值得注意的是，与首次登陆纳斯达克一样，以诸多光环加持及“亮眼”业绩支撑的分众，受到二级市场投资者的追捧。彼时，分众以“中概股回A第一股”噱头，大获A股散户投资者喜爱，股价一路高歌猛进，总市值更是突破千亿大关，摇身一变成为千亿的广告巨头。

然而，接下来几年时间里，分众股价走势就如同大家所见到一样，高开低走。即便是业绩较过往有很大提升，股价始终无法超过借壳上市阶段的高点。反之，股价萎靡不振。就此，外界质疑声音及投资者担忧的问题也慢慢多了起来。

例如，分众一直被扣上“A股减持王”的称号。

据了解，仅2017年分众4名境外股东就累计减持49次，合计减持13.25亿股，合计套现金额高达151.95亿元。分众因此被称为2017年A股“减持王”。到了2018年，减持依旧不减，原七喜控股创始人易贤忠再次减持555.18万股，套现金额约7,592.58万元，让分众股价一跌再跌。

股价低迷之际，分众抛出了30亿回购计划，以提振股价。然而，30亿回购计划进展并不顺利，出现了较大调整。2018年原计划不超30亿元回购，2019年调整为不超过20亿元回购，最终回购金额为15.3亿元。

此外，一直被市场引以为傲的“垄断”地位，随着垄断法出台及新竞争者加入，市场开始担忧分众发展处境。尤其是，背靠百度、京东等互联网巨头而起的竞争对手新潮传媒，近些年业务发展非常迅猛，引发市场对分众龙头地位及定价权的担忧。

不仅如此，过去广告投入主力军的教育与房地产行业，目前正面临着政策调整，未来广告需求可能会大幅减少，对整体广告行业带来不利的影响。作为大部分收入来源于广告的分众，业绩可持续性也引发市场的担忧。

在此背景之下，前三季度取得不俗表现的分众，股价依旧难有起色，趋于下跌态势。截至2021年11月5日，分众股价为7.43元/股，年初至今股价跌幅为22.17%。

为何此刻启动赴港上市？

选择此刻打通“A+H”双融资平台，分众把握时机，可谓是非常精准。

今年下半年，选择打通“A+H”双融资平台的上市企业愈发增多。今年以来就有7家企业打通“A+H”双融资平台。其中，上半年成功打通“A+H”双融资平台有重庆银行（601963.SH）和昭衍新药（06127.HK）两家，而下半年（7月1日至10月4日）就多达5家，分别是中集车辆（301039.SZ）（01839.HK）、复旦微电（688385.SH）（01385.HK）、中国电信（601728.SH）（00728.HK）、时代电气（03898.HK）（688187.SH）、中国能建（03996.HK）（601868.SH）。

截至目前，A、H股市场中，超10家龙头股拟计划打通“A+H”双融资平台。其中，“先A后H”的企业占多数，已赴港递表的企业有9家，分别是一次性手套龙头英科医疗（300677.SZ）、旅游零售行业龙头中国中免（601888.SH）、钴粉行业龙头寒锐钴业（300618.SZ）、CRO领域头部企业凯莱英（002821.SZ）、消费电子精密功能件行业龙头领益智造（002600.SZ）、稀土永磁行业龙头金力永磁（300748.SZ）、“医美茅台”之称的爱美客（300896.SZ）、全球钛白粉领导者龙佰集团（002601.SZ）及华东地区水泥龙头华新水泥（600801.SH）。

借“A+H”双融资大势所趋之势，分众启动“A+H”双融资平台的打通，是有利于A、H市场股价联动更加紧密，估值修复有望全面提升。具体而言，A+H两地上市，将自动纳入港股通，企业股票的流动性与交易量或将显著提升，有望迎来估值修复。

因此，在股价低迷之际，打通“A+H”双融资平台，不仅为分众出海觅食提供充足的“现金”弹药，更为其估值修复提供契机。