财华聚焦|火锅不火？海底捞扩张巅峰后的中场战事

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寒潮来袭，全国气温骤降，南方也有望成功入冬，正是围炉饕餮之时。然而，火锅连锁餐厅海底捞(06862.HK)却宣布于2021年12月31日前逐步关停300家门店，一下子将市场的目光引向了连锁火锅店的关停潮。

海底捞的门店扩张规划

海底捞最近宣布，决定调整门店扩张规划决策，在今年年底前逐步关停300家左右客流量相对较低及经营业绩不如预期的海底捞门店，其中部分门店将暂时休整、择机重开，休整周期最长不超过两年。

截至2021年6月30日，海底捞的全球门店数达到1597家，关停数量或相当于其总门店规模的19%左右。

值得注意的是，海底捞还表示不会裁员，并会在集团内妥善安顿该等门店的员工。截至2021年6月30日，海底捞共有员工14万，而截至2021年6月30日止的6个月，海底捞的员工成本总额为71.62亿元（单位人民币，下同），相当于期内收入的35.64%，高于另一家连锁火锅品牌呷哺呷哺(00520.HK)的30.41%，以及计划在港交所上市的粤式火锅连锁餐厅捞王同期的29.75%。

此外，为改善其经营表现，海底捞还决定开展由执行董事、副首席执行官杨利娟负责领导的“啄木鸟计划”，主要包括：1）关注持续业绩不佳的门店，并相应采取改善措施；2）重建并强化部分职能部门，恢复大区管理体系；3）科学考核并打造员工价值观；及4）收紧业务扩张计划，若集团平均翻台率低于每天4次，原则上不会规模化开设新的海底捞门店。

海底捞在下什么棋？

2018年上市的海底捞，在疫情之前一直维持不俗的经营表现，2017年、2018年和2019年的整体翻台率分别达到5次、5次和4.8次，均在以上考核指标4次以上。

上市前后，海底捞的门店扩张速度迅猛，而由于其独特的服务意识和新颖的餐饮体验，新门店的翻台率都在4次以上，所以通过不断开店和服务优势来扩大收入基数、以流量换增长模式是可行的。

然而，疫情导致餐饮业增长大打折扣，海底捞也不例外，更为重要的是，国内的火锅餐饮市场和连锁餐饮品牌的大肆扩张，已经导致这一细分市场走向瓶颈。

在这样的市场状况下，海底捞却加快了扩张步伐。海底捞的2020年和2021年上半年净增餐厅数分别达到530家和662家，远高于疫情之前2019年的302家。

显然，食客的胃口再大，也无法消化一下子汹涌而来的火锅店。海底捞的翻台率并未跟上扩张速度，反而显著下降。2020年和2021年现有餐厅翻台率分别只有3.7次和3.1次，而新开餐厅翻台率更只有2.8次和2.3次，见下图。

同样，其他连锁火锅店的翻台率也呈现下降趋势。见下图，港股上市公司呷哺呷哺旗下的呷哺呷哺品牌餐厅翻台率也随着餐厅总数的扩张而下降。

无独有偶的是，合共有1226家餐厅（其中呷哺呷哺品牌餐厅有1077家）的呷哺呷哺在今年年中时就表示预计将关闭200家亏损的呷哺呷哺品牌门店，并产生1.2亿元（单位人民币，下同）的计提资产减值损失。以其既有的餐厅规模与关停数量（约占20%）来看，丝毫不比海底捞逊色。

呷哺呷哺的调整策略是关闭表现不佳的呷哺呷哺品牌门店，但加快人均收入较高、翻台率更具韧性的凑凑品牌门店扩张，并力争提升凑凑品牌的收入占比，笔者估计凑凑品牌的经营效益更佳，提升优势品牌来优化业务组合或是呷哺呷哺策略调整的逻辑。

海底捞的策略调整早有铺垫。在公布2021年上半年业绩之前，海底捞发布盈利预喜，表示尽管上半年业绩扭亏为盈，却不能达到管理层预期，并指出2020年下半年和2021年上半年新开门店达到首次盈亏平衡并实现现金投资回报的时间长于往期，公司内部管理、运营需要努力改正和改善。

在公布了2021年上半年业绩之后，海底捞进行了较大规模的人事调整，委任七名高级管理层进入董事会任执行董事，包括刚刚获委任为副首席执行官的“中国最牛服务员”杨利娟，大大提升了前线管理人员在董事会（最高决策）的话语权。

这一次的“啄木鸟计划”正是杨利娟负责领导，明确了对门店绩效的重视和对于未来扩张的态度。

这次的业务调整对海底捞有何影响？

从以上的铺垫可以看出，海底捞在公布中期业绩前夕已有意进行业务调整，理据是新店表现未如预期，关闭门店其实在计划之内，这次的公告只是明确了数量而已。

2018年在港交所上市的海底捞，在其招股书中提到，其餐厅一般在1至3个月内达至首次盈亏平衡。2015年及2016年的大部分餐厅在6至13个月内实现现金投资回报。而根据其估算，每家国内新餐厅的资本开支或介于800万至1000万元人民币之间，这意味着新餐厅一般可在6至13个月内产生累计现金收益800万至1000万元人民币以实现回本。

有意在港交所上市的捞王，于今年9月初的申请文件中也提到，其大部分旗舰“捞王锅物料理门店”于运营的第1个或第2个月达到首次盈亏平衡，一般平均现金投资回报期为13个月，与海底捞相若。

海底捞在今年中期业绩中提到新店的盈亏平衡和现金投资回报周期延长，或意味着行业竞争已经发生变化，同类餐厅的饱和可能已经影响到这些连锁品牌运营商的盈利能力——流量红利正逐渐减退，存量深耕才是王道。

呷哺呷哺和海底捞的策略调整似乎均指向同一方向——优胜劣汰，通过优化门店组合来改善整体盈利能力。

这几年的高速扩张，已反映在海底捞的现金流中，见下图，2018年以来，其投资活动的净现金流出（主要用于固定资产的支出）明显高于经营活动产生的净现金流入，即开新店的支出超出运营旧店和新店能带来的净现金收入。而由于新店并没有如预期那样达至盈亏平衡，意味着产生的经营活动净现金流出增加。

若此趋势持续，投资净现金流出持续增加，经营净现金流入不断缩小，其财务压力将加大。

截至2021年6月30日，海底捞的银行结余及现金为35.66亿元，附息债务为39.09亿元，附息债务已高于所持现金。相比之下，于完成上市的2018年末，该公司的银行结余及现金为41.19亿元，附息债务只有4.1亿元，净现金高达37.09亿元。

如果继续放任扩张下去，不仅经营效率受到拖累，财务状况也可能转弱。这次的策略调整或有望控制资本开支，提升经营活动净现金流，通过提升经营效率来改善现金流。

值得注意的是，海底捞明确这次的关停门店不会裁员。

与连锁火锅同行比较可以发现，海底捞的运营成本中，占收入比重最高的是原材料/易耗品成本与员工成本，2021年上半年的占比分别为42.31%和35.64%，而呷哺呷哺分别为37.25%和30.41%，捞王分别为36.19%和29.75%。

这意味着海底捞每单位人员成本的投入所产生的收入要低于同行，正反映海底捞以服务取胜的经营策略。

从上图可见，海底捞的租金及折旧与摊销支出占比低于同行，笔者猜测这可能与海底捞的流量有关，所进驻的物业或因为其高流量而给予有利的租金优惠。原材料及易耗品则随收入规模而增减。换言之，缩减占比较高的员工成本是提升经营效率的最快途径。

而海底捞表示人员不作调整，则表示其舍弃这一条捷径，意味着员工成本在短期内将维持在这一水平。若收入因为关停门店而下降，其经营利润率将可能随之下降。

综上所述，关停店短期将对海底捞的经营盈利表现构成压力。长远的效果则取决于门店的缩减能否恢复翻台率，就目前竞争加剧的形势来看，似乎并不乐观。

毛婷