【一语道破】恒顺醋业高管变局：老将辞任，有何玄机？

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提起酱油，人们第一个想到的就是海天味业（603288.SH），这个被誉为“酱油茅”的企业。而提起醋，大多数人的第一印象一定是山西的醋。但其实从食醋发源地来讲，我国有“四大名醋”—镇江香醋、山西老陈醋、永春老醋和四川保宁醋。

而从投资角度看，2001年上市的主打“镇江香醋”恒顺醋业的（600305.SH），目前是食醋行业中唯一的上市公司。

作为国内食醋企业中唯一的上市公司，恒顺醋业上次引起舆论关注还是因为提价消息。而这次引起笔者关注，却是来自高层“大换血”。

据11月24日公告，担任恒顺醋业总经理10年之久的李国权在11月23日突然宣布辞去所有职务，包括他兼任的营销总监职位也同时辞去。

在公告中，恒顺醋业提及，其因个人原因申请辞去上市公司第八届董事会董事、董事会专门委员会委员、总经理及营销总监职务。

伴随着李国权辞职，恒顺醋业还宣布了聘请营销总监和营运总监两名高管的消息。恒顺醋业这一波人事变动背后，能否焕发新的生机？

高管“换血”的背后

据公司官方介绍，恒顺醋业是一家主要从事食醋、料酒等多种调味品研发、生产及销售的老字号企业，公司始创于1840年清道光年间，地处“中国醋都”—江苏镇江，是目前中国最大、现代化程度最高的食醋生产企业，也是目前唯一一家A股食醋上市公司，在引领中国醋业发展的基础上，已形成食醋、料酒、酱油、复合调味料等系列产品。

而刚刚辞职的李国权，掌控这家最大的食醋企业长达10年，而笔者查询李国权的履历发现，他在1999年就加入恒顺醋业，至今已在恒顺醋业工作22年。他在恒顺的履历是这样的：1999年至今,在江苏恒顺醋业股份有限公司工作,历经研发部科员、经理助理、生产部副经理、工艺设备部经理、生产部经理、研发部经理、恒顺集团副总经理、恒顺醋业代理董事长、总经理职务。可以说这是一位从基层做起的恒顺“老将”，各主要部门关键岗位都轮岗过的“一把手”。

顺便八卦一下，根据近年的年报，他的薪酬是连续上涨的。据2019年年报，李国权薪酬为43.94万元，较上期薪酬变动12.74万元；据2020年年报，李国权薪酬为63.90万元，较上期薪酬变动19.96万元。

这样一名老员工一路摸爬滚打的做到了总经理的位置，还连续涨工资，怎么突然辞职了？

我们看看业绩。

今年第三季度，恒顺醋业实现营收3.24亿元，同比下降34.97%，归母净利润为720万元，同比下降91.19%，而扣非净利润甚至是负数。

若看单季度的利润情况，会发现今年第三季度利润断崖式下滑（见下图）。

对于利润下滑原因，笔者未在公司三季报中找到解释。不过根据华创证券研报的解释：疫情影响加上去库压力，致使第三季度营收同比下滑。一方面，公司6月为冲刺半年目标调整单月绩效考核，调动业务员积极性同时，也给渠道库存进一步加压，另一方面南京、扬州等公司核心市场突发疫情，导致商超客流下滑、货物运输困难等，分月度看7-8月下滑最为严重，9月疫情基本消除，加上公司积极调整和推出新品，环比有所恢复。

笔者查询了公司10月30日公告的定期经营数据，发现公司主打产品醋在今年第三季度的同比下滑是最严重的，第三季度醋的销售收入同比降低-48.66%。料酒稍好，但第三季度销售收入也同样降低，同比减-19.94%。

而从成本费用端来看，第三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+11.8、+1.79、+3.66、+0.38pct，其中销售费用率上涨较多，主要系《非诚勿扰》等广告费用开始确认，其他费用率提升则因为在收入下滑较大下，费用固定支出导致摊薄效应减弱。最终导致公司第三季利润大降。

此外，翻看恒顺醋业近十年财报发现：2010年-2014年，恒顺醋业营收一直处于11.5亿元以下。

进入2015年，恒顺醋业进入快速发展阶段，但增速与同期其它调味品公司相比仍有差距。2015年-2020年，恒顺醋业营收从13.05亿元增长到20.14亿元，增幅为54.32%；归母净利润从2.4亿元增长到3.15亿元，增幅为31.25%。以2016年上市的千禾味业作为对比，2016年-2020年，禾味业营收增幅为119.59%，归母净利润增幅达到106%。

而若与“酱油茅”海天味业比起来，恒顺醋业近十年的增长情况也是一言难尽。

下图为近十年恒顺醋业与海天味业的营收同比增长率情况，可以明显看出二者的差距。海天的营收同比增长率近十年基本都在压着恒顺。

可以看到，近十年来，与同业相比，恒顺醋业的发展速度未免“落后”。而这十年，恰巧是李国权任职为总经理的十年。

不过需注意，据公司公告，李国权先生是因个人原因辞职的。

对手们留给恒顺的时间不多了

目前恒顺醋业是国内食醋企业中唯一的上市公司。不过恒顺的对手们也不甘寂寞。近期，一批山西醋企正在上市路上奔走。

据了解，山西的水塔醋业、紫林醋业均在冲击IPO。2016年，太原市发布了一则意见书，意见书明确表示要推动水塔、紫林、东湖、宁化府四大骨干企业上市，除了明确规定了上市的时间外，还对上市成功的企业设立了奖励机制，体现出当地对于这批企业上市的重视。

根据山西证监局公开信息显示，山西水塔醋业股份已于2020年11月13日在山西证监局进行辅导备案登记并获受理。而水塔醋业的上市之路也是准备许久。同时，另一家山西醋企紫林醋业也于今年6月披露了招股书，并在9月17日进行了招股书的更新（申报稿）。

根据最新的招股书资料，紫林来自另一个著名的“中国醋都”——山西省清徐县。

据招股书，紫林醋业2020年的营业收入为61,982.32万元，2021年上半年的营业收入为29,677.89万元，而同期扣非后净利润分别为10,285.98万元、3,794.54万元。

与恒顺的营收对比来看，紫林的营收规模是比较小的。

但随着紫林等醋业公司谋求上市，这未免不是一个信号：在不久的将来，醋企上市公司慢慢增加后，对于恒顺醋业来说，抓住时机谋发展已经不容懈怠。

醋企何时能出个“海天”？

对比酱油行业的龙头海天味业来说，恒顺醋业虽然目前是国内唯一食醋上市公司，但却很难说是行业巨头。这从大家提起醋后的反应就知道：首先想到的是某个地区比如山西，而不是具体的某个品牌。但若说起酱油，耳熟能详的品牌脱口而出：比如海天、厨邦、美味鲜、李锦记等等。

醋同样是生活必需品，为何发展没有酱油硬气？

原因或在于使用上的低频。

艾媒咨询分析师张毅分析指出：“醋的使用频率整体属于相对较低频，受众相对会比较弱，并不像酱油、蚝油等其他产品，在厨房中的使用频率那么高，几乎每道菜里面可能会用到，但醋不是。其次，食醋行业总体来说以中小企业、小型工厂，小型作坊为主，制作门槛相对比较低，所以规模化程度不高，品牌化的产品也不多，很少有规模化经营与生产的企业，从而去占领全国市场。”

而除了使用低频外，笔者从紫林醋业的招股书上，还找到了一个有意思的地方，就是口味。

根据紫林招股书的描述：“食醋产品因消费者的食用习惯、风味需求、品牌认可度以及地域性产品历史传承等因素，形成了各地区消费者主要消费的食醋产品存在一定的差异性。”

所谓一方水土养一方人，各地的文化渊源、气候条件决定了当地的风土人情，这就包括了口味的差异。

不过该招股书中也表示：“随着物流运输的拓展、食醋营销网络的完善和全国性布局、餐饮业的全国性发展以及品牌优势企业的持续营销，食醋产品的区域性特征趋于减弱。”

虽然使用的低频以及各地口味的差异，这些客观原因对比酱油确实是劣势，但从公司经营角度讲，产品结构单一或也是重要因素之一。

以目前已经上市的恒顺和已经披露招股书的紫林这两家醋业企业的数据为例。

从恒顺醋业财报数据来看，今年上半年，恒顺醋业的食醋业务实现营收7.17亿元、料酒实现营收1.5亿元。食醋营收占比占总营收的69.28%，料酒占总营收的比重达14.49%。可以看到，恒顺的营收，醋是首要地位，其次是料酒。

相比于恒顺醋业，紫林醋业的主营产品包括食醋、醋饮料和料酒、酱油，尽管多了醋饮料及酱油业务，但根据招股书数据，食醋产品营收占总营收比重达90%以上。

根据两家头部醋企的主营产品不难看出，醋企经营范围单一，营收过度依赖单一产品（食醋），这或许是醋企难以壮大的原因。作为对比，海天味业、中炬高新的主营产品则包括了酱油、蚝油、鸡精、醋、食用油等，涉及多样产品。

艾媒咨询分析师张毅认为：“产品的开发很重要，传统醋总体来说还是比较单一，例如白醋、陈醋等等，或可以根据不同的消费群体、不同的这个健康需求、不同的口味，不同的形式去进行创新。比如餐饮行业中的预制菜赛道，醋或许可以往消费者的适配场景走进一步。”

随着醋企陆续谋求上市，何时能在食醋行业里出个像“酱油茅”海天味业那样的龙头，笔者也是很期待的。