眺望“锂电隔膜”|下游需求向好，沧州明珠能否打开新一轮成长拐点？

原創

编者按

看锂电，应当首先看隔膜，此话怎讲？

锂电隔膜产品，外表形看起来虽不起眼，但却是锂电四大材料中格局最清晰，前景最明朗的赛道——

若论毛利率，头部隔膜企业毛利率在40%以上，正极在15%左右，负极和电解液在 30%左右；

若论行业集中度，以行业排名前三的市占率CR3来衡量，隔膜的CR3占比高达74%，电解液CR3占比为62%，三元正极 CR3为34%、磷酸铁锂正极CR3为49%、负极CR3为56%。

若论二级市场，头部隔膜企业恩捷股份的股价与市值均比正负极与电解液的头部企业要高很多。

新能源汽车发展势如破竹，新能源乘用车市场渗透率10月份已经达到18.2%，这直接带动锂电隔膜的产销量，2020年中国锂电隔膜出货量37.2亿平米，2021年上半年中国锂电隔膜出货量34.5亿平方米，同比增长202%，第三季度的隔膜出货量约20亿平方米，远超去年。

隔膜是一个很神奇的行业，2020年干湿法隔膜行业前三的市占率分别为73%、83%，高壁垒下马太效应明显，目前主要是恩捷股份一家独大，都把其它不入流的隔膜上市公司都被比下去了。

以2021年上半年的出货量作为衡量标准，排行榜如下：

恩捷股份出货量为12亿平，位居第一；

星源材质出货量为5亿平，位居第二；

中材科技出货量为3.5亿平，位居第三；

河北金力（非上市公司）出货量为2亿平，位居第四；

中兴新材（非上市公司）出货量为1.9亿平，位居第五；

武汉惠强（非上市公司）出货量为1.6亿平，位居第六；

沧州明珠（002108.SZ）出货量渐入佳境。

沧州明珠成立于1995年，位于河北沧州，是由河北东塑集团股份有限公司和钜鸿（香港）有限公司共同出资设立的中外合资股份制企业，目前前者持股比例为29.80%，后者持股比例为5.40%。

2000年沧州明珠收购沧州华宇硅胶制品有限公司，2001年引进PE聚乙烯燃气、给排水生产线，正式改名为沧州明珠塑料股份有限公司。

2003年，成立全资子公司沧州东鸿包装材料有限公司，后投资引进BOPA薄膜双向拉伸生产线。2007年1月24日沧州明珠在深圳证券交易所挂牌上市。

2009年对沧州明珠来说，是一大转折点。先是收购德州东力塑胶有限公司，成立全资子公司德州东鸿制膜科技有限公司，开始研发锂离子动力电池隔膜，2012年正式进军锂电池隔膜产业，2014 年切入湿法隔膜领域，在隔膜降价周期中不断进行技术攻关和产业化投资，2016年初公司实现湿法隔膜产业化，目前是湿法膜行业为数不多的留存企业之一。

目前PE管道、BOPA薄膜和锂电池隔膜是沧州明珠三大主要业务板块。2021年中报显示，锂电隔膜创造的收入占总营收的比重为17.43%（如下表所示），占大头的依然是传统业务PE管道塑料膜制品。

沧州明珠是国内 PE 塑料管道和 BOPA 薄膜行业的龙头企业，具备同步、分步共六条BOPA薄膜生产线，还是国内自主研发全面掌握BOPA薄膜同步双向拉伸工艺企业的领头羊，目前具备近 20 万吨 PE 塑料管道和 2.85 万吨 BOPA 薄膜的年生产能力。

但由于上述两个行业的市场前景与体量不如新能源板块的锂电池，因此，沧州明珠很难靠这两项传统业务获得资本市场的青睐。

另外在PE管道方面，塑料管道技术和资金壁垒都不是很高，行业市场竞争因此变得越发激烈，不得不谋求毛利更高、市场前景更优的新赛道，最终切入锂离子电池隔膜这一赛道。

01加速锂电隔膜业务

沧州明珠的隔膜产品2021 年全年出货量有望超 2.5 亿平，同比增长100%。

产能方面，目前沧州明珠在隔膜方面的总产能有2.9亿平，干法有1亿平，湿法有1.9亿平。另外沧州明珠公告的 2 亿平湿法新产能预计于 2022 年投产，预计 2024 年湿法产能有望达到 12 亿平，将晋升为隔膜行业的市占率排名。

11月26日，沧州明珠在互动平台表示，公司锂离子电池隔膜产品2021年5月份公告的扩产两条湿法隔膜生产线，11月审议通过再扩产两条隔膜生产线，截至目前隔膜扩产产能共4亿平方米。

12月1日晚间，沧州明珠发布公司业务整合、子公司增资扩股暨公告，称公司拟将两家子公司股权以增资方式注入第三家子公司沧州明珠隔膜科技有限公司。

根据此次公告来看，沧州明珠旨在有效整合公司锂离子电池隔膜业务资源，加强业务协同，更好地提升公司锂离子电池隔膜业务板块的集中统一管理。因此，拟将所持沧州明珠锂电隔膜有限公司90%股权和德州东鸿制膜科技有限公司100%股权以增资方式注入子公司沧州明珠隔膜科技有限公司，将公司锂离子电池隔膜相关业务和资产整体调整至隔膜科技架构内运营并管理。

其实，沧州明珠的湿法膜盈利拐点已至，主要受益于突破海外量利齐升。 2021 年后隔膜新增供给远低于行业需求，隔膜环节有望持续高景气。受益行业景气以及国内外大客户放量，沧州明珠2020 年下半年以来盈利持续改善，上半年湿法膜毛利率超30%，盈利拐点已至，已经尝到战略转型的甜头。

锂电池隔膜在其第三季度业绩上大放异彩，2021第三季度的归母净利润较上年同期增加 1.05亿元，增幅44.03%，主要原因是第三季度的锂离子电池隔膜产品以及BOPA薄膜产品销量较上年同期增长，同时锂离子电池隔膜产品单位成本较上年同期降低，产品盈利能力提升。

下游客户方面，目前沧州明珠已经成功打入宁德时代与三星的供应链，为未来的销量提高、业绩提升打下坚实基础。

三星 2022 年锂电池产量有望超 40Gwh，对隔膜需求约 8 亿平，在全球隔膜紧张下，沧州明珠的1.9 亿平湿法产能有望满产满销，海外供货具备显著价格和盈利优势，这又是一大利好。

相关机构测算，假设 2022 年国内湿法隔膜均价为 1.5元/平，对应国内客户净利率维持 25%，若 2022 年沧州明珠海外客户占比达到80%，对应国外客户每平净利在 1 元，到 2022 年沧州明珠湿法隔膜业务将贡献利润 1.7 亿元。

02“大手笔”增资隔膜业务

除了进行业务整合外，为进一步满足隔膜科技资本金需求，沧州明珠拟以货币出资方式对子公司隔膜科技进行增资，并拟在子公司隔膜科技实施多元化员工持股计划。沧州明珠和多元化员工持股计划的参与对象拟以货币资金对子公司隔膜科技进行增资。

本次增资子公司隔膜科技整体定价为20714.35万元，增资价格为2.07元/每1元注册资本。

多元化员工持股计划的参与对象包括沧州明珠部分董事、监事、高级管理人员和其他经营管理人员，以及隔膜科技（含其子公司）核心经营管理人员、技术研发人员和业务骨干。上述人员拟以货币资金通过直接持股或设立持股平台间接持股的方式向隔膜科技合计增资不超过3910.23万元。

公告显示，本次业务整合、子公司增资扩股交易完成后，子公司隔膜科技注册资本由10000万元增加至55000万元，其中沧州明珠认缴出资53111.00万元，占比96.57%，多元化员工持股计划参与对象合计认缴出资不超过1889.00万元，占比3.43%。上述交易完成后，子公司隔膜科技仍在公司合并报表范围内。

大手笔的激励计划足见其对核心人才的重视，整个行业疯狂扩产的当下，公司管理层的稳定性是重中之重。

二级市场方面，近期恩捷股份在上演高管减持，股价遭遇回调，沧州明珠的股价现阶段依然是在10元以下徘徊。

2021年12月7日，沧州明珠以8.51元/股收盘，市值为121亿元。