洞見|恩捷股份搶先秀肌肉，能否續寫傳奇？

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隔膜龍頭恩捷股份2021全年上漲76.84%。2022年1月11日，鋰電板塊整體呈現下挫態勢，恩捷股份逆勢上揚，股價在上午一度大漲近8%，下午略有回調，最終收漲3.01%報237.96元/股。這樣的走勢表現與其發佈的2021年度業績預告不無關係。

01業績喜人

恩捷股份在2021年1月10日發佈2021年業績預增公告，預計實現歸母淨利潤為26.60億元~27.60億元，同比增長138.44%~147.40%；扣非後的歸母淨利潤為25.57億元~26.57億元；基本每股收益為2.98 元/股~3.09 元/股，上年同期盈利為1.34 元/股。

按預測中值推算，2021年第四季度實現歸母淨利潤9.55億元，同增102.3%，環增35.4%，扣非後歸母淨利潤9.87億元，同增128.9%，環增53.1%，恩捷股份在10月份接受機構調研時表示其2021第三季度鋰電池隔膜出貨量約8億平方米，現在每月出貨都比上月增長1000-2000萬平。

作為濕法隔膜行業的絕對龍頭，恩捷股份出貨量連續三年全國第一，恩捷股份2021年出貨30億平左右，快速擴產疊加下遊需求旺盛帶來滿產滿銷，有券商數據預計其2022年出貨達到45-50億平，2023年有望達到65-70億平交付能力。

關於業績變動原因，恩捷股份在報告中稱，報告期受益於公司濕法鋰電池隔離膜產能持續提升，競爭優勢不斷鞏固，且公司緊抓鋰電池隔離膜業務的行業發展機遇，持續開拓海内外市場，濕法鋰電池隔離膜的產量和銷量持續穩定增長，疊加公司進一步加強内部管理，有效提升了運營管理效率，降本增效，公司整體利潤水平顯著提高。

恩捷股份在鋰電產業鏈的話語權更是不容小觑，話語權即是議價權，當前的下遊主要客戶包括寧德時代、LG、松下等電池廠商大巨頭，恩捷股份是寧德時代五大核心供應商之一，寧德時代對其依賴度較強，常常通過預付款方式鎖定長單供應。

同時恩捷股份已經鎖定海外核心設備供應，未來兩年產能超行業平均水平釋放，有望進一步提升市佔率。

2021年的整體毛利雖暫未披露，但回顧過往，2017 年-2020 年，恩捷股份的隔膜產品毛利率為 65.05%、60.28%、59.92%、50.40%，2021 年起，隨著恩捷股份隔膜產能進一步提升，疫情消退帶來的下遊需求復蘇，濕法產能利用率提升，2021年的隔膜毛利率有望回升。

再看看同行，星源材質的隔膜毛利率為51.85%、48.39%、41.73%、31.28%，而滄州明珠和紐米科技的毛利率下滑明顯。恩捷股份毛利率顯著高於行業其他公司，讓其龍頭桂冠又多了一層光環。

技術方面，目前濕法+塗覆是隔膜行業主流技術路線，下遊持續景氣，隔膜市場空間廣闊。濕法隔膜綜合性能優於幹法，更滿足動力電池輕量化需求，塗覆改性可以彌補濕法隔膜熱穩定性差、穿刺強度低和浸潤性低的缺點，濕法+塗覆已經成為主流路線，恩捷股份自然在未來幾年内吃儘紅利。

當然，恩捷股份雖然是濕法龍頭，但在幹法領域也並非是兩手空空，而是有備而來，

恩捷股份2021年10月在投資者互動平台表示，公司和Celgard合資成立幹法隔膜廠，在江西投建產能為10億平方米的幹法隔膜產線，採用技術門檻比較高的吹塑法，該種工藝方法能使產品良品率高、收卷長度更長、厚度更薄、一致性更好、成本更低，預計2022年一季度出貨。

關於佈局幹法隔膜的初衷，正是為了滿足未來儲能市場的需求，因儲能市場更適合幹法隔膜。

02擴產是主旋律

恩捷股份在2021年10月份表示，隨著行業快速發展，預計2022年隔膜行業的需求會更強勁，從供求關係來看，未來3-5年隔膜供應處於偏緊狀態。因此，恩捷股份在過去的2021全年度的核心戰略是擴產，讓自己產能跟得上訂單量。

2021年隔膜新增產能主要來自江西和無錫基地，到年底恩捷股份有近60條產線，產能預計45-50億平方米，未來幾年恩捷股份將以每年新增25條生產線為目標進行產能擴展和產線建設。

恩捷股份2021年擴產方面的最驚豔的一筆是128億元的定增。

2021年11月12日晚，恩捷股份發佈定增預案擬募集資金不超過128億元用於在重慶、江蘇常州、蘇州等地投建共計32億平方米鋰電隔膜、2.8億平方米鋁塑膜和2億平方米塗覆膜產能，大幅提升公司鋰電隔膜產能並拓寬鋰電用膜類產品線。

同時，恩捷股份與寧德時代簽訂合作協議，通過與下遊客戶進行深度綁定以增加後續新增產能業績釋放的確定性。

2021年11月10日晚間，恩捷股份公告，將與寧德時代開展合作，雙方約定共同投資設立一家平台公司，主要從事投資幹法隔離膜及濕法隔離膜項目，總投資額為80億元。

該合資公司注冊資本為15億元。其中，先由恩捷股份出資7.65億元設立平台公司，在滿足協議約定的先決條件後，寧德時代對平台公司增資7.35億元。增資完成後，恩捷股份持股51%，寧德時代持股49%。

此舉亦可看出恩捷股份與寧德時代的戰略關係，已經越過普通的供應商關係，進入到微妙的戰略合作夥伴關係層面。

當然，恩捷股份並非只相中了寧德時代這一家，還有億緯鋰能。

在2021年8月2日，恩捷股份就公告擬與億緯鋰能設立合資公司、建設年產能為 16 億平方米的濕法鋰離子電池隔離膜和塗佈膜項目，並優先向億緯鋰能及其子公司供應，項目計劃投資總額為 52億元人民幣，恩捷股份指定出資人認繳出資88000 萬元人民幣，持有合資公司 55%股權；億緯鋰能認繳出資 72000 萬元人民幣，持有合資公司 45%股權。

2022年1月7日，恩捷股份針對與億緯鋰能的合作進展動態進行了公佈，已於近日完成工商登記手續，並取得《營業執照》，計劃開工時間為2022 年 03 月。

一個細節不容忽視，恩捷股份與寧德時代、億緯鋰能的合資公司中的股權比例均是恩捷股份佔大頭，這也體現出其在上下遊的話語權。

海外方面，恩捷股份也在加緊全球化的佈局，這樣的步調還是為了迎合寧德時代、LG的全球化戰略的節奏，原材料廠商的跑馬圈地往往是與下遊電池廠商暗合一處的，屬於行業規律。

在2021年12月份，恩捷股份發佈公告表示將對原來的匈牙利濕法鋰電隔膜項目追加投資，追加投資總額不超過1.57億歐元，將用於基建和增加3條塗佈生產線及分切設備等相關配套設施。本次追加投資後，匈牙利濕法鋰電隔膜項目投資總額將達3.4億歐元。

追加後，匈牙利項目將擬規劃建設4條全自動進口製膜生產線和30餘條塗佈生產線，項目整體基膜年產能約為4億平方米，預計於2023年第一季度末前開始量產。

追加投資額將進一步推動項目整體的建設進度，同時一定程度上擴增了原規劃產能，提升了恩捷股份在匈牙利項目整體的海外影響力，借助匈牙利項目這枚子以激活歐洲整盤棋，這利於公司海外業務的開展。

2021跑馬圈地、多線擴產、牽手鋰電巨頭，恩捷股份忙的不亦樂乎，在2022年初搶先秀肌肉，新一年有望續寫創奇。