【一語道破】碳化矽襯底全球第三的天嶽先進，能撐起千倍估值嗎？

原創

在本專題前兩篇文中，筆者回顧了半導體行業發展從無到有的過程，在此過程中誕生了一系列偉大的人物和公司，以及闡述了現在第三代半導體的發展，詳見文章《半導體編年史：傳奇的湮滅與誕生》、《後摩爾時代：三代半導體的崛起》。

從第三篇開始寫具體的投資機會，三代半導體分為碳化矽（SiC）產業鏈、氮化镓（GaN）產業鏈。碳化矽主要應用在新能源汽車和工控等領域，氮化镓器件主要應用在5G基站等領域。

本文是專題系列第八篇，繼續偏重兩條產業鏈中的碳化矽的路線。寫下剛剛上市的一家山東公司，天嶽先進（688234.SH）。

天嶽先進是我國半絕緣型碳化矽襯底龍頭廠商，2020年以30%的市佔率位列全球第三。

公司產業資本股東名單中，最為矚目的莫過於華為哈勃投資，這是華為哈勃投資今年收獲的第一個IPO。

全球第三，國產替代

前文已提，公司是國内碳化矽襯底龍頭，根據Yole統計，天嶽先進在半絕緣型碳化矽襯底領域市場份額全球排名第三，市場佔有率由2019年的18%提升至2020年的30%，是目前全球半絕緣型碳化矽襯底的主要企業。具有國產替代概念，具有非常硬核的科創屬性。

公司設有碳化矽半導體材料研發技術國家地方聯合工程研究中心、國家級博士後科研工作站等國家和省級研發平台,擁有一批高素質的研發人員,承擔了國家核高基重大專項(01專項)項目、國家新一代寬帶無線移動通信網重大專項(03專項)項目、國家新材料專項、國家高技術研究發展計劃(863計劃)項目、國家重大科技成果轉化專項等多項國家和省部級項目。（讀者可自查這幾個專項項目，屬於通信、半導體領域頂尖的項目計劃）

2018年至2020年，公司承擔各類重大科研項目十餘項，累計衝減研發產出後研發投入為7,654.54萬元，佔最近三年累計營業收入比例為9.23%，新增授權發明專利50項。

截至2020年末,公司擁有授權專利286項,其中境内發明專利66項,境外發明專利1項,是國家知識產權優勢企業；自設立以來,公司獲得了多項國家級和省級榮譽,於2019年獲得了國家科學技術進步一等獎。

1月12日，天嶽先進正式掛牌上交所科創板，成為山東今年第一個科創板IPO掛牌上市的項目。此次IPO每股發行價82.79元，上市首日收盤股價報85.50元，當日漲3.27%，總市值為367億元。但1月13日（上市第二日）收盤跌破發行價，報收81.99元，總市值為352億元。值得一提的是，上市第二日下跌後，該股估值仍然在1200餘倍（PE、TTM，1月13日收盤後為1270.41）。

主要產品

根據招股書，天嶽先進主營業務是寬禁帶半導體（第三代半導體）碳化矽襯底材料的研發、生產和銷售，產品可應用於微波電子、電力電子等領域。

目前，公司主要產品包括半絕緣型和導電型碳化矽襯底，其中由半絕緣型襯底作為材料生產出的產品主要應用於信息通訊、無線電探測等領域，而導電型碳化矽襯底產品作為材料作出的器件則被廣泛應用於新能源汽車、充電樁等多個領域。

碳化矽襯底是什麽？這是由碳元素和矽元素組成的一種化合物半導體材料。由於化學性能穩定、導熱係數高、熱膨脹係數小、耐磨性能好，碳化矽（SiC）被視為是第三代半導體最重要的材料之一。

根據招股書表述：「我國「十四五」規劃已將碳化矽半導體納入重點支持領域，隨著國家「新基建」戰略的實施，碳化矽半導體將在 5G 基站建設、特高壓、城際高速鐵路和城市軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心等新基建領域發揮重要作用。因此，以碳化矽為代表的寬禁帶半導體是面向經濟主戰場、面向國家重大需求的戰略性行業。」

在技術路線的發展上，公司成立於2010年，曾探索過藍寶石襯底，2011年至今專注於SiC襯底，已具備2/3/4/6英寸半絕緣型和導電型碳化矽襯底量產能力，目前主營4英寸半絕緣型碳化矽襯底，正在進行6英寸導電型SiC襯底擴產。（原招股書表述為：目前，公司主要產品是4英寸半絕緣型碳化矽襯底，6英寸半絕緣型和6英寸導電型襯底已形成小批量銷售，與全球行業龍頭尚存在一定的差距。）

公司營收從2018年的1.36億元增長至2020年的4.25億元，CAGR（年復合增長率）達76.78%。根據公司業績預告，去年全年經營情況業績預計：2021年營收4.65-5.05億元，同比+9.46%-18.88%,歸母淨利潤0.65-1.05億元，扣非歸母淨利潤0.12-0.25億元。

襯底是決定碳化矽器件滲透率提升的關鍵，從供給側來看：半絕緣型襯底全球95%市場集中在Wolfspeed、II-VI、天嶽先進三家廠商，導電型襯底Wolfspeed一家佔據60%以上份額。Wolfspeed、II-VI等美日歐企業基本實現6寸SiC襯底量產，目前在擴展產能、佈局上下遊，開發8寸SiC襯底。國内廠商以4寸產線為主，逐步向6寸過渡（國内廠商比如天嶽先進，前文已提），產能擴張加快，供需缺口較大。

（Wolfspeed：科銳，原名Cree，於2021年宣佈改名，碳化矽領域全球領頭羊，在襯底和外延領域都有著絕對的領軍優勢）

知名投資機構看重，華為今年的首個收獲

硬核科技、三代半導體的發展前景以及公司的市場地位，讓VC/PE圈對這個項目十分關注。2019年，天嶽先進第四次增資中，引入了華為旗下哈勃投資；同年12月，天嶽先進又通過增資引入眾海泰昌、遼寧海通新能源和遼寧中德。

2020年連續3輪融資，引進了海通開元、惠友投資、和生中德、長江資本、金浦投資、泛海投資、雲懿投資、深創投、中微公司、國投招商、萬向創投、星河控股、中車時代、高新投資、國策投資、南車創投、大灣區共同家園發展基金、國新科創基金、國和投資、潇湘資本、源創投資、匯譽投資、尚融資本等28家企業及機構。

2021年，天嶽先進完成了C+輪和D輪融資，投資方分别為山東鐵路發展基金、钰浩資本、智卿投資、國新科創基金等。

公司的估值也是「水漲船高」，從2020年5月26.05億元的估值，成長至2020年10月100.95億元的估值。招股書披露，天嶽先進公司實際控制人宗豔民合計控制公司42.7511%的表決權，另外哈勃投資持有公司7.0493%的持股比例，位列第四大股東。

公司於1月12日順利掛牌上市，這也是華為旗下的哈勃投資今年以來首次收獲。

眼下，新能源汽車賽道火熱，天嶽先進一躍成為各大車企的「新寵」。據天風證券，與矽材料相比，使用碳化矽材料節約的能源相當於汽車每年節省5.5桶油量。據公司1月5日公告及1月7日公佈的招股書，天嶽先進公佈的戰略投資者繳款認購的名單中，赫然出現了上汽集團、小鵬汽車、寧德時代、廣汽集團、GIC等知名機構的身影。

具體來看，據公司披露的IPO戰略投資者繳款認購結果顯示，上汽集團獲配4975.12萬元，廣東小鵬汽車科技獲配4975.12萬元。此外，廣汽集團、寧德時代分别通過旗下機構廣祺柒號、問鼎投資參與了本次IPO。

上述戰投名單上這些知名機構的出現，或意味著天嶽先進即將進入下半場，開始講述新能源的故事。隨著比亞迪、廣汽、小鵬等都發佈了搭載800V高電壓平台的車型，這場高壓快充升級革命即將開啓，其中功率器件作為重要參與部件，引發了二級市場對碳化矽等化合物半導體前所未有的追捧，2021年以來迎來多輪輪番炒作，Wind第三代半導體指數2021年全年漲幅超50%。

值得一提的是，據招股書表述，公司客戶集中度較高。報告期内，公司前五大客戶的收入佔營業收入的比例分别為80.15%、82.94%、89.45%和91.68%。其中，公司前兩大客戶：客戶A和客戶B的收入佔比較高，報告期内分别為55.68%、65.96%、78.75%和65.74%。對於客戶集中度高的現象，公司表述原因為「半絕緣型碳化矽襯底產品主要用於新一代信息通信和微波射頻等領域，相關領域下遊龍頭企業的集中度相對較高，且對襯底的需求較大。」