【解读】景气度持续复苏，“光伏龙头”阳光能源业绩释放可期？

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1月13日，在港股上市的东北地区光伏制造龙头企业阳光能源(00757.HK)发布了2021年运营数据。

数据不多，阳光能源列出了收入和交付量的数据。年内，公司实现收入70.35亿元，同比增长16.2%；生产型业务对外交付量为7343.7兆瓦，同比增长7.8%。

从收入层面看，阳光能源2021年的表现与往年相比中规中矩。此外，大部分光伏设备企业还未披露2021年业绩报告，但从前三季的业绩表现看，多数企业营收实现了中高双位数的增幅。鉴于每年四季度的光伏装机量高峰期，光伏设备企业订单量往往显著增长，多数光伏设备企业2021年营收取得高增长已没有多大的悬念。

所以放在行业来看，阳光能源2021年的收入并不尽如人意，过去几年业绩欠佳的余波还影响至今。

“亏损漩涡”何时解？

在2001年，阳光能源在辽宁锦州成立，成立之初主要从事单晶硅棒的生产和销售。

后来，阳光能源进一步覆盖到了单晶硅片、电池和模块等上游产品，成为一家综合型的光伏企业。截至2020年底，公司的单晶硅锭和单晶硅片的年产能达到了3.6GW，达到了中型硅片生产企业的水平。

不过，拥有光伏上游全产业链垂直一体化经营模式的阳光能源却不像其他企业一样乘着市场东风成为赚钱好手。

根据财华社统计，尽管2012年以来阳光能源营收规模整体稳步增长，但是却很难获取利润。

2012年以来，阳光能源亏多赚少，9年时间有长达7年产生了亏损，只有2015年和2017年取得盈利，不过也仅是微利。在2021年上半年，阳光能源成功扭亏。用阳光能源半年报的话说：外部环境和公司低本高效产能帮助公司摆脱了亏损。

2021年下半年，光伏产业上游硅料价格大幅飙升，生产硅片和光伏组件的阳光能源明显受到一定程度上的冲击。所以下半年公司利润情况如何，能否继续像上半年一样保持盈利，还有待考究。

多年来深陷亏损漩涡的阳光能源，使其在资本市场上也备受资金的冷落。

2008年，阳光能源“上市即巅峰”，股价短期冲高到5.354港元最高点后，股价开启了十多年的下跌走势，最低点跌至2020年3月的0.04港元，惨变仙股。

2020年下半年开始，受碳中和战略目标下光伏产业蓬勃发展，以及公司业绩有好转趋势驱动，阳光能源股价开始反弹，收获了一小波好行情。

为何“失落”在光伏市场滚滚潮流中？

阳光能源的遭遇，受到多重因素的拖累，既有政策因素和市场因素，也有自身因素。总的来说，阳光能源综合竞争实力的不足，是造成其未能受益于行业发展的根本因素。

外界因素方面，阳光能源在历年年报中多次有提及，产品销售单价下滑冲击了公司的净利润水平。特别是在2018年的“513新政”造成供给端出现非理性降价，导致公司毛利遭到大幅压缩。

光伏设备产品售价下降，也是市场发展的必然趋势，不然企业在平价上网时代将面临更大的挑战。与其说是受市场因素影响售价，倒不如说是因为阳光电源未能跨过成本控制这道坎。

我国的光伏设备市场百家争鸣，但也存在“优胜劣汰”的残酷。那些高性价比的产品会更受市场青睐，无效、低效的过剩产能必将面临淘汰，这也是光伏产业链集中度提升的基础。

首先，阳光能源在上游硅料采购方面就陷入了被动。在过去，由于阳光能源没有规模优势和议价能力较弱，因此其不得不向供应商签订了高价的原材料多晶硅长期采购合同。

在十多年前，阳光能源为了得到稳定的原材料，与供应商订立了长期供应合约，并支付相应的预付款项。然而，总体上国内硅料供应平衡，但阳光能源却因为长期合约而在原料进货价方面吃了不少亏。直到2018年，阳光电源高价采购的原材料多晶硅采购合同才基本执行完毕。但当年又遇到了“513新政”，此后产品售价大幅下降，阳光能源左右两面都遭到了打击，以至于毛利率被压制至行业的地位。

阳光能源并未在历年年报中列出原材料采购成本相关数据，但可以从毛利率中略窥一二。且因长期供应合约支付的预付款项在原料市场价波动时需作出相应的减值拨备，进一步压制了公司的利润水平。

上图可以看到，阳光能源历年的毛利率并不高，在10%之间徘徊，远低于光伏设备行业超过30%的平均毛利率。

当然，造成阳光能源毛利率不高的原因不只是原料采购成本高的问题，其低效的产能也成为毛利率被压制的重要因素。

首先，阳光能源产能分散且规模不大，不如其他头部企业一样有规模效应。官网显示，公司截至2021年6月底在全国有四大生产基地，单晶硅棒产能合计6.05GW，单晶硅片产能合计2.9GW，组件产能合计4GW。

其次，因此前建设的产能效率较低下，影响到阳光能源的运营效率和成本控制。为此过去几年阳光能源加快建设效率更佳的产能，在2019年才加速释放出来。

如今，在下游光伏装机需求持续旺盛的背景下，阳光能源正加码新产能的布局，这些产能更高效，且电费等成本方面较低。根据计划，到2022年底，公司硅棒产能将达18.55G，硅片产能14.6G，组件产能12.5G，均较2021年上半年翻几倍。届时，随着规模效应和运营效率的提升，有利于公司进一步控制成本。

求变：引进战略股东

光伏电池业务，也是阳光能源深陷亏损泥潭的一个原因。

过去，阳光能源的电池规模小(过去一直未有扩产动作)，产线落后，导致在东方日升(300118.SZ)和晶澳科技(002459.SZ)等龙头企业面前竞争力不强。

如东方日升制备出了高效异质结电池组件产品，更具成本优势与效率优势，而阳光能源的电池技术还停留在多年前，与其他品牌的产品相比没有竞争优势。所以阳光能源的电池产品主要用于自身的组件产品，少部分外销。

在2020年，阳光电源决心剥离掉电池业务，聚焦单晶硅棒、单晶硅片与下游组件。剥离掉电池业务，也让公司将电池业务一次性提列为资产减值损失，造成年内营运表现较不理想。

瘦身后，阳光能源为了更好的聚焦晶硅和组件业务，在2021年初向个人施丹红发行1.8亿股，获得5000多万港元资金。认购完成后，施丹红成为公司第三大股东，2021年6月底持股比例为7.14%。

据悉，施丹红的丈夫是国内光伏玻璃龙头信义玻璃(00868.HK)CEO董清世。不难看出，董清世对阳光能源近几年的转型有所肯定，随着双方关系的拉近，未来两家公司或会有更多的合作空间。

小结：由于过去不恰当的原料采购策略以及生产线过时且更新缓慢等多重因素，阳光能源在我国光伏市场中未能像其他企业一样阔步前行。

如今，阳光能源正在努力求变，提质增效、扩充产能、砍掉盈利能力弱的业务，并获得了战略投资者的关注。公司的客户群体比较优质，有不少大型央企，随着新产能的不断落地，下游光伏装机需求的增长，阳光能源最坏的时期或许即将过去。