百強透視|價格戰中略顯佛係，恒安國際兩動作試圖走出增長困境

去年以來，國内整個生活用紙行業面臨較大的供給過剩壓力，行業持續承壓。

在這種背景下，為了維持產品銷量的增長，鞏固好自身的市場份額，不少紙企紛紛加入了價格戰，行業頓時硝煙彌漫。

生活用紙本土頭部企業恒安國際(01044.HK)也因此遇上了業績下滑的困境，2021年以來股價累計下跌近20%。此外，中順潔柔(002511.SZ)和百亞股份(003006.SZ)等企業股價亦有不同程度的跌幅。為刺激股價，恒安國際和中順潔柔都抛出了巨額的回購計劃，以穩定投資者信心。

財華社注意到，主業短期承壓的恒安國際已被多家券商看空。2021年以來，國元證券、國泰君安和大和等券商均下調了恒安國際的目標價，導致恒安國際的股價表現進一步承壓。

「佛係」對待價格戰，市佔率或被壓縮

當國内生活用紙市場在增量有限的基礎上還出現供給過剩時，企業如何才能實現增長？

最簡單粗暴的方法，那便是低價促銷了。低價雖然對企業毛利造成負面影響，但可以增加產品銷量，蠶食競爭對手的市場份額。

在生活用紙市場幾家頭部企業的最新業績報中，經營業績不儘如人意的恒安國際是提到價格戰最多的一家企業。於2021年半年報中，恒安國際提到：紙巾市場的一眾紙巾企業加大費用促銷及減價，恒安在平均售價下跌、產品銷量下降的背景下亦不能幸免；國際品牌在衛生巾市場不惜採取非常進取的定價策略，以大幅減價及增加優惠去搶佔中高端城市及年輕消費者的市場份額；其他品牌採取更進取的促銷策略以搶佔紙尿褲市場份額，市場競爭更趨激烈。

紙巾、衛生巾和紙尿褲三大細分領域的市場，在恒安國際看來都因為競爭激烈而陷入了價格戰，恒安國際這三大業務的營收比重超過80%，很明顯在價格戰中處於被動局面。

在去年4月，包括恒安國際、中順潔柔和維達國際在内的紙企因原材料價格上漲壓力同時上調了產品售價。但紙業市場中，通過提價來避免成本壓力並不實際，因為這會影響到產品銷量。去年4月以後，上述幾家企業未見有上調價格的動作，同時不少紙企還通過低價促銷和降價等方式掀起了行業的價格戰。

恒安國際在行業價格戰中略顯佛係，衛生巾業務堅守「穩定理想的定價策略」，降價幅度不大。而恒安國際的紙巾業務和紙尿褲業務均加入了市場的價格戰當中，以在整體上穩住銷量。

保守的定價策略，致使恒安國際增長出現乏力，2021年營收和淨利潤雙雙下降，為生活用紙頭部企業中唯一營收淨利潤雙降的企業。當然，價格戰之下沒有赢家，中順潔柔和維達國際雖然在最新報告期内實現了營收的增長，但淨利潤卻出現了雙位數的降幅。中順潔柔在價格戰中也終於熬不住了，去年10月底稱將在今年1月1日起上調產品售價。

在近期的調研中，恒安國際稱，其在衛生巾市場雖然有一定的領導地位，但2021年價格戰影響到公司銷量，預計市場份額出現下跌。同時公司還提到，今年不會有太多的提價策略。

大和在近日的研報中也表示，由於衛生巾銷量疲軟與產銷成本上升壓力，將恒安國際2021-23年的收入下調1%-2%，每股盈利預測下調3%-5%。同時，大和認為，因銷量下降，預計其2021下半年營收下降6%，營業利潤率壓力較大。

「高端化戰略+零售新渠道」助力走出困局

降價影響利潤，提價影響銷量，恒安國際此番應對市場價格戰的策略導致了業績在短期内承壓。

但拉長時間週期看，這或許只是恒安國際的一陣短痛。哪家企業都可以通過降價促銷為銷量添磚加瓦，帶動營收的增長，恒安國際沒有選擇過激的價格戰策略，或許是在醞釀一股氣。

恒安國際在市場價格戰中的應對方式，其實與維達國際有幾分相似之處。維達國際2021年全年營收取得13.1%的增長，淨利潤降幅為12.6%，降幅不大，其歸功於「提升產品組合、有效的採購策略及高效的成本管控」，所以緩和了部分因加大成本投放及促銷壓力增加而產生的負面影響。

恒安國際在2021年上半年備足了低成本的木漿存貨，當期整體成本略有下降。但下半年開始高成本的木漿原料將對其成本帶來負面影響。

而提升產品組合競爭力，是應對價格戰的一大法寶。恒安國際2021年以來的工作重心放在了提升高端產品的銷售力上，避免陷入行業價格戰的同時還可緩解公司整體毛利率下降的被動局面。

2020年，恒安國際推出高端衛生巾產品「七度空間」和高端紙巾係列「雲感柔膚」；2021年，升級高端紙尿褲「Q • MO」。

自推出上述高產產品以來，恒安國際的高端產品銷量及佔比均有所提升。其中，2021年下半年，「七度空間」收入在衛生巾業務已佔到中單位數，「雲感柔膚」和「Q • MO」也都有所增長。同時，恒安國際指今年可能不會提價，而是減少促銷費用，並提升高端產品的佔比。

由此看來，恒安國際的高端化戰略已有所成效，在一定程度上緩解了行業價格戰陰霾下帶來的不利影響。但也要注意到，寶潔、強生和維達等國内外龍頭亦在發力高端產品，並逐步下沉市場，有券商因此對恒安國際高端產品能否與國際品牌競爭感到擔憂。

因此，依靠高端化產品組合在群雄逐鹿的市場中開劈新增長點，除了產品品質夠硬外，還需要零售渠道來助威。

恒安國際也意識到了此前依賴傳統渠道的弱點，近年來持續加碼電商和新零售戰略，以順應零售市場的新趨勢。

去年上半年，恒安來自電商的銷售佔比提升至20.1%，去年同期為17.6%。但對比維達國際2021年高達41%的比重，兩者差距較大。

如今，國内的零售渠道不斷朝著碎片化(如O2O平台、社區團購等)方向演進，這對於生活用紙企業的零售渠道變革來說帶來了新的挑戰，同時亦是新的機遇。恒安國際在這些新興零售渠道的佈局方面也有良好的進展，在調研中，恒安國際表示：公司新零售渠道的一些市場份額的佔比處於領先地位，如小區團購和OTO，未來它的佔比會由現在只佔整體銷售的高單位數，很快會達到雙位數的佔比，並拉近跟傳統渠道的利潤水平。

按照公司的計劃，今年在推出高端產品的基礎上，增加新零售渠道的部署。

小結：高端產品毛利率較高，且能突破行業價格戰的束縛，既可穩利潤，也能增強品牌力。而在零售全渠道方面，電商和新零售渠道有利於生活用紙企業挖掘更多潛在用戶，迅速打通線下市場。

恒安國際當前最需要的是銷量的增長，在高端化和新零售渠道方面也都朝著正確的方向推進。只是時運不濟，恒安國際在行業價格戰和原料價格上漲雙重衝擊下經歷了失落的2021年。而過於依賴傳統的銷售渠道也成為其業績下滑的一大痛點，這方面亟需加強。

當行業價格戰海浪褪去時，以恒安國際在行業中的實力，其業績重新走回正軌也並非難事，畢竟價格戰熬不死市場上的大哥。隨著高端化和新零售渠道的持續推進，恒安國際能否重回高增長軌道，是有一定的想象空間的。

值得留意的是，恒安國際是「港股100強」評選活動的常客。在2012年-2017年中，恒安國際均成功進入綜合實力100強之列。於2018年，恒安國際獲得最具投資價值獎第15名。但在2019年的第八屆「港股100強」評選活動中，恒安國際名落孫山。

「港股100強」評選活動自2012年舉辦以來，活動規模及影響力逐年擴大，深受專業機構及市場認可。評選活動每年通過準確的數據及一係列科學化的評價標準進行計算，評選出香港主板上市公司中的優秀企業，發佈主榜、子榜榜單並頒發獎項予以表彰，以促進香港資本市場的健康繁榮發展。一年一度的「港股100強」榜單評選已成為香港資本市場價值標桿，上市公司高峰論壇暨「港股100強」頒獎盛典，也已成為大咖雲集、行業矚目的財經盛宴。
目前，第九屆「港股100強」活動評選已經啓動。那麽，恒安國際能否通過轉型升級繼續鞏固其行業地位而再度入圍「港股100強」榜單，我們拭目以待。