【中信证券】五大因素引发外资购债放缓

2022年外资对中国债券摇摆不定，客观受年初央行降息和美联储加息预期升温影响，外资持债规模同比增速放缓，主观方面由于俄乌危机，境外机构对俄罗斯乃至新兴市场资产避险情绪增强，甚至不排除影响对中国境內债券持仓。但长期来看，随着我国“南北相通”双剑合璧和债券发行註册制的深化改革，债券市场进一步走向开放，而未来金融市场基础制度的持续完善，将逐步吸引外资参与投资境內债券市场。我们认为境外投资者将继续关注中国经济基本面指标切实修复与否，央行货币政策实施的力度与节奏、美联储加息缩表预期、俄乌和谈结果以及境內市场信用风险释放情况，以调整下一阶段对境內市场投资策略。

热点观察：2022年2月19日，证监会召开2022年债券监管工作会议，强调全面深化债券发行註册制改革和扩大开放。註册制或将推广至全债券品种，预计短期內信用债发行门槛将降低，发行週期将缩短，供给数量将增加。本次註册制改革亦为本轮“宽信用”政策的重要发力点，预计未来实体经济融资难问题将得到缓解，但投资者仍需关注后续配套政策和债券市场基础制度建设情况。随着债券发行註册制全面深化改革，未来信用债资讯披露将更加公开透明，有助于投资者瞭解发行主体信用资质，外资或将更加关注境內信用债市场投资机会，提高信用债配置比例。

主权信用利差和人民币汇率双重因素使外资减缓购债。主权信用利差和人民币汇率是影响外资购买境內债券的重要因素。1月17日，央行宣布分別下调中期借贷便利（MLF）操作和7天期公开市场逆回购操作中标利率10个基点。叠加美国通货膨胀加剧，美联储加息脚步预期加快的影响，10年期中美国债利差大幅收窄，导致外资减缓购债。同时考虑人民币汇率指数处于历史高位，不排除“宽信用”政策背景下人民币贬值，导致外资回流，增持境內债券同比增速放缓的可能性。中债口径下，截至1月底外资持有中国境內债券规模达37335.04亿元，环比增长1.36%，同比增长为22.14%，同比增速为2020年以来的最低值；上清所口径下，外资持有中国境內债券规模达3361.52亿元，环比增加5.06%，较2021年12月有所回暖，持有总量同比减少20.11%，与2021年12月相比，同比增速继续下跌；合併口径下，外资合计持有境內债券40696.57亿元，环比增加1.66%，同比增长17.03%。

境外投资者更偏好记账式国债和同业存单。利率债方面，2022年1月，外资持有境內利率债规模为36042.84亿元，同比增速为21.80%，增速为2019年以来的最低值。持仓结构来看，1月外资偏好记账式国债，持仓规模达25188.90亿元，占持有利率债的69.89%，比例较12月增加0.78个百分点，而持有政金债比例为29.79%，较12月下降0.78个百分点。信用债方面，1月外资持仓信用债共计4333.22亿元，环比增加6.10%；其他类债券规模为2019.84亿元，占外资持有信用债规模的46.61%，较12月增加2.57个百分点，其中同业存单占其他种类债券的79.73%，占信用债34.39%；中期票据持仓规模为1132.55亿元，环比减少1.22%，占信用债规模的26.14%，较12月减少0.95个百分点。

债市策略：基准层面，信用风险缓释，经济整体回暖，但局部压力犹存。稳增长的政策力度仍在加强过程中。预计短期內市场将更多关注宽信用的效果，基准震盪概率较大，同时由于中美利差的压缩也会导致境外资金持币观望；对于信用方面，基准震盪过程中票息吸引力增加，相比较年初以来高等级中长久期策略，我们建议年初尽量增厚收益，高等级拉长久期和高票息短久期双轮驱动预计将成为2022年以来多数机构首选。板块方面，由于常规煤钢利差已度过显着收缩週期，城投与地产也呈现不同程度的收紧趋势。在基建蓄力的过程中，可以继续关注银行资本债跌幅走势、专项债释放节奏、地产修复前倖存的龙头民企以及城投尚存价差的区域。

风险因素：央行后续货币政策超预期；美国通货膨胀继续加剧；金融数据和实体经济状况低于预期；风险事件和再融资环境恶化导致外资流出；国际政治形势紧张等。