【中金公司】国际油公司经营策略已变

受益于国际油气价格不断攀升，中金公司认为过去两年全球油气勘探与开发公司盈利和现金流持续改善。2021年国际油价环比不断走高，亦推升了多数油气上市公司股价大幅上扬，其中不乏屡创新高者。中金公司选取了全球20家国际综合油气公司（IOC）和34家北美独立勘探开发公司（北美E&P）为观测样本，主要从现金流分析角度出发，观察国际油气公司在大宗商品上行週期，如何管理现金流以及为何受资本的青睞。

摘要

经营活动现金流或创历史新高。结合已披露数据和彭博一致预期，2021年IOC公司经营活动现金流已创历史新高，突破了2014年的高点，北美独立E&P公司经营活动现金流已及基本接近2014年高点。展望2022年，彭博一致预期IOC和北美E&P公司现金流有望进一步创新高。

然而资本支出恢复显着滯后于油价。虽然2021年布伦特均价恢复到了71美元/桶水准，分別约为2012年和2014年油价均价的63%和71%，但国际油气公司资本支出週期恢复的速度较油价呈滯后的现象，且非线性关系。根据统计，IOC公司资本支出约为2014年历史高点55%左右水准；北美E&P公司资本支出约为40%左右水准，展望2022年预期有望实现(-10%)-20%的同比增长。

分红与回购是回报股东重要方法。根据统计，历史上来看国际油气公司分红水准与其当年实现的经营活动现金流趋势基本保持线性关系。2021年我们观测的20+34代表企业分红规模已接近历史高点。更值得一提的是，我们发现国际油气公司把回购股票作为回报股东的一种重要方法，特別是IOC公司回购规模的趋势，与国际油价亦或企业经营活动现金流亦呈正相关关系，我们理解为企业把回购作为与股东分享週期红利的重要措施。

IOC公司新一轮大规模回购正在路上。截至2022年2月，我们观察IOC公司裏，多个超大型国际综合油气公司纷纷宣布新一轮大规模回购计画，根据统计，预计2022年至少达到460亿美元水准，超出2013年历史高点，其中壳牌、埃克森美孚、雪佛龙、英国石油、挪威石油和道达尔，依次宣布了回购计画规模达121、71、61、60、51和41亿美元。我们认为这也是相关股票在大宗商品上行週期受资本青睞股价不断创新高的重要原因。

风险

国际油价大幅回调；回购不及预期；向新能源业务转型回报不及预期。