【中信证券】美元美债走强，人民币汇率走向何方？

为什么美债利率近期快速上行至3.0%的关口？

通胀进一步上升并不是美债近期快速上行原因，这一轮美债快速上行主要由于美联储紧缩步伐持续加快。2022年3月议息会议结束以后，美联储先是与市场沟通5月加息50bps，随后向市场释放“未来在多次会议可能均会加息50bps”的信号，并与市场沟通缩表偏激进的路径。布拉德在4月18日的演讲中表示不排除美联储未来加息75bps的可能性将20年期美债利率于4月19日拉升至3.0%以上。目前美债长端利率已较为充分地反映了目前市场对于加息全路径的预期，且10年期国债利率与30年期国债利率亦步亦趋。若通胀近期见顶则长端利率上行空间为10-20bps，如若不然，长端利率预计会有50bps的上行空间。

美联储紧缩路径领先与相对较强的美国经济推动美元指数走强。

美国未来紧缩路径领先欧洲与英国导致美国与其利差走阔，叠加美欧以及美英经济差异进而导致欧元、英镑相对美元贬值。日元持续大幅贬值是美元走强的另一核心推动因素，日元贬值主要原因为美日央行货币政策分化加剧，推动日美利差走阔，进而吸引了投资者在两国市场进行大量套利交易；大宗商品上涨导致日本贸易顺差转为逆差；日元避险属性受到一定质疑，其避险优势减弱。美元预计短期或将呈现震盪偏强的走势。

供应链扰动与美元强势或导致人民币汇率短期承压。

新冠疫情爆发以及美元强势导致2020年上半年人民币贬值。虽然与上一轮不同，此轮人民币汇率背景伴随着中美利差缩窄，但中美利差缩窄并非人民币汇率主导因素，对于人民币汇率影响较为有限。与2020年那一轮人民币贬值背景相似的是，人民币汇率贬值压力增大，也是主要来自新冠疫情导致的经济基本面下行压力与美元走强两方面的因素。供应链扰动叠加美元指数上行或将使短期人民币承压，但无需对人民币形成贬值预期。预计人民币贬值对于货币政策影响有限，但由于货币政策需內外兼顾，货币政策或将让位于财政等宽信用政策。

结论：美联储紧缩预期不断升温，导致美债利率自2021年末开始快速攀升，近期布拉德对于不排除75bps加息可能性的表态更是为美债提供了进一步上行的空间。未来在下周噤声期前以及5月议息会议后，美联储均存在进一步释放加快紧缩信号的可能，若通胀逐渐见顶，则美债长端利率存在10-20bps的上行空间，若通胀超预期上升，则长端利率或继续上行50bps。美联储紧缩週期领先于其他国家叠加美国经济面临的下滑风险低于欧元区、英国、日本，导致美元持续走强，未来预计美元或将表现为震盪偏强。在美元继续偏强、美债仍将上行的背景下，人民币汇率受到中美利差缩窄的影响会较为有限，主要需关注未来供应链扰动以及美元偏强趋势导致人民币汇率短期承压的风险，但人民币汇率贬值压力对国內货币政策影响有限。由于美联储紧缩会对我国货币政策视窗期形成一定掣肘，政策发力重心或将转为财政政策等宽信用政策。