消费大时代|别总盯着茅台：白酒行业还有哪些投资机会？

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以贵州茅台为首的白酒行业历来在A股备受机构投资者青睐，稳定盈利、充沛现金流、品牌壁垒及规模优势等特征推动行业不断向上发展。白酒板块是大消费概念里的风向标板块，最近因为疫情原因，大消费受到一定影响，白酒行业基本面目前如何呢？

工信部数据显示，2022年1-4月，全国规模以上酿酒企业白酒产量达到260.9万千升，同比增长4.2%。

在价格方面，根据民生证券5月17日发布的周度白酒核心产品批价数据：

可以看到在近期白酒价格的格局：飞天系列、茅台系列价格震荡，但其他品牌价格较为稳定。

行业消息面上，白酒新国标将于6月1日起实施。政策其实是去年就发布的。2021年5月，市场监管总局发布《白酒工业术语》《饮料酒术语和分类》两项国家标准，被视为白酒“新国标”，并将于2022年6月1日正式实施。

新国标明确，白酒不得使用食品添加剂。同时，将所有添加食品添加剂的调香白酒归属为配制酒，与白酒类别明显区分开来。

换句话说，符合“白酒”定义的，此后只有纯粮酒。这也意味着，使用食品添加剂的调香白酒被从白酒分类中剔除。

去年机构对于新国标政策解读为利好白酒龙头股。

那么根据已公布的年报与一季报情况来看，白酒行业目前的基本面情况如何呢？

万联证券认为，2021年白酒收入实现增长，疫情下品牌影响力与渠道掌控力强的高端白酒龙头展现出强大的经营韧性，2022年一季度业绩表现亮眼。

根据去年财报+今年一季报的数据整合：

2021年白酒板块总营收3089亿元，同比增长17.9%，较2020年（+6.35%）明显提速，2022Q1总营收1137亿元，同比增长19.36%，21Q4+22Q1收入同比增长16.98%。

笔者按申万2021版行业分类，统计白酒行业营业总收入与归母净利润的近三年（2019-2021年）情况如下图。

从图中可看到，白酒板块在近三年来，营业总收入与归母净利润均稳步增长，但2020年增长较小，或为疫情影响较大。

笔者用指标“经营活动净收益/利润总额（整体法）”来验证业绩，见下图，可以看到2020年经营活动确实有所下滑。

以上是整体情况，我们再分类来看。按光大证券的研究，若按不同酒企划分，2022Q1总营收同比增速：全国化次高端（+47.7%）>地产名酒（+24.8%）>高端白酒（+16.8%）>中端及大众白酒（-12.9%），2021Q4+2022Q1总营收同比增速：全国化次高端（+28.3%）>地产名酒（+27.1%）>高端白酒（+15.9%）>中端及大众白酒（-7.6%）。

以上数据可看出，高端白酒强者恒强，次高端的营收增速比高端更快，但中端及以下白酒规模呈现萎缩。

从个股营收情况来看，白酒行业的分化也是很明显，下面的数据正好从微观来说明行业分化现象。

1、营收过百亿的第一梯队：以2021年财报为例，看营业收入指标，贵州茅台“一骑绝尘”，营收超千万，五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒依次挤入行业前五。第六名顺鑫农业、第七名古井贡酒营收也都超百亿元。但若看相互之间的营收差距，茅台和五粮液遥遥领先，从第三名洋河股份开始，差距逐渐缩小。但第一梯队与后面企业的营收差距仍然十分明显。

2、营收40-60亿元的第二梯队：与2020年相比，2021年白酒行业前9家排名依旧不变，不过舍得酒业、水井坊、迎驾贡酒和老白干酒已更换了位次。其中，营收增速高达83.8%的舍得酒业从2020年的第13位一举超过老白干酒排至第10位，水井坊紧随其后，迎驾贡酒、老白干酒分别排名第12名、第13位。这是40-60亿元的梯队，可以看到总排名第8位（第二梯队首位）的今世缘是64亿元营收，还不到第7名（第一梯队最后一名）古井贡酒营收的一半（132亿元）。第二梯队的总体情况与第一梯队已经明显拉开距离。

3、营收低于40亿元的第三梯队：从第14名酒鬼酒开始，笔者划分为第三梯队，这个梯队差距就更明显了。曾经的妖股皇台酒业已经被“戴帽”。该股在2020年12月其中一周涨幅近4倍（12月18日单周涨幅387%），而2021年也有一波小行情，去年6月4日单周涨幅49%。然而目前股价已经从曾经的高点接近40元跌到了只有15元附近。

下表为以上信息的详细情况。笔者画的两道红线把各白酒企业按营收规模加以区分。这些数据验证了行业分化的内在格局。

我们再从主力资金净流入指标来看板块整体情况。见下表，今年主力净流入资金（从年初至今）为-368亿元，而去年同期的主力净流入资金为-614亿元。看来去年和今年，前五个月白酒行业都不受主力资金青睐。但今年情况比去年明显好转。

主力资金持续净流出，行情也是比较惨。我们看看公募基金的表现吧。

笔者以Choice主题基金-白酒为筛选标准，共有123只基金入选。不出预料，回报率今年都为负。以回报率从高到低降序排列来看，哪怕是最好的（排名第一）回报率，也仍然是-8.04%。（见下表，笔者取回报率前20名）

由于疫情原因，以白酒为首的大消费确实受到了一定影响。不过近日商务部表示，今年前4个月，我国社会消费品零售总额规模与上年同期基本持平，基本生活类商品销售和网上零售保持增长。“我国消费韧性强、潜力足的特点没有改变，消费发展长期向好的基本面没有改变。”

在预期刺激下，近日汽车板块已经迎来一波上涨，像长城汽车从底部反弹超50%。而家电板块也是同步上涨中，汽车、家电、白酒都是大消费的重要板块。汽车、家电已经涨了，白酒的反弹行情是不是也可期待下？

下图是笔者统计的从2021年初至今的申万白酒指数行情表现，可以看到今年总体是下跌状态，但近期似乎在底部震荡中。

从白酒板块的个股估值水平来看，按PE估值百分位从低到高排序，低于50百分位的有11只个股（下表中笔者标红的今世缘是第11名），板块整体19只个股，超过一半的个股估值目前都是比较低的。若结合流通盘、营收规模来看，口子窖、老白干酒、舍得酒业、水井坊（这4只股的营收都属于第二梯队）或有一定潜力。

而营收规模在第一梯队的顺鑫农业当前估值百分位最低，流通盘还小，是最容易被资金炒作的，5月20日该股上午就已强势涨停，实盘验证了笔者本文的逻辑推断。很多朋友总以为基本面分析不接地气，笔者用实盘表现结合基本面数据来说明，是如何把基本面分析应用到实盘中的。

而白酒行业的标杆贵州茅台，目前的估值百分位水平是81%，估值水平可一点都不低。所以大家一说做白酒股就总想茅台，笔者想说：不要总盯着茅台来看。我们要结合数据、行情去深入挖掘。

茅台从基本面上来分析，今年其实压力很大。据去年年报披露，贵州茅台2022年的经营目标之一是营业总收入较上年度增长15%左右。2021年，茅台的营业总收入是1,094.64亿元，这意味着今年茅台营业总收入要在1260亿元左右。在今年上半年消费大环境是这个样子的情况下，下半年该怎么完成营收目标？

下图摘自今年3月底发布的2021年年报。（3月31日公告《贵州茅台2021年年度报告》）

结合去年底食品饮料行业很多公司一波提价动作来看，涨价或是很好的突破口。而茅台最近的动作也颇值得玩味。

5月19日，i茅台正式上线。值得一提的是，经典飞天53%vol贵州茅台酒上线了“小酒版”——100ml/瓶的53度飞天茅台，售价399元。

据了解，500ml飞天茅台出厂价是969元，现在整箱终端价格在3000元以上，单瓶在2500元以上。按小酒版100ml/瓶的53度飞天茅台的发售价399元计算，转换成500ml飞天茅台，涨价幅度约为33%。

按照以上数据与逻辑，笔者理解，100ml/瓶的小瓶版本的出现，很大可能是为了涨价的目的而开始试探市场反应，做做“吹风”。

总而言之，行业龙头有龙头的“苦恼”，按本文的数据与逻辑推断，白酒行业的个股，除了茅台外，可看的还有不少。

笔者认为，做股票如果搭配这几点会更好：业绩过硬、估值较低，搭配政策面或消息面利好，流通盘如果再比较小，资金就很容易把股价做起来。本质思路是机构的那套估值+业绩的选股体系。而入场时机要结合信息、资金面情况更加细化的分析，此外还要结合风控手段等一系列的东西。想赚钱，从来就不是一件简单的事。基本面有一套分析框架，但如何落实到“买卖”上，还需要考虑很多东西。

此外还需注意，并不是估值越低越好，估值一定要结合业绩、所处周期去看，不然很容易落入估值陷阱。送大家一句话：周期必有轮回，价值源于成长。

无论是基本面分析还是技术面分析，都是基于历史的统计。在描述已经发生的现象过程中，要挖掘变化。从宏观环境、市场信心、行业周期、公司战略定位、市场定位等去逐一考量，最后再结合资金变化以及风控去做，这全套框架搞下来，才是一套完整的打法。而在分析财报时，有句话是“资产软，负债硬，现金为王”，在当下这个环境，这句话尤为适用。

资产软，是说只要不是现金，那么你在手的资产只是“纸面富贵”，价值不断在变动；

负债硬，是你借的钱最终要还本付息，这是刚性约束，是早晚都要付出的一笔钱，只要企业还想融资，就必须遵守融资的规则；

而现金为王，更好理解，现金是平衡资产和负债的“血液”，这关系到企业的生存安全，特别是对于那些高财务杠杆、扩张激进的企业，现金为王更重要。

一买一卖，只需点点小手，但背后付出的努力和艰辛，又有多少人能看到呢。