【中信证券】逆全球化下消费电子产业链外迁可能性分析

逆全球化趋势下电子产业链外迁可能性部分存在，预计是5-10年维度缓慢的长週期过程。近年来国內人力成本提升、各国关税上行、服务本地市场、分散供应链等因素是导致部分工厂外迁的动因之一，迁入地需要较长时间发展才具备承接能力；同时国內企业受益于工程师红利主动进行结构化升级和转型，将部分低附加值产业主动外迁是动因之二。与此同时，中信证券认为产业链玩家重新洗牌可能较小，外迁以国內龙头出海布局为主，呈现“以中为主，出海为辅”特点，预计行业格局将持续向国內产业龙头集中。

消费电子产业链的全球化程度现状如何？

目前智慧手机产业链的全球化程度较高。从手机成品的角度看，中国、东南亚及南亚目前为主要生产地（製造端7-8成依赖中国生产），但欧美等占消费端近4成，生产与消费存在一定错配。从产业链的角度看，行业发展超10年，我们认为整个消费电子产业链分工相对明确，以智慧手机为例：欧美主供核心半导体器件及精密通讯器件；日韩主供面板、存储及CIS、MLCC等核心零部件；中国则聚焦零部件供应、整机组装等领域，中后段环节产业配套相对完善；东南亚及南亚地区的印度、越南以承接消费电子零部件供应和整机组装为主，菲、马、新、印尼则各有侧重。从主要产业链公司的布局来看，目前亚洲仍然是消费电子製造公司的主要聚焦区域，部分消费电子龙头公司已经形成了东亚/东南亚/南亚製造+亚欧美研发+全球销售的全球化布局。

中国的产业链地位及近年变化？

过去十几年间，中国在全球消费电子产业中的地位不断提升，经历了从生产低附加值零件、为国外终端品牌代工到切入高附加值生产环节、国內终端品牌跻身世界前列的转变，奠定了中国內需市场、世界工厂的地位。中国目前是全球最大消费电子出口国，智慧手机产量占全球比重7-8成，不仅满足国內庞大需求，更将7成国內生产智慧手机供应全球市场；中国企业广泛布局产业链中后段，在部分零元件生产环节和组装环节占据主导。分析以往产业链持续中国化的原因，我们认为市场潜力大+政策红利+成本优势是持续吸引外商投资的重要原因。然而展望未来，随着人口红利减弱，劳动力成本提高，东南亚等国家凭藉劳动力成本、税收等因素缩短与国內差距，此外近年来国际贸易形势叠加全球疫情反复引起各国对供应链安全问题的重视，产业链平衡配置成为终端国际品牌客户的考量。

产业链是否存在持续外迁可能？

我们认为外迁存在可能，是5-10年长期缓慢的过程，产业玩家不会巨变，且继续向龙头集中。短期看，东盟等国进口替代效应影响有限，且国內相关电子厂商海外布局主要通过对东南亚等地FDI或出口再由当地加工后转销实现，但疫情反复使多地均衡配置产业链成为国际终端品牌的考量。中期看，国內製造业有能力保障供应链应对阶段性疫情冲击，且电子产业链全球化分工明确，中国相关厂商经过近40年演化后已经具备效率、成本、供应链等显着优势，中短期外迁对于各国来说并不经济。长期看，基于近年来的成本提升、各国关税上行事实和服务当地的效率需求，消费电子部分产业链及组装环节存在外迁趋势，但迁入地需较长时间才能具备承接能力；另一方面，从中国企业的长期发展看，受益于工程师红利，预计未来国內的消费电子产业也将主动进行结构化升级和转型，我们认为5-10年维度，国內企业也将更聚焦在更高附加值的产业链环节，将部分低附加值产业主动外迁。

如果外迁，前往何处？

首先我们认为美日等发达国家的製造业大概率不会整体迁回本国，考虑市场和成本两大因素，东南亚+南亚产业集群可能是首选，墨西哥及拉美国家背靠北美市场同样有望承接部分产能。以印度为代表的南亚及东南亚地区为例，我们详细分析其产业基础及与国內各方面优劣势的对比。配套的公司目前主要依赖中国企业出海，未来或将逐步转向本地配套，预计切换的过程将从低门槛、低价值量产品开始，逐步缓慢过渡到高门槛、高价值量产品。

风险因素：疫情持续升级；宏观环境及各国政策变化；下游需求不及预期等。

投资建议：短期看，消费电子行业估值水准处于历史低位，当前PE-TTM为37倍，接近历史低位的33倍；长期看预计电子产业链部分外迁是5-10年缓慢的过程，我们仍然持续看好在产业链环节具备大客户订单承接能力与精密製造能力、技术优势领先且管理经验丰富、全球化布局的中国龙头公司。