双城记：中概股的退与进

原創

“那是信心百倍的时期，那是疑虑重重的时期……我们面前无所不有，我们面前一无所有……不管它是好是坏，都只能用‘最……’来评价它。”

没有人知道现在这个时代，在历史中拥有什么样的意义和地位，但是可以肯定的是，这是一个有别于过往、无法被后世复制的时代。

如何把握这个时代的机遇？随波逐流显然并非上乘之策，逆流而上亦非明智之举，了解这个时代，理解时代的变化，再实事求是地作出最有效的选择，才能在“变化”中无往不利。

投资更是如此。

最近，阿里巴巴（09988.HK，BABA.US）宣布转换为港交所双重主要上市公司，蔚来-SW（09866.HK，NIO.US）以介绍方式回港上市，诺亚控股-S（06686.HK）赴港第二上市……都在因应时代的转变——上市地越来越多元化，港交所改革上市规则以及沪深港股通深化后，吸引着越来越多的中概股回流。

当然，还有一个众所周知的原因，在此不细述。

回流是否成为趋势？笔者认为并非如此，现在的变化只是为了更好的明天。

最近五家中概股取消存托股，以及多家中概股回流，引发了融资气氛可能改变的疑虑，笔者反而认为这是上市规则谈判有进展的一大体现，具有信息敏感性的企业退出，更有利于其他创新、科技企业的出海，因为后者更需要资金。

更为重要的是，退出美股市场更符合这五家上市公司的利益。

五家国企自愿取消存托股

8月12日，中国石油（601857.SH，00857.HK）、中国石化（600028.SH，00386.HK）、中国铝业（601600.SH，02600.HK）、中国人寿（601628.SH，02628.HK）以及上海石化（600688.SH,00338.HK）先后宣布，申请自愿将其在美存托股从纽交所退出。

理由是存托股占上市公司的已发行股份数比重很小，交易量也相对较低，而且要适应不同上市地的监管规则差异，导致上市公司需要付出较大的行政负担。

事实上，从美交易所退出对这五家上市公司的影响非常小

首先，这五家上市公司在美股的交易量不大。

以中国石油为例，该公司截至2022年8月9日的存托股数量占其H股已发行量大约3.93%，占其已发行股份数仅0.45%。

Wind的数据显示，在最近的一年，这五家上市公司的美股单日成交量不超过其对应AH股总交易量的0.1%，单日成交金额亦不到两市合计的5%，仅中国人寿的占比多一点，但其交易量占比也不超2%，见下表。

其次，这五家上市公司已拥有非常成熟的融资渠道。

五家上市公司既有的经营业务已能产生巨额净现金流入。中国石油、中国石化、中国铝业、中人寿以及上海石化的2021年来自经营活动净现金流入分别达到3,415亿元（单位人民币，下同）、2,252亿元、283亿元、2,864亿元以及41亿元。

而且它们的融资渠道十分多样化：凭借它们的经营业务现金流、庞大的资产，能够通过发行可转债、永续债、企业债以及短期债券等进行融资。

在股权融资方面，五家上市公司均实现了AH股上市，在A股和H股市场都能有效地进行融资。

近几年，AH股市场的融资功能更为强大，这体现在上市后融资市场上。从规模上来看，AH股的上市后融资要远超美股，这显示出AH股市场的融资功能越发成熟。

Wind的数据显示，今年以来，港股主板的IPO融资金额为403亿港元，上市后融资金额达到999亿港元，上市后融资金额占港股主板市场的融资总额比重高达71.26%。

A股今年以来的筹资金额合计达到9,914亿元人民币，其中属于IPO首发融资的金额仅为3,849亿元人民币，上市后融资金额的占比高达61.17%。

相比之下，美股今年以来的IPO首发融资金额仅为175亿美元，约合人民币1,178元，而总融资规模为346.2亿美元，约合人民币2,334亿元，上市后融资规模仅占了49.54%，远低于A股和H股的比重。

见下图，在SPAC（空白支票公司，即先建立壳公司上市融资，再通过收购有业务的公司来实现后者的上市）热潮退却后，美股的融资规模已显著下滑，今年以来的IPO融资金额仅相当于A股的31%，总融资金额仅相当于A股的24%。

再参见下表，自2014年以来，A股的上市后再融资规模已远超美股，突显出A股的再融资优势。

由此可见，五家上市公司都可以借助AH股市场的再融资优势，进行再融资操作，无需依赖于成交量相对偏低的美股市场，并能节省成本和取得更为合理的估值。

第三，互联互通以及A股对外开放的深化，国际资本也能投资于这些优质中资企业。

沪深港股通和ETF互联互通的深化，有利于国际资金触达A股的优质标的，也有利于内地资金进入港股市场，有望逐步优化两个市场的摩擦成本。

某种层面上讲，退出美股市场，反而有利于通过这些优质中资企业吸引国际资金，进入A股和H股市场。

潮流与机遇

今年以来，已有多家中概股回归港股上市，这包括：

不久前上市的诺亚、名创优品（09896.HK）、涂鸦智能-W（02391.HK）、中国平安（601318.SH，02318.HK）的金融壹账通（06638.HK）、贝壳-W（02423.HK）、知乎-W（02390.HK）以及蔚来。

除了蔚来和诺亚选择第二上市之外，其余均为港股主要上市。

除此以外，有多家在港二次上市的中概股宣布自愿转换成两地双重上市，这包括前文提到的阿里巴巴、哔哩哔哩-SW（09626.HK）等，此举的目的是尽可能降低地区风险。

不过，仍有多家中概股尚未回归，例如拼多多（PDD.US）、陆金所（LU.US）、雾芯科技（RLX.US）、腾讯音乐（TME.US）等大型互联网企业，详情见下表。

回归的潮流可能是不得已之举，也可能是机遇，消除对于地区风险的忧虑，或许能为中概股带来更合理的估值。

但是另一方面，最近中概股在美股市场逆市走高，显示出国际资金对于高速增长的中概股仍较为钟情。

拥有重要信息的中企退出，或许能为双方达成合作消除中概股在美上市障碍带来契机，从而更利于具有科技创新能力但需要资金扶持的中资企业留在该地区市场，同时也方便国际投资者去认识、投资国内的优秀创新企业。

结论

要快跑，通常需要退一步的助跑。

所以这次的“退”，并非坏事，恰恰是一件好事，是为了全局的共同进步，或许能为我方在双方的合作中取得更大的能动性。

从前文可以看到，A股及港股在上市后再融资方面所发挥的作用越来越大，反映出A股和港股市场的纵深发展；沪深港通和ETF互联互通的深化，推动了A股和港股市场的横向发展。吸引南向资金流入港股市场，也方便国际资金流入到港股甚至A股市场。

所以，国际资金要继续投资已经退出美股的中资企业并非无路可行，可以通过港股市场、沪深港股通的通道，甚至ETF通，都可以买入这些中资企业。

另一方面，也鼓励不愿退而求其次的国际资金进入港股市场和互联互通的通道，促进两地资本市场的多样化发展。