【百强透视】解构太古在中国的业务组成

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太古（00019.HK，00087.HK）是英国施怀雅（Swire）家族企业，在国内知名度很高，从太古糖、近日与中国食品（00506.HK）完成收购可口可乐（KO.US）中国不含气饮料业务，到香港航空公司国泰航空（00293.HK）与遍布大中华地区一线城市的太古汇、太古里等标的商用物业，太古在中国消费者心目中有一定的地位，那么在投资界，它又是怎样的存在？

太古的150年简史

太古的历史可以追溯至19世纪。1816年，施怀雅（Swire）在英国利物浦展开进出口业务。1861年，美国南北冲突，导致施怀雅家族的贸易业务支柱（美国南部各州进口原棉的业务）被迫中断，于是开始与中国进行贸易。

1866年，施怀雅家族在上海设立合作公司，经营茶叶及丝绸贸易，以及由英国进口棉花及羊毛，这家合作公司担任多项英国业务的中国代理，包括保险及船公司。施怀雅家族为公司起一个中国名字——太古。

1870年，太古洋行在香港开设分公司。

其当前的业务结构主要在20世纪之后形成。

1947年，太古在香港成立太平洋飞机修理补给公司。

1948年，太古购入香港航空公司国泰航空的45%权益，国泰航空其后于1986年在香港联交所主板上市。

1950年，太平洋飞机修理补给公司与渣甸航空保养公司合并成立香港飞机工程公司（也就是后来的港机工程前身）。

1965年，太古收购香港汽水厂——一家持有可口可乐香港装瓶业务专营权的美资公司。

1975年，太古成立合资补给船公司，其后全面收购其合作伙伴，并于1980年改名为太古海洋开发公司。

1978年，太古在盐湖城取得首个美国可口可乐装瓶业务专营权。

1985年，太古地产在1985年及1986年买入香港商业中心区边缘的两幅相邻地皮，用以开发太古广场。

1989年，可口可乐公司邀请太古饮料（即太古可口可乐）合作，重返中国内地市场。太古饮料获授予多个专营区域，并在其后十年间，在内地七个省份建立生产设施及经销系统（该业务最初是与中国中信公司联手进行）。

1994年，国泰航空买入全货运航空公司华民航空的大多数股权。

1996年（回归前），国泰航空进行股权重组计划，增加中信公司所持有的国泰航空股权。

2002年，太古地产签订合资协议，在广州发展及管理占地400万平方尺的综合大楼，太古汇于2011年开幕。

2006年，国泰航空进行股权重整，增加国航和中航兴业于国泰航空的总持股量，同时国泰航空也增持国航的股权。

2008年，太古酒店成立。

2012年，太古地产在港交所上市

2015年，太古地产与远洋地产合资发展的综合发展项目——成都远洋太古里开业。

2022年4月，完成出售太古海洋开发集团，正式退出营运海洋服务业务。

太古的主营业务

截至2022年6月30日止，太古的列报业务包括地产、航空、饮料、贸易及实业、医疗保健及其他。

地产部门：太古通过港股上市的太古地产（01972.HK）经营地产业务，太古持有太古地产的82%权益。

太古地产的业务由三个主要范畴组成：物业投资、酒店投资以及物业买卖。

物业投资方面：太古地产在香港的物业投资组合，包括办公楼及零售物业、服务式住宅及其他高端住宅物业。

包括酒店在内，香港的已落成物业组合总楼面面积合共1210万平方尺，另外还有120万平方尺正在兴建中。内地方面，太古地产分别在北京、广州、成都、上海及西安等一线城市拥有及营运多个大型综合商业发展项目（大部分以合资方式持有），已落成的总楼面面积为980万平方尺，包括未落成在内的总楼面面积为1420万平方尺。另外，太古地产在美国迈阿密的物业投资组合为80万平方尺，另外还有一个140万平方尺的发展项目正在规划中。

酒店投资：太古地产通过太古酒店在香港全资持有及管理两家酒店，一家是位于太古广场的奕居，另一家是位于太古城的香港东隅。此外，太古地产持有位于太古广场的香港JW万豪酒店、香港港丽酒店及港岛香格里拉大酒店各20%权益，以及东涌诺富特东汇城酒店的26.67%权益。

在内地，太古酒店管理四家酒店，包括由太古地产全资所有、位于北京三里屯太古里的瑜舍，以及位于颐堤港的北京东隅、位于成都远洋太古里的博舍和位于上海兴业太古汇的镛舍各50%权益。太古地产在广州太古汇的文化东方酒店及上海兴业太古汇的上海素凯泰酒店分别持有97%及50%权益。

在美国，太古地产通过太古酒店管理迈阿密东隅，并持有迈阿密文华东方酒店75%权益。香港东汇城发展项目由太古地产拥有26.67%权益。

物业买卖：物业买卖组合包括香港的EIGHT STAR STREET已落成可供出售；发展中的住宅项目有六个，三个位于香港、一个位于印尼，另外两个位于越南。此外，太古地产在美国迈阿密有土地储备。

见下图，地产业务是太古最主要的利润来源，该业务分部于2019年的收益如此高，主要因为出售投资物业权益变现的估值收益131.97亿港元。

见下图，截至2022年6月30日止的12个月，办公楼租金及零售物业租金是太古地产最主要的收入来源。由于物业投资业务（即收租同时给予物业维护）的成本较低，该业务的利润率也较高，截至2022年6月末止的物业投资经营利润率达到64.89%。

对于地产业务的未来，太古的计划如下：

太古地产于2022年3月公布一项1000亿港元的投资计划，其中300亿港元将分配至香港，用于对太古坊及太古广场的投资，太古坊最新的甲级办公楼太古坊二座将于本年稍后落成。

太古地产收购仁孚工业大厦以及申请鲗鱼涌多座楼宇的规划许可，以继续在太古坊推进其社区营造策略，进一步巩固太古坊的国际商业区地位。

太古地产将把金钟作为四通八达的主要交通枢纽优势，在未来几年间扩大太古广场物业组合，邻近太古广场三座的新建甲级办公楼工程进度良好，将为扩大后的太古广场物业组合增加约21.8万平方尺面积。

在太古地产1000亿港元的投资计划中，50%的资金会分配至中国内地。

太古地产已宣布在其于中国内地的第七个综合发展项目——西安太古里。

太古地产表示，考虑到大湾区发展迅速及对香港的重要策略意义，太古地产在中国内地的未来投资重点将会是大湾区。去年太古地产宣布计划在广州聚龙湾开发一个潜在的商业项目。该公司也宣布太古酒店将管理一间位于深圳湾（第三方拥有）的全新高尚酒店。

东南亚方面，太古地产位于雅加达的Savyavasa发展项目已经动工，而位于胡志明市的两个少数权益投资项目发展进度良好。

简单来说，太古地产未来聚焦于中国内地的地产业务，尤其粤港澳大湾区，加上香港项目在内，其千亿计划在大中华区的投入或超八成，可见太古对大中华区地产市场的重视。

饮料业务：太古可口可乐于2022年7月有条件同意重组中国内地的可口可乐不含汽饮料生产设施。完成重组后，太古可口可乐将直接拥有及运营中国内地六所（南宁、杭州、佛山、武汉、东莞及苏州）不含汽饮料生产设施。

2023年1月2日，中国食品的公告显示，中粮可口可乐与太古就收购可口可乐中国不含气饮料业务的交易已于2023年1月1日完成。

太古可口可乐在内地11个省份及上海、香港、中国台湾及美国西部广泛地区拥有生产、推广及经销可口可乐公司产品的专营权。

太古可口可乐全资拥有十家专营公司（位于香港、中国台湾及美国，以及位于中国内地福建、安徽、广西、江西、江苏及海南省、广东省湛江及茂名市），持有五家专营公司（位于浙江、广东（不包括湛江、茂名及珠海）、河南、云南及湖北省）的多数权益，并持有中国内地上海市一家专营公司的合资权益及Coca-Cola Bottlers Manufacturing Holdings Limited(CCBMH)的联属权益。CCBMH负责向内地所有可口可乐专营公司供应不含汽饮料。

截至2022年6月30日，太古可口可乐生产及经销60个饮料品牌，专营区域覆盖7.62亿人口。

除此以外，2022年7月，太古可口可乐有条件同意收购可口可乐在越南及柬埔寨的瓶装业务。交易完成后，太古可口可乐将拥有及营运越南三所装瓶厂及柬埔寨一所装瓶厂，交易将使其专营区域人口增加15%，至8.76亿人，有关交易也已在2023年1月1日完成。

从内地的不含气业务到越南和柬埔寨的瓶装业务，均已赶在2023年展开之际完成，太古可口可乐业务的扩张效应将体现在其2023年的业绩之中。

航空业务：航空部门由附属公司国泰航空（00293.HK）及全资附属公司港机集团组成。

国泰航空在港交所上市，包括国泰航空、香港快运及香港华民航空，以及联属公司国航和中国国际货运航空有限公司（国货航）。此外，国泰航空还持有其他多家公司的权益，包括提供航空饮食服务以及地勤和停机坪服务的公司，并在香港国际机场拥有及营运一个货运站。截至2022年6月30日，国泰航空、香港快运及华民航空机队的飞机总数为228架。

国泰航空持有中国国航（00753.HK，601111.SH）和国货航的18.13%及24%权益。国航于2022年8月2日获批非公开发行A股股份，这或将摊薄国泰航空于国航的持股。

港机集团提供航空维护及修理服务，主要业务包括在香港、厦门及美国进行飞机维修和改装工程、提供发动机在翼及离翼支援，并在香港（港机占半数权益的合资公司香港航空发动机维修服务公司）及厦门（通过港机发动机服务（厦门））提供飞机发动机大修工程。

港机集团在美国生产飞机座椅，在中国内地拥有附属公司及合资公司，提供一系列飞机工程服务，并与国泰航空在香港共同持有一家航材技术管理合资公司，持有该公司70%权益。目前港机是太古公司的全资附属公司。

事实上，在2018年之前，港机工程在港股主板上市，太古持有75%的权益，后于2018年被太古进行私有化。

从以上太古的利润分布表可以看出，航空业务在2013年-2015年以及2018年和2019年均为太古带来一定的利润，反映出国泰航空及港机工程在这些旅游业兴旺、油价友好的年份保持稳定的收益。但是2019年有关事件以及疫情以来，香港的航空业务大受打击，航空业务的巨额亏损也成为太古的主要负累。

随着香港及内地的疫情措施优化，太古的航空业务有望复苏，或可成为其2023年新的增长点。

贸易及实业：包括太古资源、太古汽车、太古食品和太古环保服务，主要从事贸易业务。由于贸易业务交易量比较大，因此该业务分部的收入相对较大，但是贸易这类买办业务，利润相对较低，主要依靠巨量交易的微利累积实现规模化。

值得留意的是，从以上太古的发展史可以看出，海洋业务在过去是太古颇为重要的起家之本，但是从以上的利润分布图可以看出，海洋业务这几年持续亏损，拖累了其整体业务表现。

因此太古于2021年出售香港联合船坞集团，随后又于2022年4月完成出售太古海洋开发集团后，便不再营运海洋服务业务。

在陆续退出海洋服务业的同时，太古也在探索其他的业务发展，这次其面向的是医疗，而聚焦的市场依然是大中华区。

医疗保健：太古集团于哥伦比亚中国持有一项联属投资，后者在长三角地区持有及营运私营医院、诊所及安老院舍。

此外，太古通过联属投资SHH Core Holding Limited拥有深圳新风和睦家医院及希愈医疗集团。深圳新风和睦家医院是一家私营医院，而希愈医疗集团在香港营运三家医疗中心，分别为希愈肿瘤中心、希愈医学美容中心及希愈医疗（多专科医疗中心）。

太古通过德达医疗营运上海德达医院及德西诊所。上海德达医院是一家专注于心血管疾病的综合医院，德西诊所是位于长宁区古北地区的门诊诊所。

太古希望通过这些投资，涉足长三角和大湾区的医疗保健行业，并会继续在内地主要城市群寻求私营医疗保健服务的投资机会。该集团已对这类业务设施投放17亿港元的资金，未来计划将医疗保健视为重大投资，计划于2030年前投放至少200亿港元的资金。

但是从其截至2022年6月30日止的12个月业绩来看，包括医疗保健、总办事处及其他项在内的分部股东应占基本亏损仍高达11.42亿港元，尚未为其带来正数利润贡献。

太古价值如何？

从以上的简单解构可以看出，尽管太古是一家英国家族企业，但它的业务与大中华地区（尤其内地）市场密切相关。

从太古地产、到香港航空业务、到内地可口可乐装瓶业务、到医疗业务，大中华地区都是其最主要的收入来源。

随着内地及香港的防疫措施优化，内地及香港通关在即，大中华地区的消费需求、经济增长有望迎来反弹，这将有利于太古当前的业务布局。

从太古地产来看，太古在内地一线城市的大型商场及写字楼物业陆续推出，而香港现有优质商用物业也在扩张和优化中，长远来看，应可迎合大中华地区的需求回升。

国泰航空及港机工程经历了动荡的三年，在旅游限制放开后，或可迎来业绩的大反弹。

太古可口可乐业务赶在2022年末完成了业务的扩张，越南和柬埔寨，以及内地不含气业务的新贡献，或可进一步推动该业务的增长。

医疗业务算得上是太古的新投资，而太古在未来或会在这些业务领域继续加码，但是短期内，亏损或难以扭转。不过，疫情之后，消费者对于医疗健康意识的提升，长远应有利于太古医疗业务的拓展。

总括而言，在这三年疫情当中，持续进行业务整合和优化，并进一步聚焦大中华市场的太古，有望在后疫情时代迎来回报。

但是，港股市场对于这家英国老牌企业的估值却提不起劲。太古在港股市场有两类上市股份，A类股的股号为“00019.HK”，B类股的股号为“00087.HK”。“A”股与“B”股股东除有同等的投票权外，其他权益比例为5:1。英国太古集团在“A”股持有的投票权为48.92%，在“B”股占有的投票权为71.49%。

当前太古的市值只有305.29亿港元（按B类股10.38港元计算），但其持股82%的太古地产市值已达到1260.67亿港元（按每股21.55港元计算），这意味着太古的权益应占市值达到1034亿港元；而太古持股45%的国泰航空当前市值为547.81亿港元（按8.51港元计算），这意味着太古的持股起码值247亿港元。

两家上市公司的应占市值合计达到1281亿港元，远高于太古当前的市值305亿港元，而这还不考虑太古所持有的可口可乐装瓶业务和贸易业务，可见太古的市值较其持有重要上市资产具有深幅折让，或暗示其价值。

太古一直是“港股100强”的常客，显示出其在大中华区的商业价值。2023年前景更为乐观的太古能否入选最新一期的“港股100强”，值得期待。

由港股100强研究中心主办，财华社、富途安逸、洞视科技联合协办的“2022香港上市公司发展高峰论坛暨第十届港股100强颁奖典礼”将于2023年2月24日香港港岛香格里拉大酒店举行。活动会围绕发展热点开展论坛，汇聚行业翘楚，加强交流合作，帮助更多香港上市公司融入国家大局，把握大湾区机遇，共商建设前路。届时亦将有线上直播带您“亲临”现场，期待与业界人士共享盛宴。