東南亞研究丨中國AI異軍突起，美關稅政策搖擺，港股反彈——香港金融市場周報（20250203-0207）

宏觀形勢： 美聯儲在1月末召開的議息會議上維持基準利率不變，鮑威爾發言偏鴿，淡化會後聲明偏鷹的改動。1月新增非農就業不及預期可能受到暫時性因素影響，供給回升下的失業率回落和12月非農就業上修，暗示就業市場尚未疲軟，美聯儲可能會謹慎對待此份就業報告。中國内地1 月制造業和非制造業景氣雙雙回落。中國香港第四季度經濟增速改善。中國香港零售總額12月下滑。受汽油價格影響，1月韓國整體通脹超出韓國央行2%的目標。隨著匯率企穩，韓國國内政治風波平息，經濟前景低迷，但韓國央行行長認為2月議息會議降息並非必然。日本12月勞動現金收入增幅超出預期。印度尼西亞第四季度GDP環比增速從前值下滑，但好於預期。預計未來印尼央行持續降息以促進經濟增長。泰國1月通脹持續溫和。

金融市場：本周美元指數、美債收益率震蕩走低，主要因特朗普關稅政策的搖擺、美國經濟數據走弱但就業市場尚未疲軟而波動。貨幣市場方面，本周各期限HIBOR有所上行，周一因特朗普簽署行政令加徵關稅，離岸人民幣流動性收緊，隨後關稅措施暫緩，離岸人民幣壓力稍減、流動性轉松。外匯市場方面，本周日元升值幅度最大，主要因日本薪資增長創近三十年最大漲幅，日央行加息預期升溫，離-在岸人民幣匯差在周一大幅走闊，隨後快速收窄，越南盾貶值幅度次之，周二越南央行將越南盾中間價設在創紀錄低點，或進行外匯幹預。債券市場方面，受中國春節假期影響，本周點心債發行清淡；美中利差先收窄後擴大，離岸與在岸國債利差小幅收窄，離岸國債收益率曲線兩端下移。權益市場方面，本周恒生指數大幅上漲，主要受益於内地AI領域的突破以及特朗普關稅政策的搖擺，其中資訊科技股漲幅最大。南向資金大幅淨流向金融業板塊，而資訊科技板塊本周獲大幅淨流出。預計未來港股以震蕩為主，美關稅政策仍是主要不確定因素，港股的趨勢性反彈需要盈利的穩步提升，而銷售增速的提升往往伴隨著通脹改善。

下周關注：美聯儲主席出席聽證會（2月11、12日），美國CPI（2月12日），美國零售數據（2月14日）。

一、宏觀形勢回顧

歐美：美聯儲在1月28日-29日召開的議息會議上維持利率在4.25%-4.5%不變。會後的政策聲明有兩處偏鷹派的調整：其一，指出在12月份強勁的勞動力市場數據之後，失業率已經「穩定」下來；其二，删除通脹向2%目標 邁進的說法。但鮑威爾在會後的新聞發佈會上弱化這些改動，表態偏鴿派，提到利率仍具限制性，並五次提及「聯儲目前並不急於進一步調整利率，在很大程度上處於等待新政府頒佈何種政策的狀態」，仍稱降通脹取得進展。經濟數據方面，美國1月ISM制造業PMI提升至50.9，重回擴張區間，好於預期的50，創2022年以來新高。其中新訂單指數從12月的52.5提升至55.1，為2022年5月以來的最高水平。另一方面，美國1月ISM服務業PMI不及預期，從12月的54.1回落至52.8，其中新訂單指數為51.3，下降至七個月來的最低水平，商業活動指數為54.5，跌至五個月低點。總體來看，服務業擴張勢頭放緩。1月新增非農就業14.3萬人，低於市場預期的17萬人，12月值上修至30.7萬人，失業率4%，低於市場預期和前值4.1%。同時，時薪增速環比0.5%，高於市場預期的 0.3%；同比增速 4.1%，高於市場預期的3.8%。勞動參與率 62.6%，高於市場預期的 62.5%。新增非農就業不及預期可能受到暫時性因素影響，供給回升下的失業率回落和12月非農就業上修，暗示就業市場尚未疲軟，美聯儲可能會謹慎對待此份就業報告。

中國：中國内地1 月制造業和非制造業景氣雙雙回落。1月制造業PMI較前月回落1.0個點至49.1。受春節假期影響，疊加「搶出口」效應減弱，制造業生產和新訂單雙雙回落，春節通常為建築業淡季，生產服務需求下降疊加資本市場活躍度下降，1月服務業景氣回落。中國香港第四季度增長改善。GDP增速同比提升至2.4%，2024年香港經濟增長2.5%。居民消費同比收縮幅度從上個季度的1.3%降至第四季度的0.2%，但全年仍下滑0.6%。投資同比增速第四季度下滑0.9%，但2024年全年增長2.4%。雖然第四季度有所放緩，但外需是拉動2024年香港經濟的主要動力。香港零售總額12月下滑9.7%，主要原因為港人在聖誕長假期間離港出遊、香港訪客消費能力減弱和消費習慣改變等。

日韓：受汽油價格影響，韓國1月整體通脹超出韓國央行2%的目標。韓元的大幅下跌導致汽油價格上漲，通脹同比增速從12月的1.9% 上升至1月的2.2%，略高於預測的2.1%。韓國央行1月16日的會議紀要顯示，董事會成員出於對外匯貶值的擔憂而投票決定維持利率不變。隨著匯率企穩，韓國國内政治風波平息，經濟前景低迷，但韓國央行行長認為2月議息會議降息並非必然。日本12月勞動現金收入增幅超出預期。受獎金大幅提高影響，勞動現金收入同比增長4.8%，超出市場預期的3.7%。強勁的工資數據可能會增強日本央行的信心，即工資增長趨勢符合2%的通脹目標。

東南亞：印度尼西亞第四季度GDP環比增速從前值的1.5%下滑至0.53%，但好於預期的0.47%。2024年全年印尼經濟增長5.03%，但仍低於印尼政府2029年之前8%的年均增長目標。預計未來印尼央行持續降息以促進經濟增長。泰國1月通脹持續溫和。通脹1月 同比增速1.32%，略高於前值的1.23%。核心通脹增速從前值的0.79%，小幅提升至0.83%。總體來看，通脹在泰國央行1-3%的政策目標之内，泰國央行此前認為政策處於中性水平，這表明在增長沒有明顯放緩的情況下，再次降息的門檻較高。

二、金融市場動態

2.1 貨幣市場

本周各期限HIBOR有所上行，美港息差小幅收窄，本周香港金管局貼現窗活動投放12.7億港元。周一因特朗普簽署行政令加徵關稅，離岸人民幣流動性收緊，隨後關稅措施暫緩，離岸人民幣壓力緩解、流動性轉松，各期限離岸人民幣利率先上後下，離-在岸人民幣利差在高位震蕩，周三香港金管局日間離岸人民幣流動性使用率大幅提升。本周USDCNH掉期隱含利率與在岸人民幣同業存單收益率之差有所震蕩，並且USDCNH掉期市場隱含的離岸與在岸人民幣利差回升。

2.2 外匯市場

本周美元指數呈現震蕩走弱的走勢。周一特朗普簽署行政令加徵關稅，市場避險情緒升溫，美元指數攀升，周中美對加墨的加徵關稅措施暫緩、經濟數據疲弱，美元表現震蕩，周尾非農數據暗示就業市場尚未疲軟，美元再度上漲。短期内美國關稅政策的不確定性將加大外匯市場的波動，非美貨幣仍面臨壓力。

本周日元升值幅度最大，主要因日本薪資增長創近三十年最大漲幅，日央行加息預期升溫。菲律賓比索升值幅度次之，主要因為菲律賓作為對外開放的小型經濟體，菲律賓比索易受到國際市場劇烈波動衝擊影響，並且菲律賓央行可能進行了幹預。在岸人民幣因春節假期補跌而貶值程度最大，離-在岸人民幣匯差在周一大幅擴大至近640pips，隨後快速收窄。越南盾貶值幅度次之，周二越南央行將越南盾中間價設在24360兌1美元的創紀錄低點，或進行外匯幹預。

2.3 債券市場

一級市場方面，周内共計發行19只港元債和7只點心債，發行金額分别為201億美元和2317萬美元，港元債的發行主體以香港政府和外資銀行為主，且發行人評級較高；受中國春節假期影響，本周點心債發行清淡，融資利率下降。

二級市場方面，本周美債收益率整體下行，但周五公佈的非農數據暗示就業市場尚未疲軟、密歇根大學通脹預期擡升，周尾美債收益率小幅上升。中債在岸國債收益率小幅下行，美中利差先收窄後擴大。離岸與在岸國債利差小幅收窄。離岸國債收益率曲線兩端下移。本周港元政府債收益率大幅下行，美國國債與港元政府債利差先收窄後擴大。

2.4 權益市場

本周恒生指數大幅上漲，主要受益於内地AI領域的突破以及特朗普關稅政策的搖擺。分市值和股票性質來看，大型中資民營股漲幅最大；分行業看，資訊科技股漲幅最大。根據EPFR口徑，本周主動型外資基金淨流出港股幅度加大，被動型外資基金淨流入幅度減小，外資主動型與被動型資金累計淨流向持續相反。本周南下資金小幅淨流入，分行業看，南向資金大幅淨流向金融業板塊，而資訊科技板塊本周獲大幅淨流出。

在投資過程中，我們實際上更希望賺取的是收益率的動量，因此觀測成長型港股相對價值型港股收益率動量因素，可以看到成長型港股在收益率動能方面的持續性更強，在上升周期中獲利的正反饋作用越強。目前影響港股上市企業盈利的主要因素逐漸從中美經濟周期切換至中國經濟周期，對於成長型港股，銷售與盈利增速的提升往往伴隨著通脹升溫，未來内地通脹的升溫是成長型港股趨勢性反彈的基礎。

文章來源：興業研究公眾號