「四面楚歌」的美團（03690.HK），突圍之路何在？

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2025年，美團（03690.HK）交出了一份喜憂參半的財報：一邊是全年GTV（總成交額）、交易量實現雙位數增長，交易用戶數、消費頻次與客單價同步刷新紀錄，海外業務Keeta首次實現單季正數單位收益；另一邊卻是核心本地商業收入同比下降、毛利率下滑、虧損據報估下，深陷巨頭圍剿的慘烈戰局。

電商巨頭跨界突襲：為破流量瓶頸，不惜代價強攻即時零售

京東（09618.HK）和阿里巴巴（09988.HK）兩大電商巨頭，幾乎同時切入/加碼即時零售與外賣賽道，並非一時興起，而是存量時代下的必然選擇。

歷經多年高速增長，國內互聯網流量紅利見頂，傳統電商平台用戶增長觸及天花板，單純依靠商品電商難以維持增長態勢，提升用戶購買頻次、盤活存量流量，成為兩大巨頭的核心戰略。外賣、即時零售作為高頻剛需場景，恰好能填補電商低頻消費的短板，盤活平台流量，提升用戶粘性與生命周期價值。

對京東（JD.US）、淘寶而言，攻入美團腹地，是突破增長瓶頸、守住商業版圖不得不為的布局。為搶占市場份額，京東、阿里巴巴（BABA.US）開啟瘋狂燒錢模式，巨額補貼、營銷投放、騎手激勵輪番上陣，短期內快速分流用戶與商家，蠶食美團市場份額。

但慘烈的價格戰，也讓兩大電商巨頭元氣大傷，2025年12月財季財報數據顯示，京東季度營收同比僅微增，非會計準則淨利潤同比下挫90.40%；阿里同期非會計準則淨利潤同比下滑67.28%。2025年全年來看，京東和阿里的非會計準則淨利潤亦下滑40%以上，兩家巨頭銷售及營銷開支暴增，巨額補貼與市場投入吞噬絕大部分利潤，全靠傳統電商、物流、雲業務等基本盤強力支撐，才勉強守住不虧損。

雙線承壓：外賣份額遭蠶食，到店業務被合圍

這場跨界突襲，直接打破了外賣市場原有格局，對美團核心業務構成嚴重威脅，而美團營收下滑、盈利受壓，正是這場衝擊最直接的證據。

美團核心本地商業分部，是公司營收支柱，2025年第4季，美團的核心本地商業分部收入同比微降1.12%，至648.35億元（單位人民幣，下同），並轉盈為虧，錄得分部經營虧損100.46億元。全年來看，核心本地商業分部的2025年收入為2,608.26億元，同比增長4.23%，並錄得經營虧損69.04億元，而上年為經營溢利524.15億元，主要原因就是為迎戰競爭對手，增加了騎手補貼、消費者激勵、品牌促銷投入等，同時也繼續擴大海外業務和即時零售及AI投入。

除了外賣賽道，美團到店餐飲、酒旅業務同樣遭遇強敵圍剿。抖音憑藉龐大流量與短視頻種草優勢，強勢切入本地生活，通過低價團購、直播帶貨，快速搶占商家與用戶；攜程（09961.HK）深耕酒旅多年，憑藉資源優勢與線下渠道，步步緊逼。阿里依託龐大生態--通過高德引流、閃購打通服務場景與支付寶完成支付，構成完整消費鏈條，從團購、到店消費端夾擊美團。

三大巨頭分別從流量、資源兩端發力，對美團到店業務形成合圍之勢。美團原本穩固的到店業務，面臨用戶流失、商家分流、利潤下滑的多重壓力，核心本地商業版圖被全面滲透，徹底陷入雙線作戰的困境。

美團全力自救：守住基本盤謀求突圍

面對四面楚歌的戰局，美團或圍繞核心優勢，開啟全方位自救，從海外擴張、供應鏈深耕、即時零售升級、AI技術賦能等方向發力，築牢護城河，尋找新的增長極。

1）海外拓展打開增量

美團透露，其海外品牌Keeta於2025年迎來突破性進展。第4季，Keeta在香港市場站穩腳跟，實現正數單位經濟收益，成為美團海外業務的首個盈利支點；沙特市場訂單量持續穩健增長，盈利前景明朗。

同時，美團加速布局新市場，下半年相繼進入卡塔爾、科威特、阿聯酋、巴西，覆蓋中東、拉美核心市場。王興透露，沙特市場實現盈利的速度，將超過香港，部分城市已經達成盈虧平衡，即便減少補貼，訂單量依舊保持韌性，用戶更認可服務質量而非低價。

2026年，Keeta將聚焦現有市場深耕，平衡增長與盈利，嚴控虧損規模。美團預計，2026年新業務整體虧損，不會超過2025年，海外業務有望從燒錢投入期，逐步邁入穩健增長期，成為對沖國內競爭壓力的重要增量。

2）升級即時零售，鞏固基本盤

即時零售是美團長期戰略核心，其持續向供應鏈上遊延伸，美團閃購、自營小象超市成為核心供給。管理層透露，第4季，小象超市加速城市擴張，完善倉庫網絡，同時開設線下門店，打通線上線下閉環，覆蓋更多消費場景。

為進一步強化即時零售競爭力，美團擬以7.17億美元收購叮咚買菜中國內地業務，目前交易尚待監管批准。管理層表示，此次收購，對美團意義重大：一方面，能快速補強生鮮零售供應鏈，提升運營效率，完善即時零售布局；另一方面，叮咚買菜在華東地區根基深厚，能補齊美團區域短板，擴大市場覆蓋。

美團早已重組生鮮零售業務，聚焦高效可持續增長，小象超市憑藉微倉模式，實現高效履約與穩健增長，自有品牌、夜間場景布局持續完善。

3）AI賦能：不做token工廠，紮根應用場景

面對AI科技浪潮，王興表示，美團將其定位為核心戰略機遇，聚焦本地服務落地，而非盲目追逐概念。他明確表態，美團不急於打造「Token工廠」，而是用AI改進、革新核心業務，提升運營效率與用戶體驗。

他透露，早在2023年初，美團便加大資本與人才投入，自研大模型LongCat，同時攜手第三方模型，推進APP智能化升級。目前，美團已推出AI助手小美、小團，落地客服、運營、營銷等多個場景。

他認為，美團擁有獨一無二的線下配送網絡、零售供應鏈、海量商家與用戶數據，疊加無人機、無人車等具身智能技術，能打通AI與物理世界的壁壘，實現數字化降本增效。雖然現階段AI研發推高費用率，但長期來看，將成為美團對抗競爭、提升效率的核心動力。

行業拐點將至：競爭回歸本質，美團短期優勢仍在

惡性補貼戰難以長久持續，除了巨頭自身盈利承壓難以為繼，更有監管層重磅發聲，為這場無序競爭劃定紅線。近期監管部門明確表態，整治平台內捲式低價競爭，叫停不計成本的燒錢補貼、惡性傾銷，要求行業回歸理性競爭、合規經營，嚴禁以犧牲行業健康和長期盈利為代價搶占市場。王興判斷，未來行業競爭核心，將轉向深化用戶終身價值、提升供給質量、打造無縫體驗，而非單純的價格比拼。

美團在中高客單價訂單、優質用戶群體中，依舊保持絕對優勢，平均訂單價值遠超行業平均，用戶更認可美團的配送效率、商家資源與服務體驗。隨著訂單結構持續優化，美團外賣每單虧損或有望在未來幾個季度改善。

對美團而言，短期業績承壓是行業混戰的必然結果，而更深遠的影響在於，核心業務遭遇全方位圍剿，正在徹底改寫美團的估值邏輯。此前資本市場對美團的估值，依託於外賣、到店業務的壟斷性優勢、穩定的盈利預期和持續的高增長空間；如今京東、阿里、抖音、攜程多方強攻，兩大核心業務份額被蠶食、盈利被壓製，長期利潤率提升空間收窄，這也是美團近期股價持續受壓的原因，我們留意到，近一年來，美團股價已腰斬。

即便如此，美團長期增長邏輯並未完全崩塌。高頻剛需的本地服務賽道，依舊擁有廣闊空間；海外擴張、即時零售、AI賦能，應可緩衝競爭加劇的負面影響；深厚的配送網絡、商家生態、供應鏈壁壘，難以被短期補貼撼動。

結語

2025年第4季，是美團最艱難的時期之一，也是戰略轉型的關鍵節點。電商巨頭的跨界進攻，帶來了短期業績壓力，卻也倒逼美團加速進化。這場沒有硝煙的戰爭，沒有絕對的贏家，京東、阿里重傷參戰，美團死守陣地，多方博弈之下，行業正走向高質量競爭的新階段。

需要留意的是，在互聯網巨頭的圍攻之下，美團的估值邏輯也發生了變化，其腰斬的股價或反映了市場對其核心業務前景不再樂觀的擔憂。要扭轉市場的看法，美團需證明其能扭轉劣勢，突圍而出，或是新業務能帶來增長契機。