丽珠医药：行走在没落道路上的医药贵族

原創

日期：2019年1月10日 下午6:27作者：陳永 編輯：張駿芬

作为医药行业着名的“非一线”医药公司，丽珠医药（01513-HK）（丽珠集团000513-SZ）通过旗下的爆款单品，创造出曾经的绚丽与辉煌。

然而时过境迁，时移世易。曾经的爆款都跟随时代，陆续进入“廉颇老矣，尚能饭否？”的窘境。处在青黄不接节点的丽珠医药，尚没有出现新的“扛把子”的产品。

对于这样处于转型期，且未来具有很大不确定性的公司，在资本市场得到的自然只有两个字：嫌弃。

在过去10个月的时间里，丽珠医药的股价出现了腰斩，最大跌幅达62.3%，在医药行业内，跌幅偏大。

明星产品不再闪耀

每个公司都有自己阶段性的主打产品，丽珠医药也不例外。在过去的很长一段时间，作为公司的独家产品和拳头产品，参芪扶正注射液在公司中拥有着无可替代的地位。

按照公司财务数据，财华社列示出公司近几年的营业总收入、参芪扶正注射液的分部收入以及之间的占比关系。

从绝对值上来看，公司的参芪扶正注射液在2018年上半年单品的收入达5.46亿元人民币，尚不及2015年的7.14亿元人民币，同比2017H1下跌34.61%；从占比上来看， 2016年之前，参芪扶正注射液的单品收入稳占公司总收入的1/5强，自2017年后占比逐渐降低，至今年上半年出现跳崖式下跌，占比仅为12%。

不惟参芪扶正注射液，营养神经领域的鼠神经生长因子也终止了之前的营收持续暴增情况，从前几年70%左右的高速增长，一路下滑至今年上半年近20%的同比跌幅。

这两款主打产品的销量何以会如此遽降？追根溯源就在于政策面的变化。在医保控费的政策驱动下，大量用于临床的辅助用药成为控制医保费用的重要目标。参芪扶正注射液和鼠神经生长因子因其药品的辅助用药属性而中枪，其市场空间进一步增长逻辑不再。

甚至被投资者寄予厚望的注射用尿促卵泡素，也没有如预期那般实现营收的暴增。作为促性激素、辅助生殖领域的重点品种，市场预期，随着二胎政策的放开，整个市场规模的将不断扩张，公司亦能享受行业红利。然而摆在面前的事实是，即便国家的人口政策不断放开，当代中国人对于生育这件事情已经不复上一代国人的热情。臆想中的生育高峰并没有如期而至，种种迹象表明，整个2018年的新生儿人口会出现20%左右的同比暴跌。用于促卵泡发育、成熟的注射用促卵泡素，也蒙上了暗淡的市场前景。

公司几大单品出现收入下滑局面，对公司的影响是毋庸置疑的。以半年报数据来看，2018年上半年公司实现收入45.65亿元人民币，同比2017年同期实现个位数增长至6.78%。如果把数据进一步拉近，2018年前三季度公司实现收入68.41亿，同比2017年同期的65.22亿增幅进一步下降至4.9%，放缓态势更为明显。

当然，事已至此，就不算是事儿了。毕竟这些单品下跌了这么长时间，对公司负面影响的边际效应将逐渐减弱。真正让投资者恐慌的，是放眼未来，公司创新药的研发进度过慢，后续新品推出远落后于同行竞品，公司前景堪忧。

创新药研发进度过慢

生物制药无疑是医药行业里最具有广阔前景的一个领域，亦是医药行业内发展最为迅猛的一个子行业。而单抗，又是生物制药舞台上的主旋律。

所有的医药公司都意识到：得单抗者，得天下。

丽珠医药亦紧跟行业前沿，在这一领域进行广泛的布局，按照财华社的梳理，目前公司主要有7个进度不同的在研产品。

看到这个表格之后，给我们两个直观感受：1、研发管线的布局良好，覆盖到当前比较火热的靶点。 2、相对于同行竞品而言，丽珠医药的研发进度过于缓慢。

以公司研发进度最快的注射用重组人源化抗人肿瘤坏死因子α（TNF-α）单克隆抗体为例，其原研药“修美乐”阿达木单抗在医药生物领域的“药王”地位是尽人皆知。 2017年全球销售额达到了184亿美元，成为全球药物销售的“六连冠”。尽管2018年全年的药物销售的排行榜尚未出炉，其继续蝉联榜首应是板上钉钉之事。对于这样一种在欧美皆过了专利保护期的药物，毫无悬念地引起众多医药厂家的垂涎，目前仅国内就有20多家医药厂家在进行同类产品的开发。其中，百奥泰已经于2018年8月向国家食品药品监督管理总局药品评审中心（CDE）递交了阿达木单抗生物类似药（BAT1406）的上市申报，拔得国内头筹；信达生物紧随其后，亦于同年的11月份向CDE递交了其研发的阿达木单抗生物类似药（IBI303）的上市申请，成为业内第二家；而复宏汉霖亦在同月进入临床Ⅲ期。进度皆远较丽珠医药迅速。

再以更为热门的PD-1靶点为例，在刚刚过去的2018年，国内已经有四家公司的PD-1单抗产品获批上市。即国际医药巨头百时美施贵宝的O药、默沙东的K药，以及国内生物医药新秀信达生物的信迪利单抗注射液和君实生物的特瑞普利单抗注射液。另外有恒瑞医药和百济神州亦已经向CDE递交了上市申请，等待获批。料在2019年，整个PD-1的市场玩家将达到6家。竞争压力可见一斑。

而丽珠医药的PD-1刚刚在美国完成了Ⅰ期临床，国内正在进行Ⅰ期临床。

其余在研产品的市场情况也是类似的。虽然热门，但是竞争激烈，且公司在研发梯队中靠后，无法在行业内表现出明显的竞争力。后期亦难见爆款产品和爆发性行情。

仍能维持

虽然公司的前景并不乐观，投资者无法获得超额收益，但是作为医药行业“二线军团”中的一员，以当前的产品结构来看，公司仍能在巨大的医药市场占据一席之地。

1、消化领域用药增长空间巨大

对于胃病患者而言，“拉唑”类药物为居家之常备。无论是奥美拉唑、埃索美拉唑，抑或雷贝拉唑、泮托拉唑，这类统称为“质子泵抑制剂”的药物，其核心功能都是抑制胃酸分泌。

丽珠医药以肠胃药物起家，在这一消化领域积累了丰富的研发经验和强大的销售管道。除雷贝拉唑产品之外，公司更拥有第二代质子泵抑制剂产品：艾普拉唑肠溶片以及注射用艾普拉唑纳。 2018年上半年，艾普拉唑肠溶片实现销售收入2.81亿元人民币，同比大幅增长34.49%。而到了第三季度，随着注射用艾普拉唑纳获批并最终面向终端消费者，艾普拉唑肠溶片和注射用艾普拉唑纳合计实现收入4.51亿元人民币，同比增长35.81 %。

按照公司董秘杨亮先生的介绍，2018年，国内整个质子泵抑制剂的市场容量在200亿元人民币以上，其中针剂市场大致占有70%，即150亿元人民币上下。可以预见，依托于丽珠医药强大的终端销售团队，其刚刚上市的注射用艾普拉唑纳将会在2019年保持去年的高速增长态势。

2、微球类药物亦有增长空间

按照公司官方的介绍，丽珠医药在促性激素领域4个品种，分别为注射用醋酸亮丙瑞林微球、尿促卵泡素、尿促性素以及绒促性素。其中，作为治疗子宫内膜异位症、子宫肌瘤以及前列腺癌的亮丙瑞林微球，在过去的一年里，增长势头强劲。

2018年上半年，亮丙瑞林微球实现销售收入3.59亿元，同比增长27.43%；2018年前三季度，则实现单品收入5.9亿元，同比增幅进一步拉升至35.38%，显示出其在第三季度进一步发力。

随着亮丙瑞林微球单品收入的不断快速增长，其在公司总营收中所占的比重也在不断提高。

可以看到，亮丙瑞林微球占公司营收中的比重，从2017年的6.35%，逐季度上升，至2018年第三季度，已经上升至8.62%。大有取代参芪扶正注射液在公司内地位的趋势。

考虑到国内肿瘤患者不断增多，市场的增量空间不断打开。同时，通过对曲普瑞林的替代和亮丙瑞林原研药的替代，亮丙瑞林微球的市场渗透率亦将得到进一步的提升。料当前的快速增长态势将会得到进一步的延续。

当然，生物类制药取代小分子制药，是医药行业的大趋势——特别是在抗肿瘤领域。我们无法预判这样的一个历史性的进程，能够在多长的时间内实现。但是我们确认，面对这样一个滚滚历史潮流，大多数医药公司将会被历史淘汰，只有少数在赛道中占据优势地位的头部公司才能“到中流击水，浪遏飞舟”。从这样一个更为长远的视角来看，丽珠医药的前景，并不明朗。其跌幅巨大，并不意味着有更多的超额收益，某种程度上，我们可以理解为其光环不再，跌落凡间。