华能新能源：慷慨的私有化建议，应不应该接受？

原創

日期：2019年11月29日 上午10:44作者：毛婷 編輯：彭尚京

2019年10月3日，中国最大的国有发电集团之一华能集团及华能新能源(00958-HK)联合宣布，里昂证券代表中国华能拟以每股3.17港元的现金价格收购华能新能源的全部已发行H股股份。也就是说，华能集团计划通过里昂证券，以每股3.17港元私有化华能新能源，代价以现金支付。

目前，中国华能及其一致行动人士持有华能新能源的全部内资股，占已发行股份数的52.39%，此外，华能1号基金和华能其他一致行动人士目前合共持有华能新能源0.63%的H股股份，里昂集团（中国华能的财务顾问，也被视为一致行动人士）持有0.01%H股股份。换言之，中国华能及其一致行动人士合共持有华能新能源的约53%权益，而独立H股股东仅持有剩下的47.29%权益。

公告指，H股收购要约价3.17港元现金经过了多方面考虑，包括华能新能源的公开财务信息、华能集团对华能新能源业务的审阅、近来香港其他私有化案例等等。收购价较此公告发出前最后一个交易日的收市价2.17港元溢价46.08%，也比公告发出前最后30个交易日联交所所报平均收市价每股2.04港元溢价约55.39%。

进行私有化的主要原因可能与股价太低，无法反映华能新能源的内在价值有关；而且根据国资委颁布的《关于规范国有企业改制工作的意见》，由于华能新能源自2018年8月以来市账率低于1倍，华能新能源无法于股权资本市场进一步融资，也就是说公众无法再为其业务发展提供可用资金来源。

那么，散户投资者应不应该接受大股东的私有化建议？财华社从几个角度为大家分析。

尽管业务表现佳，但交易并不活跃

华能新能源主要从事新能源项目的投资、建设与经营，以风电项目开发与运营为核心，也从事太阳能及其他可再生能源。

尽管业务表现佳，但是华能新能源交易并不活跃，从该公司过去平淡的走势来看，其吸引力看来不是很大，股价严重落后于大市表现。财华社统计了其上市以来至2019年11月22日每天交易的换手率，平均数值只有0.55%。见下图，自2011年6月10日上市以来，华能新能源的股价大部分时间落后于恒生指数的表现。

对比同行，私有化价格所反映的估值要比同行吸引

与同样拥有强大发电集团母公司为后盾，致力于风电、光伏发电等业务的其他新能源企业相比，华能新能源的私有化价格非常吸引。按私有化现金作价3.17港元计算，2018年历史市盈率高达9.76倍，这一现金作价还是其2019年6月30日每股资产净值的1倍以上。相比之下，风电一哥龙源电力(00916-HK)的2018年历史市盈率只有7.66倍，市净率也只有0.64倍，见下表。

私有化价格的巨大溢价

我们前文已经提到，母公司所提出的私有化价格较其原来的股价具有显著溢价。值得注意的是，财华社统计了该公司上市至今的2083个收市价数据，发现自上市以来，华能新能源的最低价出现在2012年8月，为0.87港元，而最高价出现在2014年初，为3.80港元。这2083组收市价中，大约有91.50%的数据低于华能新能源的私有化出价3.17港元，也就是说，过去的数据显示，华能新能源的股价绝大部分低于3.17港元水平。

据财华社统计，华能新能源今年第一个交易日到私有化公告发出（10月3日）当日的收市价平均数只有2.24港元，3.17港元相当于这一平均值的1.42倍，亦即溢价41.5%。

由此可见，母公司提供的私有化价格相当慷慨。

国家退出补贴所带来的挑战

2014年末，发改委发布《关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知》，掀起了陆上风电项目的抢装潮，2015年风电新增装机容量大幅增长30%以上。随后的信号也很明确，到2020年或逐步退出电价补贴。

今年初发布的《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》指出，随着风电、光伏发电等的技术进步，已基本具备与燃煤标杆上网电价平价的条件，也就是说不需要国家补贴，而这将直接影响到新能源发电企业的利润表现，尤其主要经营风力发电的华能新能源。

与此同时，风力发电业务将收取而未收取的电价溢价（即补贴）增加，华能新能源未收取电价溢价产生的应收款项由2014年末的24亿元人民币，大幅增加至2019年6月30日的123亿元人民币。同时也导致未收取电价溢价的结算期大幅增加。

未来这些政策因素可能会打击了新能源发电行业的现金以及利润表现，所以这次私有化或提供了出货良机。

上市以来的回报

华能新能源于2011年6月10日正式在联交所主板挂牌上市，招股价为2.50港元。发电企业主要为资本集中性企业，资金需求殷切，而且作为一支成长型股份，华能新能源需要为未来的发展预留更多资金，所以派息很适度，上市至今，华能新能源合共派发股息0.213元人民币，按当前汇率计算，或相当于私有化作价的7.47%，要知道这可是7年的合计股息，也就是说每年平均股息为0.03元人民币，平均股息收益率只有1.07%。但是如果以3.17港元现金退出，投资其他现金产品，或能赚取更高的收益。

市况不佳，现金为王

今年全球经济的不确定因素增加，政经环境的变化令全球资本市场的波动性增加，投资者将投资组合中现金的比重扩大，瑞银（UBS）本月中发布的一项调查显示，全球富裕投资者以现金形式持有的可投资资产占其投资组合的比重为27%，相比之下，按正规理财理论构建的投资组合，现金的建议比重在1%到5%之间，取决于投资者的资金流动性需求。这反映投资者对于未来政经环境变化的不确定性。

现金在缓解风险方面起到很大的调节作用，例如，在股市因为某些未经证实传闻下挫时，持有现金的投资者能够及时在较合理的水平投资自己心仪的资产。所以，这次华能新能源以吸引的现金价格提出私有化，可以说为投资者提供了非常理想的再投资机会。

私有化成功几率高

前文提到，母公司中国华能一致行动人士持有的控股权占比达到53%，而且股权结构较为集中，该公司正在积极进行股东沟通工作，在香港、新加坡路演与众多投资者见面，因此私有化成功的几率很大。

总结

自上市以来，该公司的主营业务变化不大，而且由于发展需要，派息也较为审慎。尽管业务以及盈利增长都不错，但是因为市场关注度不足，股份的交易量较低，股价无法反映其增长表现。展望未来，新能源发电行业早期的加速投资已逐步见到成效，显著扩大的产能可能导致弃风限电的增加，加上电价补贴的退出，很有可能打击新能源发电行业的前景。这个时候母公司提出的私有化价格十分吸引，不仅高于过往大部分时间的股价表现，而且也比近年的股价溢价50%以上。

综上所述，在全球经济政治环境不明朗之际，华能新能源这个吸引的现金私有化建议为散户投资者提供了非常理想的退出机会，值得考虑。