广发证券首席宏观分析师郭磊发布报告,4月底以来10年期国债收益率快速上行,截至当前超过30个点。本轮利率为什么会上行?广发把它理解为一个本质原因(利率周期位置)和四个驱动。一个本质原因是前期利率处于周期的典型底部区域,这个位置会比较敏感和脆弱。广发曾指出“低利率周期越尾部越脆弱”,这一脆弱特征的金融学本质就是风险换收益的成本越来越高,本轮也不例外。
驱动之一是欧美复工推动全球复苏预期,原油、CRB和美债收益率前期底部都是4月底,那个时间基本是欧美复工开始的时间。驱动之二是国内经济景气的确认,从4个比较有说服力的指标看,5月经济表现略超预期,内需在继续改善。驱动之三是4月第三周后中间品价格上行,它验证了实体部门开始对开工有反应,以及PPI通缩最严峻的时候已经过去。
驱动之四是财政扩张的落地及货币政策角色的转变。广发曾提出一季度偏货币政策,稳流动性、稳预期;二季度偏财政政策,稳需求。货币政策从主打(宽货币,推动投融资成本下行)变为配合(宽信用,配合财政扩张和实体融资)。广发当时指出财政政策落地将导致“低位徘徊的利率上行风险较大”。
研报指,重视位置,不猜斜率。目前利率主要问题是位置并不有利,因此,虽然短期不排除有超调后的回落,但对趋势仍需保持谨慎。
在三种情形下会有不同,一是积压库存消化压力高于预期;二是全球疫情反复;三是中美经贸关系变化。但对这三种情形只能保持观测,没法当作主假设。
核心假设风险:宏观经济变化超预期,海外经济变化超预期。
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