提防价值陷阱，蓝月亮颓势初露

原創

日期：2020年9月25日 下午2:53作者：周治玮 編輯：彭尚京

在这一轮（2018年10月-2020年7月）的牛市周期中，日化板块呈现了回光返照的势头，究其核心原因，在于中国家庭家庭清洁护理行业的零售销售总额从2015年的900亿元增至2019年的1108亿元，复合增长率仅为5.3%。

结合这一轮牛市浪潮的特性不难发现，由于具备消费属性，市场仍然配置了日化板块，不然以上海家化（600315-CN）2020年一季度营利分别同比下滑6.07%和58.68%的结果难以理解其股价为何在2020年4月中旬至6月中下旬期间最大涨幅达114.75%。

基于此，进一步观察蓝月亮是否存在投资价值。

蓝月亮

蓝月亮是一家家庭清洁用品供应商，产品涵盖衣物清洁护理、个人清洁护理、家居清洁护理三大品类根据弗若斯特沙利文报告，于2017年、2018年及2019年，蓝月亮的洗衣液、洗手液及浓缩洗衣液产品在其各自市场的市场份额均排名第1。

观察蓝月亮的发展史，其于1992年推出蓝月亮品牌，但当时这个品牌销售的是油污克星产品，到了2000年，蓝月亮开始销售个人护理产品。而真正决定蓝月亮今后发展格局的是2008年，其推出了深层洁净护理洗衣液。

而根据以上数据推测，2008年洗衣液市场规模远小于洗衣粉市场，但蓝月亮为何要推出洗衣液这个产品而不选择洗衣粉呢？这里有几点猜测：

1.洗衣粉产品或许也推出过，但由于面临较高的行业集成度，蓝月亮难以与其他品牌竞争，便逐步退出了该市场

2.洗衣液是个新品种，日化巨头不太看重，同时在推出洗衣液这个新品后，市场反响热烈，这使得蓝月亮在随后的战略布局愈发加重对洗衣液的资源倾斜

不论蓝月亮是出于什么原因以及如何的成长方式，走到今天蓝月亮已经成为了洗衣液这一日化品类的龙头企业，同时蓝月亮已经连续11年（2009-2019年）位居洗衣液销售第1的位置，凭这一点，蓝月亮的股价就应当具备价值底线。

但光具备底线（股息）价值是不够的，还要看成长价值。

透过以上数据，尽管蓝月亮归母净利润增长迅速，但更多应归功于财务内部调整。同时蓝月亮对毛利率由2017年的53.2%上升至2019年的64.2%给出的解释：

1.2019年向蓝月亮供应的基于棕榈油的原材料的成本下降令蓝月亮的销售成本下降

2.蓝月亮成功改善了存货及采购管理以及提高了生产效率

3.蓝月亮提高了毛利率相对较高产品的销售比例

同时，蓝月加大了营销支撑力度，2017-2019年其销售及分销开支分别为20.68亿元、25.48亿元、23.23亿元。

结合这样的背景看其营收增长力度——2017-2019年复合增长率仅为11.87%，虽然高于同期国内洗衣液市场的4.23%，但考虑到该领域cr5已经达到81.4%的水平，同时2019年销售额排名第2的企业其销售份额仅与蓝月亮相差0.9%，那么这样的增长就难以令人感到满意，更不用谈论是否超出预期。

因此，不禁再次追问，蓝月亮当初推出洗衣液（新品）的机会现在还有吗？或者说，蓝月亮现今已经成长为当初的施压者，是否还具备勇气面对新品的开发风险？

2019年，蓝月亮相继推出「卫诺」品牌浴室清洁产品、「至尊」品牌浓缩洗衣液产品、「净享」品牌高级洗手液产品及具有温和配方的「天露」品牌餐具和蔬果清洁产品。

尽管蓝月亮推出了新的品牌，但看不到新的品类，更多的属于产品改良性质。因此一旦原材料的供应价格波动向上，产品毛利率受到挤压，蓝月亮的归母净利润便会受到压制，而压制的结果便是经营现金流的吃紧，而这样将进一步压缩营销开支的空间，最终营收受到影响。

总结

透过蓝月亮的成长路径，投资者应当明白，许多成功的现状并非必然，而是由关键时机的选择组成，如果企业在未来的成长中无法再次遇见这样的时机，或者自身难以创造时机，那么留给投资者便只有价值陷阱——即沉浸在昨日的辉煌之中难以自拔，而以目前的态势观察蓝月亮，其或许已处在出走的边缘。