盈利能力脱颖而出，“锂王”天齐锂业修筑价值护城河

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已在深交所上市的天齐锂业（09696.HK,002466.SZ），一直以来都是北向资金的“爱股”。这家全球领先的锂生产商即将在港股市场上市，自然引起了海外资金的密切关注。

天齐锂业已展开港股上市的IPO，计划全球发售1.64亿股H股，其中香港发售部分占一成，其余为国际发售部分。发售价区间介于69.00港元82.00港元，入场费为1.66万港元。

即使按上限发售价定价，其H股价格依然较A股现价具有较大的折让。该股将于2022年7月13日周三于港交所主板挂牌。

新能源汽车和储能需求的强劲增长，带动了电池产业链的快速发展，天齐锂业拥有优质锂原料自给自足的能力，有望跟上锂基新能源领域的最新技术突破步伐，成为新能源发展赛道的细分产业领军者。

具体而言，天齐锂业有何独到之处？它的价值优势在哪？

拥有最佳能力充分利用终端市场的快速发展

去年，特斯拉（TSLA.US）的老板马斯克不断在推特上强调，特斯拉缺的不是订单，而是产能跟不上，除了芯片因为供应链问题而供应紧缺外，电池的问题也不容忽视，涉及的是整条电池产业链，从锂资源开发、锂盐深加工和金属锂冶炼、锂电池制造和运输等，一环扣一环，一个缺口断了，下游的终端用户都会受到影响。

今年以来，国内的新能源车企蔚来-SW（09866.HK, NEO.US）、小鹏汽车-W（09868.HK, XPEV.US）无不感受到电池和芯片供不应求的切肤之痛。

电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂的价格水涨船高。

由于需求持续攀升，有分析报告认为，市场或预计2022年和2023年中国电池级碳酸锂的平均现货价格仍将分别保持在57,353美元/吨、41,616美元/吨的高位。

电池级氢氧化锂的合约价于2021年保持在每吨1.13万美元的短期低位水平，但是率先反映供求市场状况的现货价已大幅上涨，也带动合约价上扬。市场或普遍预计电池级氢氧化锂的2022年平均合约价高达每吨碳酸锂当量（LCE）3.55万美元，于2023年或进一步上涨至每吨5.48万美元。

在碳酸锂、氢氧化锂等锂化合物和衍生品价格上涨的背景下，天齐锂业无疑是最大的受益者之一。

伍德麦肯兹的报告显示，按2021年的锂精矿产量计算，天齐锂业的一家子公司是全球最大的锂开采运营商，市场份额达到38%；按2021年锂产生的收入计算，天齐锂业排名第三。

该报告还显示，按2021年产量计算，天齐锂业是世界第四大以及亚洲第二大锂化合物生产商，全球第二大电池级碳酸锂供应商，也是全球十大电池级氢氧化锂供应商之一。

除此以外，截至招股书披露的最后实际可行日期，天齐锂业持有全球最大的卤水锂化合物生产商SQM的22.78%股权，为其第二大股东。对SQM的投资，也让天齐锂业在持有盐湖锂资源的基础上，拥有世界级的卤水资源，巩固了其行业地位。

优质的锂储备资产

天齐锂业在澳大利亚拥有及开采锂矿产，该公司通过子公司TLEA及文菲尔德间接持有泰利森的26.01%股权，而泰利森持有格林布什矿场的锂矿开采权，天齐锂业主要依靠格林布什矿场进行其所有的锂精矿生产和锂原料供应。

就2021年的产量及储备规模而言，格林布什矿场是全球最大的硬岩矿，也是成本最低的大型锂矿。

格林布什矿场的大部分锂资源量及储量位于中央矿脉及卡潘加区，其余则位于尾矿设施1区。

BDA的报告指出，截至2021年12月31日，中央矿脉及卡潘加区拥有锂资源量约13.1百万吨LCE，探明及概略锂储量为8.3百万吨LCE，这两个地区的资源量及储量的氧化锂品位分别为1.6%和2.0%。

此外，BDA的报告还显示，截至2021年12月31日，位于格林布什矿场中央的尾矿设施1区拥有约0.6百万吨LCE的控制及推断锂资源量和0.4百万吨LCE的概略锂储量。

总体来看，截至2021年12月31日，天齐锂业子公司泰利森运营的格林布什矿场拥有世界上最大的锂储量，报告的矿物储量为168.3百万吨，氧化锂品位为2.04%，含8.5百万吨LCE。

除此以外，天齐锂业还持有四川省的雅江措拉矿场100%权益。该矿区被认为是中国和亚洲最大的硬岩锂矿化区。截至2021年末，雅江措拉矿场的锂资源量或约为63.2万吨LCE。该矿场持作供未来开发。目前天齐锂业的锂精矿均来自格林布什矿场。

另外，通过对全球最大卤水锂化合物生产商SQM的持股，天齐锂业在战略上获得阿塔卡马盐湖的资源，后者于2021年拥有世界上最大的卤水制锂储地。

天齐锂业还持有已经在产的扎布耶盐湖项目20%权益，以及通过泰利森持有智利Salares 7卤水勘探项目13%的股权。

对这些优质锂资源的把控，让天齐锂业成为世界上少数几个同时拥有高质量硬岩锂矿和锂卤水矿的企业之一，凭借如此优质的上游锂资源，该公司能够为锂化合物的生产提供充足、稳定的原材料，这也是其盈利能力优于同行的重要原因。

难得的一体化优势：毛利率具竞争力

与专注于中下游的“宁王”宁德时代（300750.SZ），以及贯穿电池产业链上中下游（包括电池回收项目）的赣锋锂业（002460.SZ，01772.HK）不同，天齐锂业更为注重上中游产业。

伍德麦肯兹的报告显示，天齐锂业是中国唯一通过大型、一致且稳定的锂精矿供给实现了100%自给自足并全面垂直整合的生产商，其运营涵盖锂矿石开采和生产锂精矿，以及生产锂化合物和衍生物。

按产品划分，天齐锂业主要生产两大类产品：1）锂精矿，以及2）锂化合物及衍生物。

天齐锂业在四川的射洪、江苏的张家港和重庆的铜梁经营三家国内生产工厂，生产锂化合物及衍生物，2021年的合共锂化合物及衍生品（所有品种）产能为4.48万吨。其中张家港工厂为世界唯一营运中的全自动化电池级碳酸锂生产工厂。

上述天齐锂业持有的优质矿资源为其带来具有成本优势的锂精矿，然后该公司再用锂精矿生产出锂化合物及衍生物，按2021年的产量计，天齐锂业为世界第四大和亚洲第二大的锂化合物生产商，市场份额分别为7%和12%，这样的业务协同为其带来成本优势。

具体而言，格林布什是全球成本最低的锂辉石主要生产商之一，按持续总成本（CIF中国）计算，其他矿物精矿生产商的每吨精矿生产成本高于386美元，而格林布什2021年的成本为每吨精矿271美元，低了近三成。

2021年，由于锂辉石的市场价格上涨，也带动了碳酸锂和氢氧化锂的生产成本上涨。碳酸锂2021年的全球平均生产成本为每吨5,830美元，而天齐于张家港运营的平均生产成本则低于每吨4,889美元，于射洪工厂的平均成本为每吨5,481美元，均低于平均水平。

氢氧化锂方面，2021年的全球平均生产成本预计为每吨8,269美元。得益于其一体化的协同效应，天齐射洪工厂的成本为每吨5,617美元，由于能够从格林布什获得低成本原料，其生产成本要比购买第三方锂辉石或自碳酸锂转化的生产商具有优势。

2021年，天齐锂业的整体毛利率为61.7%，其中锂化合物及衍生物销售业务的毛利率为61.5%，锂精矿销售业务的毛利率为62.0%。

相较而言，同行赣锋锂业的2021年（按中国会计准则编制的财务数据）整体毛利率只有39.81%，其中锂系列产品的毛利率为47.76%，锂电池系列产品（产业中下游）毛利率为11.98%。

再看看其他海外同行，SQM、Albemarle和Livent等都并非像天齐锂业那样纯粹地从事锂的上游和中游业务，也掺杂了许多其他业务，例如Albemarle除了生产锂产品外，还从事催化剂、溴等业务。

2021年，SQM、Albemarle和Livent的毛利率分别为38.08%、29.99%和21.03%，均低于天齐锂业的毛利率水平。

稳定客群和行业壁垒

凭借在锂行业逾20年的历史，天齐锂业与全球和中国的众多锂终端用户建立了长期关系，拥有稳定的优质客户群，其中不乏全球顶级电池制造商、电池材料生产商、跨国电子公司和玻璃生产商。

伍德麦肯兹的报告显示，按2021年市场份额计算，天齐锂业的产品供应给世界五大大型锂离子电池制造商中的三家制造商，以及世界十大正极材料制造商的六家。

不仅与客户保持稳定的关系，该公司还融入许多客户自身的研发工作，在其客户的供应链中起到举足轻重的作用。

这些优势让天齐锂业处于产业中非常有利的位置，确保其产品的竞争力和价格优势。

另一方面，锂市场的进入门槛不低，需要确保原料的供应安全、拥有相应的生产技术和诀窍、大规模的资本投资、产品开发营销物流等一系列的运营支持，还有资源、产业、地区市场等的多重监管规则需要满足，这些都形成了天齐锂业天然的价值护城河。

从上图《天齐锂业三家锂化物及衍生物生产厂》所列出的三家国内工厂的产能使用率可以看出，该公司的锂化合物产能已接近全产能运作，显示出市场对其产品的需求有多迫切。

天齐锂业将在西澳洲奎纳纳建造了一个电池级氢氧化锂制造厂，一期工厂年产能为2.4万吨，施工已完成且目前正处于试生产阶段。目前正就二期工厂的建设计划进行可行性研究及编制所需资本开支估算，奎纳纳工厂的两期预计将于运营时达4.8万吨的年产能。

另外，该公司计划通过年产能增加2000吨来扩大重庆铜梁工厂的锂产能，预计当其工厂的全面建成并投入运营后，锂化合物的总年产能可达到11万吨。在新产能建成前，天齐锂业会通过委托安排的方式，与下游的锂化合物加工厂合作及向其外包部分锂化合物及衍生物生产，以增强加工能力。

在市场迅猛增长的背景下，天齐锂业有能力通过产能扩张，把握当前的电池需求机遇。

总结

总括而言，天齐锂业是世界上少数几个同时拥有高质量硬岩锂矿和锂卤水矿的企业之一，能把握优质的上游锂资源，为其锂化合物的生产提供充足、稳定的原材料。

多样的锂资源，加上其100%自给自足、垂直整合的锂化合物生产模式，让天齐锂业拥有独特的产业上中游专业化优势，从而能够实现比同行优越的毛利率。

既拥有优质的锂资源，又有不断扩张的锂化合物产能，以及稳固的客户群体，作为中国及全球领先的锂生产商，天齐锂业有能力充分把握全球新能源革命的机遇，在港股市场上市，有望通过优化财务结构、扩充产能和提升国际品牌知名度，巩固其竞争优势。

对于港股投资者来说，天齐锂业无疑是具有吸引力的标的。